證券時報記者 王蕊

    如何衡量一個資本市場的成熟程度？場外衍生品市場發展情況或許可作為參考指標之一。

    根據國際清算銀行（BIS）數據，截至2021年6月底，全球場外衍生品市場衍生品的未平倉名義價值升至610萬億美元，從衍生品價值與資產總量比值來看，境外衍生品名義價值約是總資產的11倍。以場外衍生品為代表的投資產品，已成為國際大投行團隊的重要收入來源。

    與此同時，截至2021年底，我國證券行業場外衍生品存續名義本金規模僅2.02萬億，僅占2021年底A股流通市值的2.67%。這意味著，盡管場外衍生品業務近些年快速發展，逐漸成為券商差異化競爭的重要業務，但我國場外衍生品遠未擺脫起步晚、規模小、類型有限的問題，相比海外成熟的衍生品市場還有很大的追趕空間。

    十年發展不尋常

    2012年，我國證券行業開始進入自主創新階段，首批券商從股票收益互換業務切入，開始試點場外衍生品業務。從2013年境內券商場外衍生品業務試點正式啟動，到2015年融資類收益互換業務正式被中國證券業協會叫停，從2017年場外個股期權業務規模爆發式增長，到2018年證監會下發場外期權新規……場外衍生品業務在摸索中，日益發展壯大。

    如今，我國衍生品市場走出了一條獨具特色的發展路徑，從業務規模、結構種類及功能發揮方面都取得了長足的進步，這也引起了監管部門的關注。值得注意是，衍生品業務的風險管理與資產配置的功能得到了監管機構和市場的正面肯定。

    首先，從產品結構的供給來看，衍生品可以滿足市場主體風險管理及資產配置需求，幫助實體企業規避商品價格波動風險，增強抵御行業周期性風險的能力。尤其在資管新規打破剛性兌付、產品凈值化的大背景下，場外衍生品的一些結構能夠解決投資者資產配置的痛點，將市場波動率變為可投資資產，為投資者創造收益。

    其次，從衍生品對沖交易來看，衍生品對沖操作及其帶來的長期資金具有穩定市場的意義。過去市場下跌時，場外衍生品的對沖引發部分市場主體的質疑，但很快就有更為理性的聲音出來辟謠，市場接受度和監管認可度也不斷提升。

    此外，從跨境衍生品連接境內外市場的效果看，場外衍生品業務對支持資本市場改革具有戰略意義。通過跨境場外衍生品，可以連接境內的投資者與境外的證券市場，也可以讓境外投資者參與到境內市場，進一步帶動我國資本市場的雙向開放。

    需要謹慎展業

    不過，也有業內人士提醒，場外衍生品因綜合性、靈活性、個性化等特點，對券商自身風險管理能力提出較高的要求。例如，華爾街的貝爾斯登、雷曼兄弟兩大投行的倒下，其中的風險事件緣由及傳導機制就很值得深思，券商首先需要建立全面的風險管理體系和完善的內部管理制度，明確風控合規底線要求，這是開展場外衍生品業務的重要基礎。

    隨著我國場外衍生品市場的發展壯大，交易商的風險決策機制是否及時有效、授權管理機制是否合理等問題提醒券商需要提高警惕。目前來看，對于這種頗有前景的業務，交易商參與場外衍生品的積極性很高，但風險管理水平卻參差不齊，一旦出現極端事件，容易帶來較大風險，尤其對于資本金較小的券商來說，更需要審慎展業。

    此前，雪球類產品的一些不規范宣傳或誤導投資者的行為，引發了市場的關注和對衍生品的誤解，給行業造成不良影響。對此，申萬宏源證券相關業務負責人建議，應呼吁行業共同做好客戶的適當性管理。由于場外衍生品市場的透明度較低，在市場不利的情況下極易造成踩踏和流動性擠兌，可進一步采取措施加強交易對手和掛鉤標的集中度風險的監測。同時，應細化收益憑證的準入要求，避免在適當性管理方面將場外期權與收益憑證一刀切，讓收益憑證能夠在券商柜臺市場成為客戶資產配置的重要金融工具。