【和而不同】

    隨著物價的上漲，人們不得不重新回歸到原有的“投資/消費”比例上去。

    韓和元

    當中央銀行印制新的貨幣從而提高貨幣發行量（現在通過降息與下調準備金率都可以實現，更不用說量化寬松了）并把它投向商業領域時，會發生什么情況呢？正如密西西比泡沫的總導演約翰·勞在其1705年出版的《論貨幣和貿易》一書里所供認的——擴大貨幣供給量首先能夠降低利率。

    接下來的情況是，商人被銀行的通貨膨脹誤導了，他們誤以為銀行體系的儲蓄資金要高于它實際的數量。于是他們開始大量借入這些便宜的資金。

    但人們對未來經濟形勢發展的不確定性判斷，強化了他們的儲蓄訴求，同時貨幣傳導也存在著明顯的時滯影響。這也決定了貨幣供給的增長，很難在短時間內傳遞總需求，特別是日常的消費需求。

    也正因如此，貨幣主要流通于人們日常的商品交易，而需要持有交易動機的貨幣需求，很難在短時間內上升。這時要想讓貨幣市場重新恢復均衡，只有通過包括股票和房地產行業在內的風險資產價格上升來實現。

    在這樣的環境下，當銀行供給的資金增加時，商人便拿著他們新得來的便宜資金，從日常的消費品行業向資本商品行業轉移，向需要“更為長期的生產過程”領域進行投資，特別是像股票、房地產這樣的“高級生產領域”。

    但這些貨幣卻帶有某種黏性，就如周其仁教授所做的論述：“新增的貨幣投放到經濟與市場后，像具有黏性的蜂蜜一般，在流淌的過程中可能在某一位置鼓起一個包來，然后再慢慢變平。這意味著，那些被釋放出來的貨幣，會以不同的速度，在不同種類的資產或商品之間漫游，結果就在一定時間內，改變了不同種類的資產或商品之間的相對價格”。

    正是貨幣的這種黏性，決定了新的貨幣必然會從商業貸款人手中，滲透到生產的各環節中來。面對貨幣供給增長的沖擊，我們將看到這樣一種經濟運行的境況：

    商人們從銀行拿到大量的便宜資金，投向了房地產業和股票市場。這樣一來以股票、房地產為代表的，遠離消費者的高級生產領域的風險資產價格開始上升，而那些在資本市場募集到資金的企業，也將擴大它的產能。

    譬如房地產開發商為滿足投資者的需求，興建更多的房子，這又必然會帶動它上下游的相應產業。如此，在該領域資產價格上漲的直接帶動下，經濟開始加速增長。新的貨幣也將在風險資產價格的上漲中，從商業貸款人手中滲透到生產生活的各個環節，如募集到資金的企業必然會擴大產能，這必然會形成用工、用地的需求。這時，這種需求就會以工資、房租的形式，傳導到我們的生產生活中來。于是經濟開始從復蘇步入繁榮，隨著就業形勢的好轉、工資的增長，人們的日常消費需求得到恢復，食物價格和出行成本也開始慢慢上漲。

    在這樣的環境下，人們為了應對通貨膨脹，不得不重新回歸到原有的“投資/消費”比例。也就是人們將不得不減少投資支出，增加其在消費上的支出。但可惜的是，這個時點上的商人們，卻受到銀行信用擴張的誤導，把錢都放在了股票、房地產等高級的資本商品里面了。

    而這類商品的生產要得以順利維持，就必須伴隨著較低的時間偏好——也就是人們現在對消費的興趣還不是很強烈。問題是，以投資/消費比值為尺度的時間偏好已經不隨人的主觀意志所決定而上漲了，一方面人們需要更多的錢去應付日益高漲的通貨膨脹，另一方面利率開始上漲。這樣一來，那些高級生產領域的商業投資，因為缺乏新資金的加入和資金成本的上漲而難以為繼，也就愈發顯得多余而浪費，商人顯然受到信貸擴張的誤導而作了太多錯誤選擇。

    由此而來的結果是，“繁榮”會隨之停止，“危機”也會不期而至了。按照筆者2006年在《醞釀中的全球經濟危機——格林斯潘給我們的遺產》一文的表述來說就是：“信貸不可能永遠無限制地擴張下去，一旦信貸收縮，那些本來不應該投資、消費的項目就會無以為繼，結果就是衰退，就是失業，就是經濟的全面危機”。

    隨著物價的上漲，人們不得不重新回歸到原有的“投資/消費”比例上去。這樣，貨幣的需求，會從高級生產領域轉移到低級生產領域的日常消費上來。這種轉移的直接結果是風險資產價格下降。由于貨幣和風險資產市場調節速度要快于實體經濟調節速度，風險資產價格通常會出現超調。歷史上的每次由繁榮逆轉為蕭條，事實上無不遵循著這一規律。

    （作者系廣州經濟學者）

    本報專欄文章僅代表作者個人觀點，特此說明。