編者按：了解一家上市公司，必須要熟悉公司所處的行業環境。為幫助投資者掌握不同行業的財務分析基本技巧，提升投資決策能力，深交所投資者服務部聯合畢馬威、海通證券、長江證券、興業證券，共同推出“財務視角看行業”系列投教文章。本篇是第三十九篇，帶您從財務報表判斷礦山企業投資價值，一起來看看。

    上篇談到，有色金屬企業主要包括上游礦山企業和下游冶煉加工企業。鑒于礦山企業在行業中更具代表性，本篇我們將以礦山企業為例，結合案例挖掘企業核心業務模式，學習運用財務報表數據，研究、分析企業盈利能力、經營穩定性和持續性。

    如何從財務報表判斷“誰家更有礦”

    網絡上對闊綽者有戲言稱：“你家有礦吧”。盡管是句玩笑話，但背后實際蘊含著道理：礦山企業的核心競爭力正是礦山本身的自然條件，即礦山的金屬儲量和品位。礦山企業的金屬儲量反映了其自有礦山的規模和實力，金屬儲量越高，說明其自有礦山的規模和實力越強，未來通過自有礦山可能獲得的利潤就越大。金屬的品位越高，生產同等數量的金屬所需要開采和選礦的礦石量就越少，相應地成本耗用越少，賺取的毛利也越高。

    怎樣從財務報表中看出“誰家有礦”？以企業B和企業C為例。根據財報顯示，企業B自有礦山的收入占比為18.0%，自有礦山的毛利率約46.19%，而企業C自有礦山的收入占比為36.1%，自有礦山的毛利率約63.8%。企業C因自有礦山的收入占比和毛利率均較高，使得其銷售毛利率和銷售凈利潤率均高于企業B。再仔細觀察企業B和企業C的財務報表，發現企業C的礦石品位平均為9克/噸，大大高于企業B的礦石品位3克/噸，得出企業C的單位成本較低，更容易開采出高質量的礦石。

    從現有數據看，企業C似乎更容易賺到錢。那是否要著手投資企業C了呢？

    且慢，再仔細閱讀財報，顯示企業C保有的核心金屬儲量（可以理解為其最賺錢的金屬）僅為100噸，而企業B保有的核心金屬儲量為1727噸。按照企業B和企業C現有的產能來看，企業B核心金屬未來可開采的年份將高出企業C可開采年份的一倍。

    與此同時，我們再結合經營活動凈現金流量與歸屬于母公司凈利潤的比率，進一步分析礦山企業創造真金白銀的能力。通過企業C近5年的歷史數據，看到該比率處于波動狀態，甚至在市場行情低迷的年度出現過低于1的情況，而企業B的該比率則相對穩定，均高于2.5。一般來說，企業B能夠擁有這樣穩定的收入，還可能說明其探礦增儲的難度較低，未來創造利潤的空間可能較大。細心的投資者也可以通過財務報表中關于自有礦山探礦增儲情況加以佐證：找到礦山公司每年探礦增儲的資金投入和增加的資源儲量，看單位資金成本的新增儲量，計算出公司探礦增儲工作的難度和成果。單位資金成本的探礦儲量越高，在一定程度上說明礦山的質量越好，探礦費用低，未來攤銷的成本低。

    所以，從長遠角度來看，企業B似乎更有投資價值。

    不同業務結構呈現不同財務數據特性

    當我們看到一家礦山企業的收入呈現穩步增長的趨勢，先不著急下判斷，因為對于一家同時擁有開采和加工業務的礦企，由于二者業務擁有截然不同的毛利結構和收入結構，即便企業收入逐年增長，也無法保證經營一定是穩定、持續的，也有可能是“最后的掙扎”。

    先看礦山開發業務。礦山采掘出礦石并經選礦后，形成初級精礦產品銷售，一般成本較低，尤其在全球供給和需求變化引起行業周期上行的階段，金屬價格的上漲就是礦山開發業務的噸產品毛利，因此該類業務毛利率通常較高。

    再看冶煉加工業務。該業務主要是從自有礦山或貿易商購買精礦產品做冶煉或者精煉加工賺取加工費，通常加工費占最終產品價值較低，因此冶煉加工業務的毛利率通常也較低。

    若一家礦山企業的收入呈現穩步增長的趨勢，投資者需判斷收入增長是來自礦山開發業務還是冶煉業務，從而判斷其創造利潤的能力。

    以A企業為例，其收入增長率在2016年、2017年和2018年分別為17%、52%、21%；但其礦山開發業務的收入增長率在2016年、2017年和2018年分別為10%、16%、-7%；礦山開發業務的收入增長率普遍低于總收入的增長率，甚至在2018年出現負增長。不僅如此，礦山開發業務的收入占比在2016年、2017年和2018年分別為29.2%、22.3%、17.3%，使得A企業的毛利率在2016年、2017年和2018年分別為15.8%、12.2%、9.88%，呈現下降趨勢。

    可以看到，盡管A企業收入仍然在增長，但可以斷定，原先支撐該企業發展的核心業務——礦山開發已經大幅下滑，說明該企業擁有的礦量可能已面臨瓶頸。對于礦山企業而言，沒有豐富且優良的資源，企業投資價值終究受限。投資者一定要通過關注企業核心業務的變化情況，剖析出背后蘊含的企業收益質量。

    此外，在投資礦山企業前，投資者不僅要關注財務數據，還應當隨時關注監管信息，了解相關部門對礦山企業的監管要求及其變化，包括安全生產、環境治理、礦權管理等方面，及時評估相關政策對企業盈利能力的潛在影響。

    （本篇由畢馬威華振會計師事務所謝秋平供稿）

    （免責聲明：本文僅為投資者教育之目的而發布，不構成投資建議。投資者據此操作，風險自擔。深圳證券交易所力求本文所涉信息準確可靠，但并不對其準確性、完整性和及時性做出任何保證，對因使用本文引發的損失不承擔責任。）