證券時(shí)報(bào)記者 孫璐璐

    在金融市場(chǎng)，波動(dòng)是常態(tài)，此消彼長(zhǎng)更是家常便飯。A股在經(jīng)歷了過(guò)去一段時(shí)間的暗淡時(shí)刻后，隨著北京、上海疫情得到有效控制，近期出現(xiàn)回暖勢(shì)頭；但與此同時(shí)，債券市場(chǎng)在經(jīng)歷了4、5月份“資產(chǎn)荒”行情催化下的持續(xù)上漲攻勢(shì)后，進(jìn)入6月則開(kāi)始有所回調(diào)。

    股債“蹺蹺板”目前出現(xiàn)行情切換的苗頭，其背后反映了市場(chǎng)對(duì)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的預(yù)期，以及對(duì)貨幣政策環(huán)境能否繼續(xù)維持寬松的不確定性。不過(guò)，多位受訪的分析人士預(yù)計(jì)，盡管5月中下旬以來(lái)，各大銀行“沖刺”加大信貸投放力度，當(dāng)月新增信貸有望實(shí)現(xiàn)同比多增，但結(jié)構(gòu)可能仍不樂(lè)觀。目前經(jīng)濟(jì)恢復(fù)勢(shì)頭依然較弱，在信貸總量增長(zhǎng)的穩(wěn)定性得到鞏固之前，貨幣政策仍有必要維持寬松環(huán)境，并繼續(xù)加強(qiáng)逆周期調(diào)節(jié)。在此背景下，即便當(dāng)前債市出現(xiàn)一定回調(diào)，預(yù)計(jì)會(huì)窄幅波動(dòng)保持相對(duì)穩(wěn)定。

    股債“蹺蹺板”行情

    切換現(xiàn)苗頭

    “上周以來(lái)，中短端債券價(jià)格出現(xiàn)回調(diào)，不少固定收益類(lèi)理財(cái)凈值有所下降，形成股漲債跌的‘蹺蹺板’行情。”一位理財(cái)公司投資經(jīng)理對(duì)證券時(shí)報(bào)記者表示。

    根據(jù)普益標(biāo)準(zhǔn)的統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，5月30~6月5日一周，新發(fā)行的固收類(lèi)開(kāi)放式凈值型理財(cái)產(chǎn)品共88款，業(yè)績(jī)比較基準(zhǔn)為3.64%，環(huán)比下跌0.30個(gè)百分點(diǎn)；在售的固收類(lèi)開(kāi)放式凈值型理財(cái)產(chǎn)品共有1826款，業(yè)績(jī)比較基準(zhǔn)為3.64%，環(huán)比下跌0.04個(gè)百分點(diǎn)。

    固收類(lèi)開(kāi)放式凈值型理財(cái)產(chǎn)品以配置中短期債券為主，其凈值的略微下降，反映的是進(jìn)入6月以來(lái)，中短期債券收益率上升（即價(jià)格下跌）。上述投資經(jīng)理表示，近期中短期債券收益率上升，不再像過(guò)去兩個(gè)月快速下行，說(shuō)明市場(chǎng)對(duì)經(jīng)濟(jì)逐步復(fù)蘇的積極預(yù)期。

    一面是中短期債券價(jià)格的調(diào)降，另一面則是股市的回暖。5月27日至6月8日，北向資金已經(jīng)連續(xù)8個(gè)交易日呈現(xiàn)凈買(mǎi)入，期間合計(jì)凈買(mǎi)入金額超500億元；截至6月8日，A股連續(xù)3日成交額突破萬(wàn)億。

    這輪債券市場(chǎng)

    利率下行有何不一樣

    值得注意的是，相比于中短期債券在過(guò)去近兩個(gè)月里歷經(jīng)的收益率快速下行，長(zhǎng)端利率則顯得“含蓄”許多，10年期國(guó)債收益率基本圍繞2.8%左右窄幅波動(dòng)。這與以往貨幣政策寬松階段的債券市場(chǎng)表現(xiàn)有著明顯不同。

    光大證券首席固定收益分析師張旭對(duì)證券時(shí)報(bào)記者表示，在以往的貨幣政策寬松階段中，債券市場(chǎng)利率的下行通常先由利率債傳導(dǎo)至高等級(jí)信用債，再依次傳至中、低等級(jí)信用債，而且利率債收益率下行的幅度通常高于同期限的低等級(jí)信用債。但近兩個(gè)月以來(lái)的情況卻有點(diǎn)不同。在貨幣政策的“呵護(hù)”下，信用債以及短期限利率債的收益率下行明顯，例如5年期AA-級(jí)中票和1年期國(guó)債收益率已分別較3月末下降近28個(gè)和11個(gè)基點(diǎn)，相比之下，這段時(shí)間5年期和10年期國(guó)債收益率基本沒(méi)有變化。

    張旭認(rèn)為，制約10年期等中長(zhǎng)期利率債收益率下行的因素主要緣于兩方面：一是投資者擔(dān)心美聯(lián)儲(chǔ)加息以及美債收益率變化對(duì)于我國(guó)市場(chǎng)的帶動(dòng)影響；二是投資者認(rèn)為接下來(lái)經(jīng)濟(jì)基本面恢復(fù)、資金利率上行會(huì)對(duì)長(zhǎng)債收益率形成向上拉動(dòng)。

    東方金誠(chéng)研報(bào)認(rèn)為，5月資金面持續(xù)寬松，支撐短債行情，短端利率下行幅度略大于長(zhǎng)端。5月下旬債市大漲后，10年期國(guó)債收益率觸及2.7%的市場(chǎng)關(guān)注點(diǎn)位，債市情緒再度轉(zhuǎn)為謹(jǐn)慎。進(jìn)入6月，隨著疫情緩解，復(fù)工復(fù)產(chǎn)加速推進(jìn)，經(jīng)濟(jì)基本面進(jìn)入疫后修復(fù)過(guò)程，加之專(zhuān)項(xiàng)債迎來(lái)發(fā)行高峰，資金面寬松局面會(huì)有所收斂，本月債市確實(shí)面臨一定回調(diào)壓力。

    經(jīng)濟(jì)弱復(fù)蘇仍需

    寬松貨幣政策護(hù)航

    當(dāng)前股漲債跌的“蹺蹺板”行情，驅(qū)動(dòng)力量都離不開(kāi)經(jīng)濟(jì)的復(fù)蘇動(dòng)能和貨幣政策操作。

    上述投資經(jīng)理表示，伴隨著疫情緩和，市場(chǎng)對(duì)經(jīng)濟(jì)悲觀預(yù)期的修復(fù)，股債市場(chǎng)先后經(jīng)歷拐點(diǎn)。不過(guò)，6月以來(lái)雖然債市有所回調(diào)，但尚處于窄幅波動(dòng)，趨勢(shì)性變化還不明顯，這可能也反映出當(dāng)前市場(chǎng)對(duì)于后續(xù)經(jīng)濟(jì)反彈動(dòng)能的強(qiáng)弱仍難判斷。

    作為觀察實(shí)體經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇動(dòng)能的重要指標(biāo)，新增信貸的規(guī)模和結(jié)構(gòu)備受市場(chǎng)關(guān)注，這是檢驗(yàn)寬信用成效的“風(fēng)向標(biāo)”。證券時(shí)報(bào)此前報(bào)道，按照監(jiān)管部門(mén)安排，5月新增信貸投放規(guī)模要努力實(shí)現(xiàn)同比多增，銀行要應(yīng)貸盡貸，加快已授信貸款的放款進(jìn)度。各家銀行近期部署落實(shí)加大信貸投放力度相關(guān)舉措，部分銀行甚至要在5、6月“沖刺”短期目標(biāo)。

    銀行為加大貸款營(yíng)銷(xiāo)力度，近期貸款利率進(jìn)一步走低以期增強(qiáng)對(duì)企業(yè)申請(qǐng)貸款的“吸引力”。北京一大行網(wǎng)點(diǎn)人士透露，現(xiàn)在銀行對(duì)普惠小微貸款利率優(yōu)惠力度很大，一些小微企業(yè)辦理抵押貸款年化利率甚至可以降到3.3%，但推廣難度依然不小，一些企業(yè)還在觀望。

    張旭預(yù)計(jì)，5月信貸雖會(huì)同比多增，但與“適當(dāng)提高宏觀杠桿率”的目標(biāo)尚有差距。而且，5月新增貸款的結(jié)構(gòu)可能并不樂(lè)觀，企業(yè)中長(zhǎng)期貸款占比或仍處于較低水平。在信貸總量增長(zhǎng)的穩(wěn)定性得到實(shí)實(shí)在在的鞏固之前，預(yù)計(jì)貨幣當(dāng)局仍會(huì)加強(qiáng)逆周期調(diào)節(jié)，未來(lái)一個(gè)月資金利率不易出現(xiàn)大幅上行，且當(dāng)前中長(zhǎng)期利率債在估值上具有比較充分的安全邊際。

    東方金誠(chéng)研報(bào)也認(rèn)為，6月債市有一定“逆風(fēng)”，但風(fēng)險(xiǎn)并不大。核心原因在于經(jīng)濟(jì)基本面雖已進(jìn)入修復(fù)過(guò)程，但內(nèi)生修復(fù)動(dòng)力并不強(qiáng)，而要實(shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)增速回歸潛在增長(zhǎng)軌道，還需要政策繼續(xù)加碼發(fā)力，這意味著貨幣政策依然寬松在途。其中，6月15日MLF加量操作的概率最大，也不排除直接降準(zhǔn)0.5個(gè)百分點(diǎn)的可能。預(yù)計(jì)6月資金面整體仍將處于偏寬松狀態(tài)，這就意味著資金面邊際收斂給長(zhǎng)端利率帶來(lái)的調(diào)整風(fēng)險(xiǎn)不大。