本報記者 李文 周尚伃

    見習記者 于宏

    近期，關于券商研究業務生態重塑的話題討論頗多。不論是研究所高管、首席的密集“轉會”，還是部分研究所“縮編”傳聞，甚至是所長們的“內部信”，都成為業內關注的焦點。這種種變化，都指向公募基金費率改革（以下簡稱“基金費改”）所帶來的連鎖反應。

    基金費改一定程度上會直接影響券商研究業務收入。一位中型券商高管表達了擔憂：“（基金費改）對于部分大中型券商，也許會造成業務收入減半，但對于一些小券商研究所來說，可能直接關系到生死存亡。”

    不過，“危機”總會伴隨“轉機”，基金費改或將進一步推動券商重新思考研究業務的自身定位、探索轉型發展新方向。《證券日報》記者采訪中了解到，目前，有具體動作的公募基金公司及券商研究所其實并不多，大部分還是以觀望為主。不過，證券行業“研究換傭金”的經營模式正在悄然生變，同時賣方研究競爭愈加激烈，“投行+投研+投資”三投聯動或將重塑行業生態。

    費率調整框架深圳轄區已定

    賣方研究將受沖擊

    7月24日，深圳證監局向轄區各券商及基金公司下發關于傳達公募基金行業費率改革工作相關要求的通知，費率調整框架已初步敲定，相關改革措施涉及規則修訂，將于2023年底前完成。

    公募基金的分倉傭金是券商研究業務收入的重要來源之一。基金費改，券商研究業務將直面沖擊與挑戰。據東方證券測算，預計2023年公募分倉傭金合計將下滑32.19%。考慮到保險資管、社保基金、銀行理財子公司等其他機構傭金下滑空間有限，券商研究所總傭金收入下滑幅度預計將在20%至30%。

    因基金公司不具備交易所的會員資格，所以必須通過券商的交易席位才能進行交易，二者形成合作關系。有些基金規模較大，于是基金公司會同時通過多家券商的交易席位同時進行交易，即基金“分倉”。交易完成后，基金公司按實際成交金額的一定比例向券商交納服務費用，即“基金分倉傭金”。

    目前，公募基金（包括基金專戶）是絕大多數券商研究所服務的主要對象。2012年至2022年間，券商基金分倉傭金總收入從40.67億元增長至188.74億元，并于2021年達到222.55億元的峰值，對券商業績的整體貢獻度持續提升。

    比如，《證券日報》記者在梳理一家小型券商的半年報時發現，其分倉傭金收入占經紀業務收入高達四成，占主營業務總收入比例也近三成。同時，記者在采訪過程中了解到，部分小型券商高度依賴分倉收入，個別券商基金分倉收入占研究總收入的七成以上。

    隨著基金分倉傭金收入的逐年增長，研究領域的競爭也變得異常激烈。從過往費率來看，2020年至2022年三年間的平均基金分倉傭金費率為0.081%、0.079%、0.076%，逐步呈現緩慢下降趨勢，當前市場平均傭金費率約為0.02%。若按深圳證監局通知中提到的“交易傭金費率不得超過市場平均傭金費率水平的兩倍”來計算，明年開始，預計券商的基金分倉傭金費率水平將由此前的0.08%降至0.04%左右。

    “成本端來看，如果傭金從0.08%降至0.04%，對賣方研究的業務肯定會有一定影響。在賣方研究的成本中，剛性的人力成本占據了較高的比例。”一家券商研究所人士告訴記者。所以在基金費改的消息公布后不久，業內屢屢傳出關于券商研究所將會大范圍裁員的猜測。

    人才成本高企

    但依舊值得“重倉”

    面對基金費改，短期來看，確實有券商研究所選擇降低人工成本等方式節流，比如進行人員優化、降低出差費用等。

    近年來，各家券商紛紛提高了對研究業務的重視程度，旗下分析師團隊也逐步擴大。當前全行業的分析師已突破4500人，較去年末增幅超15%。

    隨著分析師隊伍的不斷壯大，研究費用和薪酬支出自然也水漲船高。以首席分析師為例，從公開平臺的招聘信息來看，券商研究所各行業首席分析師的招聘薪資在每月3萬元至8萬元不等，許多招聘信息還特別注明了按照每年20薪計算，業界知名的明星分析師，則更是各家重金爭搶的對象。

    “實際上，賣方研究通常是券商進行品牌建設的方式。如果保持較高的人才成本，收入卻在下降，那么可能會出現虧損，所以基金分倉傭金降低，部分小型券商可能進行人員優化。”一位券商研究所總經理告訴記者。

    南開大學金融發展研究院院長田利輝對記者表示：“基金分倉傭金降低將會導致券商研究所的經費壓力增大，券商可能會對研究業務進行重組和優化，減少人員開支，以降本增效。”

    不過，依舊有部分券商愿意重金投向研究業務。近期，浙商證券研究所表示：“浙商研究所愿意‘重倉’年輕人。截至2023年10月份，研究所共有員工300余人，分上海、北京和深圳三地辦公，計劃在未來2年擴充到500人的規模，希望凝聚更多優秀人才，一起堅定向著頭部目標邁進。”

    中小券商轉型更迫切

    協同發展成共識

    “未來，分倉傭金減少后，券商研究業務的支出可能更多來自其他業務利潤，需重新考慮研究部門的定位、團隊規模和盈利模式。”中國人民大學財政金融學院金融學教授鄭志剛向《證券日報》記者表示。

    不過，從基金費改對各類券商的影響來看，大型券商受沖擊相對較小。一方面，大型券商已經占據了行業的優勢地位。另一方面，對于部分大型券商而言，分倉傭金早已不是其研究所唯一的收入來源。

    例如，一部分大型或有研究特色的券商研究所，其定位為對內和對外服務并舉，對外主要服務對象包括公募基金、保險公司、保險資產管理公司、QFII和RQFII、私募等具有一定規模的機構客戶。對內通過提供統一或量身定制的研究服務，為公司內部各業務部門提供研究支持，推動協同發展。

    而一部分規模較小的研究所或券商研究部門，其定位主要是對內，為公司內部各項業務提供研究支持，包括提供統一的發布、定制研報服務、路演服務、大型投資策略報告會等。“中小券商更有可能需要通過提供拓展服務或質量更高的研究來提高收入。所以，這類可能會更加關注研究能力的提升，與一些機構客戶建立更緊密的合作關系，同時積極開拓其他業務領域。”Co-Found智庫金融行業研究負責人聶清云對《證券日報》記者解釋說。

    前海開源基金首席經濟學家楊德龍對記者表示：“基金費改背景下，券商研究業務受到了較大沖擊，特別是對于傭金基數較低的中小券商影響更大，在基金分倉傭金調降后可能無法繼續維持較大的研究團隊的運行，收入的變化可能會導致部分優秀研究員的流失。對于大券商而言，雖然影響相對較輕，也應該通過探索多元化的經營模式來增加創收。”

    長期來看，在基金費改的背景下，探索多元化發展模式或是當前券商研究業務的轉機。《證券日報》記者在采訪中了解到，業務協同成為不少券商研究所業務的轉型思路，“投行+投研+投資”三投聯動或將重塑行業研究生態。

    例如，民生證券相關負責人表示：“投研業務作為民生證券業務發展戰略的三大支柱之一，也是民生證券彎道超車、差異化競爭的重點方向。近年來，通過不斷加強投研團隊建設和提高服務能力，以研究院、投行和經紀業務作為引流入口，全力提升定價能力、銷售能力和投資能力，以投行業務為龍頭，投資+投研為兩翼，三投聯動。”

    據國金證券研究所相關負責人介紹：“目前，研究所在積極開拓銀行理財子、保險、私募等客戶的過程中，協同國金資管、國金基金等做好一體化綜合服務。研究所將進一步提升團隊間協同作戰能力，切實執行‘投行為牽引，研究為驅動’的公司戰略。同時，將持續加強研究所的團隊建設，夯實研究力量，讓研究的價值從傳統的二級市場延伸到大投行、大資管、大財富等更廣泛領域。”

    中央金融工作會議提出“培育一流投資銀行”，就券商的落實路徑而言，“投行+投研+投資”三投聯動或許正是題中應有之義。