股票市場融資是金融支持實體經濟的重要方式。在經濟轉型和去杠桿的大背景下，債務性資金來源受限，上市公司更需要慎重制定股權融資計劃，選準投資項目，用好用活融資資金，讓股權募資發揮“四兩撥千斤”的作用。近年來，我國上市公司數量迅速增加，股市融資規模同步增長，但由于資金運用監管制度有待完善，出現了較多的違背募資承諾，改變募資用途的現象。為此，筆者認為，有必要進一步明確監管責任，加強對股市融資資金運用的監管，切實增強股票市場為供給側改革服務的能力。

    部分企業不能審慎制定融資使用計劃，導致融資資金用途變更。分析上市公司有關變更募集資金用途的公告，不難發現一些比較突出的問題。一是部分上市公司變更后的資金用途與原計劃用途關聯性較低，如某公司將原計劃的洗碗機項目變更為工業機器人產業化項目；另一家零售企業的門店拓展項目變更為收購快遞公司的項目。二是相當一部分上市公司將資金用途由投資轉為補充流動資金，實際上取消了投資計劃，與募資初衷完全背離。三是少數上市公司將資金用途變更為房地產等限制類投資項目，有不符合國家政策之嫌。企業利用自籌資金開展投資活動或者變更原有投資計劃，屬于企業自主決策范疇，客觀上不應受到過多的外部約束。但作為上市公司則情況有所不同，上市公司通過IPO或者股權再融資方式獲得的資金，其最終出資人是股票市場的公眾投資者。公眾投資者天然地處于信息弱勢和決策弱勢，上市公司如果變更資金使用用途，相當于違背了最初融資時與公眾投資者簽訂的契約。即使在契約中設置了某些例外條款或者進行了事后公告，也并不能改變這一問題的性質。

    因此，上市公司變更資金使用用途，理論上應當獲得全體出資人的許可。鑒于出資人的數量過多且較分散，現有監管規則將這一權限賦予了股東大會。而在一股獨大普遍存在的形勢下，上市公司變更募資用途的決定權又回到了控股股東手上。就此，問題的性質演變為控股股東決定小股東的資金使用，盡管在形式上都屬于上市公司的資金。顯然，如果不能對控股股東施加足夠的外部約束，就不可避免地會出現控股股東為了謀求自身利益最大化，而利用小股東資金、甚至侵害小股東利益的問題。

    為了促進上市公司更好地運用資金，需要對現有的上市公司變更募資用途的案例進行系統總結，分析上市公司的動機及其背后的原因。筆者發現，上市公司變更融資使用計劃通常存在三類動機：其一，由于客觀條件的改變，原定投資項目已經不具有可實施性，這類情況在募資時間較早的上市公司中比較常見，暴露出的問題是公司的項目籌劃和運作能力不高；其二，由于市場融資條件的變化，上市公司出現流動資金緊張，被迫取消投資計劃而將募集資金用于補充公司日常運營所需流動資金；其三，募資使用計劃僅為滿足監管審核要求或者響應市場對熱點題材的追捧，上市公司開始就無意或者沒有能力全部落實。目前，需要重點對具有第三類動機的上市公司加強監管和問責。

    證券監管機構例來重視對于企業在股票市場融資活動的審核和監管，但為什么會出現諸多資金用途變更的個案，筆者分析主要有以下幾個方面原因。首先，對融資資金運用的監管職責不清。監管機構的關注重點在企業融資審核。在具體資金用途方面，如果資金運用于實體經濟投資，則由實體經濟主管部門負責把關，但隨著近年來我國在投資管理體制方面持續減政放權，實際上中央和地方政府對于企業投資行為已經極少直接干預；如果資金運用于金融領域投資，現行的金融分業監管體制也很難對企業資金運用進行全面監管。其次，中介機構不夠盡責。證券公司名義上承擔股票市場融資資金使用的監督責任，但由于存在明顯的利益沖突，而且證券公司并不具備全程監控資金使用的權限，導致其既不愿也不能對融資資金使用進行監管。再次，部分上市公司經營管理能力偏低。相當一部分上市公司變更融資資金用途是由于對項目選擇不準或者項目運作能力低等原因造成的。最后，證券發行改革有待進一步推進。

    去年以來，股票市場加強監管和打擊市場亂象已經取得明顯效果。目前，需要繼續完善有關監管規則和建立長效監管機制，在監管上市公司資金用途方面，更需要加強事中和事后監管，強化問責機制，讓上市公司將募集資金真正用在“刀刃”上。

    同時，明確股市融資資金運用監管責任。出于保護股票市場融資功能和投資者合法權益角度，應明確由證監會負責監管上市公司及其控股股東對股市融資資金的運用。在國務院金融穩定發展委員會的統一組織下，其他金融監管部門和經濟主管部門要積極配合證監會加強資金監管，包括提供必要信息和直接對融資主體采取強制措施。

    建立證監會主導、證券公司配合的資金監管體制。改革由證券公司承擔主要責任的資金監管制度，強化證監會的主體責任，明確證券公司的具體工作職責。包括但不限于全程監督融資主體的資金運用，對融資主體的不當行為及時上報。此外，還須督促證券公司建立內部防火墻，妥善管控利益沖突，并制定上述機構無法盡責的處理辦法，將股市融資資金運用監管落到實處。

    督促上市公司及股東規范運用融資資金。建議設立上市公司資金運用審核委員會，切實加強對上市公司變更融資資金用途的審核和事后處理，督促上市公司及控股股東謹慎制定投資計劃和使用融資資金。對于隨意變更資金用途的新上市公司，應以欺詐上市論處；對于質押股票違規使用融資資金的上市公司股東，也要制定具體懲處辦法。

    深化股票發行制度改革。本著資金運用必須符合前期計劃的原則，適當強化證券發行審核過程中對資金用途的方向性和原則性要求，簡化對資金運用具體計劃的要求，增加后期資金運用的靈活性。

    綜觀世界各國的股票市場，基本上都走了邊發展邊規范的道路，中國股市也不例外。募集資金運用雖然僅是上市公司接受監管的諸多事項之一，但它綜合反映了我國經濟轉型期的宏觀經濟特征、金融市場特征、國家治理體系特征和上市公司治理及管理能力特征。上述階段性特征的存在，要求我們必須采用諸如前文所列的一些額外措施加強管理。但認為這樣一對一地制定解決方案，就可能解決問題，則是對問題的簡單化處理。顯然，過于嚴格地限制上市公司運用募集資金，并不利于企業的自主經營。筆者認為，根本性的解決方法，仍然是堅持不懈地推動股市的市場化、法治化改革。在全體股東利益得到良好保護的前提下，不斷完善上市公司治理結構，逐步擴大企業運營自主權，最終實現以信息披露為核心的監管改革目標，實現上市公司高水平運營與公眾股東權益保護的良性互動。