“日本央行對于收益率曲線控制（YCC）政策的堅守還能持續多久”？

    這一疑問正籠罩在國際金融市場。當前，堅守寬松的日本央行正飽受內外部形勢壓力，日本匯債市場波動劇烈。

    日本10年期國債收益率近日多次“破位”，升破0.25%上限。10月24日，日本10年期國債收盤收益率為0.249%。日本超長期國債收益率也持續攀高。10月24日，日本30年期國債收益率升至1.635%，創2014年10月以來新高；日本20年期國債收益率升至1.245%，為2015年7月以來新高。

    10月28日，日本央行將公布利率決議和前景展望報告。在當前的內外交困下，日本央行的一舉一動備受關注。業內認為，短期內日本央行應該并不會放棄YCC政策框架，因為YCC框架內的調整將被視為貨幣緊縮信號，或將引發一場“全球金融市場風暴”。

    市場和央行力量相互博弈

    長期以來，日本游走在通貨緊縮邊緣。為了對抗通貨緊縮，日本央行自2016年9月起實施YCC政策，通過市場操作控制短期和長期利率——通過購買國債，將短期國債收益率維持在-0.1%；將10年期國債收益率維持在0%，且每日浮動上限不超過0.25%。

    YCC在將國債收益率維持在低位、有效抵抗通縮風險的同時，也降低了日本國債吸引力。今年6月以來，日本10年期國債收益率多次“破位”，市場流動性惡化引人擔憂。近期，日本10年期國債連續數日出現零成交的現象。

    “市場力量與央行力量的持續較量，構成了日本國債市場波動的內因。”上海交通大學上海高級金融學院實踐教授胡捷在接受上海證券報記者采訪時表示，隨著能源、糧食等大宗商品價格飆漲，日本通脹率上升，對國債收益率形成上行壓力。與此同時，日本央行的YCC操作人為壓制了國債收益率的抬升，兩股力量的相互較量，驅動日本國債市場價格波動。

    受YCC干擾，日本國債價格“虛高”，金融機構和投資者個人購買意愿下降。胡捷進一步表示，通脹的持續上升也讓投資者擔心未來日本央行會放棄YCC政策，故而傾向于拋售而非購買日本國債。日本國債市場出現供需嚴重失衡，單邊市場格局之下，日債流動性告急。

    日本央行堅決捍衛“無限量購債”的承諾，也導致日本國債市場流動性緊縮加劇。日本財務省公布的數據顯示，截至6月末，日本中央政府債券總額共計1255萬億日元，創歷史新高。中金公司研報指出，日本央行對10年期國債持有率已平均高達70%，購債操作造成市場扭曲，日本債券流動性趨于惡化，市場功能也愈發陷于失靈。

    外部環境巨變匯債波動相互反饋

    今年以來，日本央行并沒有跟隨全球主要經濟體央行加息。這背后是，自20世紀90年代經濟泡沫破滅以來，日本政府債務的不斷積累。截至2022年6月末，日本政府債務占GDP的比重約為231.1%。

    龐大政府債務運作需要“零利率”的支持，而“零利率”帶來的一個副作用是日元匯率的波動失去了自主性，日元匯率完全錨定美債收益率的波動。胡捷表示，美聯儲的加息形成了美日貨幣的利差，引發今年以來日元迅速貶值，日元資產遭遇拋售，加劇了日本國債市場的單邊性，加速了流動性枯竭。

    華泰證券宏觀研究團隊分析稱，日本長端國債的低收益率導致其海外拋售壓力激增，并在一定程度上引發跨境資本的做空操作。2022年6月15日，在外資機構的大舉做空之下，日本國債期貨暴跌觸發熔斷。在此之后的數月里，日本10年期國債收益率多次攀升至0.25%上方，日本央行不得不增加自購規模。

    “日債市場波動與日元貶值正在相互反饋，日本10年期國債收益率與美元對日元匯率呈現出較強的相關性。”平安證券首席經濟學家鐘正生表示，日元持續疲軟，撼動日本央行維持寬松的根基，動搖日債投資者的信心；而日債收益率的上升，不僅直接影響日元作為融資貨幣的成本、削弱日元需求，還可能傳遞出金融不穩定信號，加劇日元的恐慌性拋售。

    放棄“寬松”壓力重重日本央行恐難轉向

    日本金融市場波動劇烈，外界對日本央行YCC政策的質疑聲越來越大。

    市場認為，YCC政策制定的初衷是為了對抗通貨緊縮，隨著日本通脹實現“同比增速超過2%并維持穩定”的目標，日本央行維持YCC政策的必要性將有所下降。數據顯示，9月日本核心CPI同比上升3%，實現連續13個月同比上升。

    橫向比較來看，日本央行維持寬松，嚴重偏離全球升息趨勢。中金公司固收團隊認為，外部沖擊壓力之下，日本匯債市場承壓，致使日本YCC政策公信力喪失，政策維系愈發艱難。

    日本央行YCC政策將何去何從？業內人士認為，日本央行YCC政策框架的任何變化都可能被視為收緊政策，從而造成全球金融市場的波動，因此短期內政策反轉概率不大。

    日本是世界上最大的債權國，若日本央行貨幣政策實現逆轉，推動資金流回日本國內，在推動日元升值、日債流動性恢復的同時，也將造成全球資產的拋售潮。

    “日本央行可能暫時不會放棄YCC政策，市場和央行僵持的狀態仍將持續。”胡捷表示，當前日本通脹上升主要受能源價格高企和日元貶值驅動，日本央行仍無法確定抗擊通縮是否勝利，須待通縮風險已過的信號出現，放棄YCC才會成為選項。