某上市公司董秘陸辛所在公司再融資方案不久前被否，資金鏈隨時(shí)可能斷裂。終于，在再融資新規(guī)征求意見稿出爐當(dāng)天，他看到了隧道盡頭的那束光。

    沉寂已久的定增市場暖風(fēng)拂面，各方心態(tài)顯著變化。但這次再融資松綁并非群體性資金狂歡，背后折射出注冊制理念深入市場，只有好公司才能融到“源頭活水”。

    上市破產(chǎn)一線間

    陸辛回憶，忙了幾個(gè)月的再融資方案被否時(shí)，證監(jiān)會(huì)上市公司并購重組審核委員會(huì)共投出7票，同意與不同意的比例為3：4。本來那晚預(yù)訂了慶功宴，也只能取消。

    他情緒低落，當(dāng)天正遇降溫，大風(fēng)呼嘯，他喝著悶酒，“我已盡力了。”陸辛重復(fù)著這句話，董事長打來兩個(gè)電話他都沒接，因?yàn)樗麤]想好如何安慰董事長。

    最讓陸辛擔(dān)心的是公司隨時(shí)可能倒下。曾經(jīng)一筆15億元收購款中的11億元是董事長從外面借來的，大部分資金的融資成本年化利率在12%左右。董事長必須想辦法再融資，時(shí)間就是金錢，時(shí)間就是生命。

    “董事長真的是想把公司搞好，一心做主營，再融資方案雄心勃勃，志在必得，誰會(huì)料到如此結(jié)局？”陸辛依然為只差一票感到遺憾，“董事長恨不得被否的第二天就再報(bào)材料。”

    再融資新規(guī)征求意見稿公布當(dāng)晚，董事長發(fā)來微信：“希望你能繼續(xù)幫助我。不要自責(zé)，振作起來，我們還有希望。”兩天后，陸辛登上了飛往北京的航班。“先了解一下再融資的指導(dǎo)思想，與中介機(jī)構(gòu)商量，為再報(bào)材料做準(zhǔn)備。”陸辛說，董事長很著急，如果拖下去，公司可能出讓控制權(quán)。

    陸辛感嘆，市場的殘酷性就在這里，從上市到破產(chǎn)，不過一線之隔。有多大能量辦多大的事，在去杠桿年代加杠桿，漠視資本市場規(guī)則的逆行，很可能付出巨大代價(jià)。

    抽屜協(xié)議遭禁

    楊宇是一家總部位于杭州的私募經(jīng)理，靠定增起家，在杭州資本圈小有名氣。他對于2015年前后的描述是“賺了很多”，但今年10月他突然改行賣白酒。

    “我投了一家擬上市白酒企業(yè)的股權(quán)，想把浙江區(qū)域銷售總代理資格拿下，定增這幾年沒法做了。”楊宇邊說邊搖頭，他這里的“沒法做”是指，受此前再融資規(guī)定和減持規(guī)定影響，定增解禁減持周期被延長，這對機(jī)構(gòu)打擊很大，參與定增的意愿明顯降低。

    “與2015年相比，現(xiàn)在增發(fā)的參與方少了，市場活躍度不足。”楊宇說，“定增不賺錢，上市公司募不到資金，公司的經(jīng)營就會(huì)出現(xiàn)問題。在去杠桿背景下，上市公司更加困難。”

    業(yè)內(nèi)人士坦言，原有再融資政策限制了上市公司融資，為完成非公開發(fā)行，大股東被迫兜底，導(dǎo)致大股東流動(dòng)性緊張。近年來，定增市場的陽光化發(fā)行道路受阻，出現(xiàn)各種形式的保底定增和抽屜協(xié)議。

    針對這一弊端，再融資新政征求意見稿規(guī)定，擬禁止各種形式兜底行為。大股東若不能兜底，機(jī)構(gòu)如何參與定增？浙江一家國有上市公司旗下的投資公司總經(jīng)理許濤有了新的實(shí)施方案，“尋找好公司，多拿一些定增份額，接近或達(dá)到5%股權(quán)，至少能保證一名董事席位，這樣有了表決權(quán)和提議權(quán)，可以提出分紅分配的建議。”在許濤看來，再融資正門已開，自然要堵住偏門、歪門，這有助于推動(dòng)再融資市場化發(fā)行，重回陽光化道路。

    原來的不得低于定價(jià)基準(zhǔn)日前20個(gè)交易日公司股票均價(jià)的九折，此次將修改為不得低于定價(jià)基準(zhǔn)日前20個(gè)交易日公司股票均價(jià)的八折。“現(xiàn)在半年解禁，20%安全墊，參與定增資金的周轉(zhuǎn)率提高一倍。”許濤相信定增市場一定會(huì)回暖。

    公開的“秘密”

    征求意見稿發(fā)布后，據(jù)中國證券報(bào)記者不完全統(tǒng)計(jì)，已有7家上市公司宣布再融資批文到期失效，僅11月28日就有兩家公司發(fā)布相關(guān)公告。12月3日，興業(yè)證券撤回非公開發(fā)行A股股票事項(xiàng)申請，原計(jì)劃擬募集資金總額不超過80億元。“現(xiàn)在不少公司坐等批文失效，重新報(bào)融資方案。”業(yè)內(nèi)人士公開了這個(gè)“秘密”。受市場環(huán)境影響，部分公司再融資實(shí)施并不順利，加上批文到手后有效剩余時(shí)間較短。征求意見稿發(fā)布后，部分公司想等待新規(guī)出臺(tái)，重新上報(bào)適合公司的再融資方案。

    除坐等批文失效的，還有緊急撤回再融資材料的。11月19日，遠(yuǎn)大智能發(fā)布關(guān)于終止公司2019年度非公開發(fā)行股票事項(xiàng)并撤回申請材料的公告。

    截至12月3日，近一年累計(jì)20家上市公司取消了可轉(zhuǎn)債的發(fā)行。不僅撤材料，融資“換頻道”的公司也逐漸增多，將可轉(zhuǎn)債切換到定增。

    北京錦略律師事務(wù)所首席合伙人余偉平認(rèn)為，此次征求意見稿標(biāo)本兼治，不僅果斷動(dòng)了原先的基礎(chǔ)性制度：一律將各期限定增的鎖定期減半處理，期待激活市場；同時(shí)，解決了特殊窗口期，包括年報(bào)、半年報(bào)、季報(bào)、業(yè)績預(yù)告、大宗減持等涉及《上市公司股東、董監(jiān)高減持股份的若干規(guī)定》中關(guān)于再融業(yè)務(wù)的限制情形。

    業(yè)內(nèi)人士表示，政策交替期內(nèi)63個(gè)已過會(huì)且拿到批文的項(xiàng)目會(huì)感受到較大發(fā)行壓力，但對剩余22家已過會(huì)未拿批文的項(xiàng)目影響有限，估計(jì)修改方案后會(huì)很快拿到新批文，最快于2020年春節(jié)前后發(fā)行。

    讓市場說了算

    再融資新規(guī)對創(chuàng)業(yè)板上市公司而言，是一次大松綁，不僅全面降低再融資準(zhǔn)入門檻，同時(shí)放松了對于募集資金的使用限制。

    僅就最低資產(chǎn)負(fù)債率限制的取消看，釋放近70%的創(chuàng)業(yè)板潛在再融資需求：根據(jù)創(chuàng)業(yè)板公司2019年三季度末的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)，共有535家公司資產(chǎn)負(fù)債率低于45%，占全部779家創(chuàng)業(yè)板公司的69%。

    再融資松綁會(huì)否給垃圾股借尸還魂的機(jī)會(huì)？業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，考驗(yàn)資方識(shí)別公司能力的時(shí)候到了，一些差公司想圈錢沒那么容易。浙江鴻瑞稅務(wù)事務(wù)所所長楊長友認(rèn)為，此番再融資規(guī)則調(diào)整，主要讓市場回歸權(quán)益投資屬性，無論是折扣安全墊，還是退出周期等，對包括控股股東、實(shí)際控制人、戰(zhàn)略投資者和財(cái)務(wù)投資人等多方的吸引力提升。

    業(yè)內(nèi)人士表示，融資新政倒逼市場自己去負(fù)責(zé)，加速形成市場約束機(jī)制，發(fā)揮市場對資源配置的決定性作用，從博弈政策改為博弈市場。這就意味著，投資者認(rèn)可的公司可能會(huì)融到更多資金，而不取決于上市公司想要多少錢。

    “整體來看，上市公司再融資政策全面放松，注冊制理念得以體現(xiàn)，發(fā)行價(jià)格、鎖定期限等都有了較大調(diào)整。”余偉平認(rèn)為，之前再融資限制太嚴(yán)格，導(dǎo)致一些企業(yè)募資不易。限制取消后，市場會(huì)活躍起來，“輸血”一批上市公司。

    知名投行人士王驥躍認(rèn)為，今年資本市場很多改革政策都不是簡單地利好短期市場，而是減少對市場的約束，發(fā)揮市場機(jī)制。這就是所謂完善資本市場基礎(chǔ)制度，讓市場發(fā)揮更大作用。隨之而來的必然是市場的分化，好的公司融到資，差的公司將無人問津，最終被市場淘汰。