5月21日，欣融國際控股有限公司向香港聯交所遞交了上市申請。欣榮實業因此成為香港聯交所IPO新政4月初落地后，第13家宣布赴港上市的內地企業。而今年4月，僅有8家非內地企業遞交了港股IPO申請。內地企業成為近期港股IPO的主力，赴港上市可謂如火如荼。

    中金公司、招證國際、中信里昂等投行紛紛現身這批赴港項目的保薦人席位。根據香港聯交所公布的上市時間表，預計6月開始，港交所IPO新政下的首批上市企業將會出現。更多投行在摩拳擦掌，力爭把握政策紅利，為公司業績再添一把火。

    內地企業踴躍赴港上市

    港交所4月30日開始實施其籌備已久的上市制度改革，使得尚未盈利的生物科技公司、采取雙重架構及尋求第二地上市的企業赴港掛牌上市成為可能。香港聯交所上市發行服務部高級副總裁鐘創新日前指出，香港作為國際金融中心，具備高效透明的上市審批制度、可預期的上市時間表及高效的再融資渠道等優勢。用戶群體及業務重心均在內地的公司選擇在香港上市，既可享有上市政策的靈活性，又可得到內地的高估值，同時可引入國際投資基金，提供再融資和海外收購的機會，為引入海外戰略投資者以及靈活調整資本運作提供了戰略鋪墊。

    5月3日，雷軍的一封公開信證實了小米將成為首家嘗鮮香港“同股不同權”上市政策的企業。作為全球收入增速領先的互聯網企業，小米的上市有望成為“今年全球最大規模”的IPO項目。

    四天之后的5月7日，總部設在杭州的歌禮生物（境外注冊）宣布申請在香港公開上市。值得注意的是，作為一家成立不久的創新藥物研發生產企業，歌禮生物一旦成功上市，將成為港交所未盈利生物科技企業第一股。

    分析人士指出，除上述兩個具有“里程碑”意義的申請案例外，目前已遞交上市申請的13家內地企業并未顯現出明確的行業偏好，不僅有中國鐵塔、“比特幣礦機生產商”嘉楠耘智這樣的新興產業企業，同時也有“火鍋頭牌”海底撈、“卡車內飾制造商”西安天瑞這樣的傳統行業企業。

    有監管層人士表示，根據香港聯交所最新的上市指引，申請主板上市的企業有三種可選路徑。95%左右的企業會選擇第一種方式，即企業預計上市市值不小于5億港元，上市前1年盈利不小于2千萬港元，前2至3年累計盈利不少于3千萬港元；但對于新經濟企業來說，預計上市時市值不小于40億港元、最近一年收入不少于5億港元的第二種方案更為適合；此外，也有公司（如網游企業）會選擇預計上市時市值不小于20億港元，最近一年收入不少于5億港元，前三年累積現金流不少于1億港元的第三種途徑。

    另一方面，4月21日全國股轉系統與港交所簽署備忘錄之后，成大生物和盛世大聯兩家新三板掛牌企業先后宣布將嘗試“新三板+H股”。中國證券報記者了解到，不少新三板企業正在與主辦券商密切接觸，探討實施“新三板+H股”的可能，首批“新三板+H股”公司呼之欲出。

    鐘創新表示，此前并未有規定限制新三板企業在H股上市，但備忘錄的簽署明確了股轉系統對企業赴港上市的態度。只要滿足香港的上市要求，企業采用“新三板+H股”模式上市，并不存在制度障礙，也不需要在股轉系統摘牌。而在香港聯交所成功IPO之后，企業在新三板和港交所兩個市場掛牌的股票將分開流通。

    兩種操作架構

    業內人士指出，目前，投行在操作內地企業的香港IPO項目時，普遍采用H股和紅籌股兩種方式，二者最大的區別在于，是否需要在上市前將內地公司資產轉移至海外公司。其中，H股模式只需內地公司將主體資格改制為股份有限公司，不需要搭建海外紅籌構架，因此，H股公司需要同時受到內地和香港雙方監管層的審核監管。而紅籌股公司在港上市后融資、發債等資本市場操作相對靈活，不需要通過中國證監會的各項審批，但在設立階段需要首先將內地資產注入海外公司，這一過程成本較高且程序繁瑣。

    中國證券報記者統計發現，在向香港聯交所遞交上市申請的13個項目中，僅有四川能投和中國鐵塔2個項目選擇了H股上市，新疆興業與武威東潤借殼中國源暢上市，其余10個項目均采用的是紅籌股模式。

    廣證恒生分析師陸彬彬認為，在流動性方面，受不流通內資股影響，H股企業可流通外資股相比于總股本來說比例較低，但在港股市場中其流通盤相比紅籌股差距不大，流動性并不因此受顯著影響。融資方面，紅籌股企業在自由度上更有優勢。根據中國證監會規定，H股企業融資前須向中國證監會提交申請，獲批后才準增發，而紅籌股公司融資無此要求。2017年至今年3月，18家H股企業共計融資663億港元，26家紅籌股企業共計融計1357.97億港元，是H股企業的2倍。

    一位中型券商投行高管表示，雖然紅籌股自由度更高，整個公司股份可以全部流通，但由于涉及架構重組，上市準備時間比企業直接H股上市要長很多。另一方面，由于資產重組工作量更大，項目費用相對也會更高。而對于H股上市來說，如果是企業已是A股上市公司，無需進行企業改制，那么再選擇H股作為第二地上市的費用就會相對減少。

    有業內人士透露，香港市場的專業人士費用較貴，上市需要包括保薦人、律師、會計師等在內的團隊，費用成本相當高。按現在中型企業香港上市的總體費用，需要2800萬—3000萬港幣。考慮到分期付款的情況，大約需要25%至30%的現金方可啟動主板IPO。

    值得注意的是，H股企業本身受證監會監管，主體資格為股份有限公司符合A股市場要求，時機成熟后可以考慮在港股和A股同時上市，且根據目前全流通試點進度，H股全流通未來可期。而對于選擇了紅籌股的企業，由于在設立階段主體結構已變為VIE模式，若計劃重回內地A股市場，則需要先將企業的權益資本轉移回內地，再重新搭建股份有限公司結構申請上市。

    市場規模可觀

    根據香港聯交所披露的發行人申請版本，在前述13個剛剛遞交申請的內地企業IPO項目中，招銀國際、信達國際、中金公司等具有中資背景的投行頻頻現身保薦人席位，且多數與外資投行共同擔任項目聯席保薦人。例如，海底撈的聯席保薦人為招銀國際和高盛，中國鐵塔的聯席保薦人為中金公司和高盛，小米集團的聯席保薦人為中信里昂、高盛和摩根士丹利。

    中國證券報記者統計發現，共有8家中資背景的投行參與了前述13個IPO項目的保薦工作，分別是信達國際、招銀國際、中金公司、中銀國際、招證國際、中信里昂、建銀國際、交銀國際，其中招銀國際參與了2個項目，其他7家投行各參與了1個項目。而外資投行的參與度相對更加集中，高盛參與了4個項目，摩根士丹利參與了3個項目，德意志銀行、瑞士信貸、花旗環球等外資投行分別參與了1個項目。

    中泰國際認為，2018年香港IPO市場的火熱，將進一步促進券商投行業務，尤其是具有中資背景的券商發展。截至今年1月，香港前十大IPO承銷商中，中資背景的機構占70%，其中招商銀行、中金公司、招商證券、建設銀行、農業銀行五家機構分列前五位，市場份額占有率之和約28.60%。預計此比例在2018年將繼續維持，但承銷商所占市場份額將會進一步從外資證券公司轉移至中資證券公司。而H股全流通會吸引更多國企、民營企業在港交所上市。這將為券商的投行部門提供大量的新業務機會。

    中泰國際統計數據顯示，2017年香港IPO項目以籌集資金計算為1150億港元，預計政策利好新經濟概念公司赴港上市，今年新股IPO籌集資金金額將超過2000億港元，尤其是港股市場開放“同股不同權”政策之后，對于新經濟概念的公司來說吸引力大大提升。

    海通證券分析師孫婷表示，在允許“不同投票權架構”企業赴港上市的背景下，內地新經濟公司或成為未來上市的主力軍。根據港交所發布的新規，可初步篩選出包括小米、滴滴在內的10家內地新經濟企業，在發行比例為5%至15%的假設下，預計發行規模可達907億—2721億港元。而按照港交所第二地上市規則，共有53家在海外上市的中概股符合在港第二地上市條件，在發行比例為5%至15%的假設下，預計發行規模為41.19億—123.58億港元。

    孫婷指出，修改上市規則僅僅是個開始，長遠來看有利于形成港股市場良性循環。更為重要的是，新經濟公司和獨角獸來港上市后將帶動更多資金進入港股市場，推升港股交易量。

    實際上，多家投行早已嗅到香港IPO業務的發展契機，并積極儲備擬赴港上市IPO項目。平安證券投行事業部總經理周凌云日前表示，站在新經濟崛起和新制度起航的時間點上，平安證券投行事業部正在形成以醫藥健康、TMT、戰略新興和高端裝備制造等新興行業組為主的架構設置，在風控合規的前提下借助研究所的力量，加大對新經濟的研究，和對新興經濟的理解和未來趨勢判斷，進一步提升服務新經濟企業的綜合實力。

    厘清風險再揚帆

    隨著港交所IPO新規在實踐中逐步完善，預計未來會有更多擬上市的企業會將香港市場納入考量。業內人士指出，必須注意的是赴港上市并不意味著企業輕易就能享受到交易活躍、估值提升、資金融進等諸多好處，同時還面臨著發行、流動性等多方面的風險，企業應根據自身需要，制定適合的上市計劃。

    關注發行風險

    業內人士表示，以歷史案例看，企業赴港上市很可能會遇到募資不足的問題。據數據統計，截至2018年5月22日，在2016年以來有數據統計的33家內地企業赴港上市案例中，有12家企業首發募集資金未達到預期，占比高達36.36%。其中，首發募集資金與首發預計募集資金差額最大的是中銀航空租賃，預計募資87.45億港元，而實際募集資金額僅為43.72億港元，另有4家企業實際募資金額與預計規模相差5億元以上。

    另一方面，由于香港資本市場成熟度較高，新股發行后股價表現不佳的情況并不罕見。以5月4日剛剛登陸港交所的平安好醫生為例，上市次日即告破發，收于52.75港元，較發行價54.8港元下跌3.74%。而對于去年上市四大互聯網獨角獸企業，除外，眾安在線、易鑫集團、雷蛇均已破發。

    廣證恒生分析師陸彬彬指出，對比A股，港股市場出現破發風險的概率更高。截至今年3月，2017年以來的30家赴港上市的內地企業中，9家企業上市首日收盤價即跌破發行價，占比30%。

    陸彬彬說，從上市日至今的漲跌幅情況來看，公司的股票在二級市場表現不佳，將會影響公司在資本市場后續的運作，如再融資、債券發行等。

    流動性差異大

    根據廣證恒生的統計，截至今年3月，2017年以來的30家赴港上市的內地企業中，主板上市的有25家，平均日均成交量為814.7萬股，平均日均成交額為3969.3萬港元；創業板上市的5家內地企業，較主板上市企業流動性略遜一籌，平均日均成交量為424.6萬股，平均日均成交額為280萬港元。

    此外，港股中不同上市企業之間流動性差異較大，2017年以來在香港主板上市的25家企業中，日均成交量超過1千萬股的有5家。其中，元力控股日均成交量最高，為8455萬股；日均成交量不足100萬股的也有5家，九臺農商銀行自2017年1月12日港股主板上市至今，日均成交量僅為47.1萬股。

    某券商投行人士表示，要想獲得投資者青睞，企業本身一定是具備好的賺錢邏輯的。一般來說，輕資產、利潤高的企業比較適合香港上市，比如文化、教育領域的企業。而對于高速成長的企業，建議在未來兩三年實現利潤兌現后，再考慮赴港上市，可能更受機構及其他投資者歡迎。

    該人士同時表示，好的券商應當善于發掘企業價值。尤其香港市場擁有多元化的投資者群體，不僅包括國際投資者，利用港股通的內地投資者，還有香港本地投資者，因此如何幫助真正質地優秀的內地企業獲得廣大港股市場投資者的認可，對于券商來說至關重要。