□京東金融副總裁、首席經濟學家沈建光

    京東金融宏觀研究總監張明明

    近期高層對資本市場的關注，主要與當前國內股市持續震蕩，市場信心明顯不足密切相關。筆者認為，未來要提振資本市場信心，一方面需要穩增長與改革的措施協調配合，把控短期經濟下滑與防范外部風險；另一方面需要資本市場的長期制度建設，通過加強公司治理，提高市場透明度，完善法制建設，加強對投資者保護等措施協調配合，促進資本市場健康發展。

    市場持續震蕩的重要原因

    今年以來，國內股市低迷，投資者信心不足，主要與如下因素有關：一是國內經濟下行趨勢超出預期。其實，早在今年年初，市場對于經濟的判斷是比較樂觀的，當時圍繞中國經濟是否進入新周期是彼時討論的主要內容。但是，在去杠桿背景下，國內經濟下行壓力增大、金融市場風險加大及外貿不確定因素的增加，投資者對于經濟形勢的分析變得更加謹慎。

    從經濟增長情況來看，三季度國內GDP增速下滑至6.5%，創十年以來的新低，已接近全年6.5%的增長目標；從月度數據來看，9月消費仍然整體疲軟，汽車是拖累；9月工業增加值增速跌破6%，9月PMI、發電量等指標均是下行態勢；固定資產投資增速回落至5.4%，房地產市場在政策遇冷下也呈現下滑態勢。雖然外貿不確定因素增加，短期由于企業搶出口影響，出口數據仍然上行，但從長期來看，市場擔心貿易前景的不確定性。

    二是民營企業運行面臨困難，股票質押平倉引發流動性風險。今年民營企業利潤下滑，股票質押大面積預警、平倉，民營上市公司面臨流動性危機等，均加大了A股的跌幅。同時，近兩年來宏觀政策，如環保政策、去杠桿政策、去產能政策、稅收補繳政策等，對民營經濟的負面影響更大。

    三是擔憂宏觀政策的有效性下降。今年下半年以來，貨幣政策已經開始放松，但出現了一種擔憂，即資金仍在銀行間淤積，很難流向實體經濟。造成這種現象的原因在于從資金需求端來說，諸多企業債務負擔較重，利息成本增加，盈利能力下降，實體經濟貸款需求疲軟。從資金供給端來說，銀行以往更加青睞于將信貸資源配置在房地產與融資平臺，而當前房地產項目信貸受限，基建投資雖然資金需求旺盛，但地方債務負擔加重，且項目投資回報周期長，當前銀行風險偏好仍然較低。

    多舉措提振市場信心

    基于上述因素，筆者認為，今年A股市場低迷原因主要是流動性問題和市場信心不足。其實，從A股基本面來看，當前A股估值處于歷史低位，全部A股市盈率僅為13.69，滬深300、中證500、中小板綜、創業板綜的市盈率分別為10.93、17.45、23.33和39.69，可以說估值底已經出現。

    從近期高層會議集中釋放的利好措施來看，政策底有明顯跡象，即諸多利好政策如緩解股票質押流動性風險、完善資本市場機制，提振市場信心等方面集中發力，未來資本市場或離“春天不遠”。

    近期，高層對資本市場健康發展著墨頗多，意味著未來維護股市信心將納入政策考量，或出臺諸多政策配套。如11月1日，財政部和國家稅務總局起草了《中華人民共和國印花稅法（征求意見稿）》，提及證券交易印花稅的納稅人和稅率調整由國務院決定，意味著未來印花稅稅收靈活度增強。10月30日，證監會發表聲明將圍繞資本市場改革，加快推動包括提升上市公司質量、優化交易監管、鼓勵價值投資三方面推出新措施，重在從資本市場制度建設方面進行完善。

    除此以外，當前各方政策密集出臺，積極化解股票質押風險，為民營經濟輸血，有助于緩解短期流動性風險。如人民銀行落實國務院要求設立民營企業債券融資支持工具，增加再貸款和再貼現額度1500億元；證監會表態鼓勵符合要求的基金、資管產品入市；銀保監會要求銀行業科學合理地做好股權質押風險管理，并加緊研究險資入市方案；證券業協會指導11家券商意向出資成立專項資管計劃；多地國資紛紛采取措施馳援當地上市公司等等。

    而就當前經濟下行風險、外部壓力較大，以及民營經濟定位等市場擔憂，也有一些積極的政策出現。例如，在民營經濟方面，11月1日中央召開民營企業座談會，指出要毫不動搖支持引導非公有制經濟發展，要不斷為民營經濟營造更好發展環境，幫助民營經濟解決發展中的困難，這也有力地回應了當前市場對于民營經濟困境的焦慮。

    針對內外部經濟下行風險，預計補短板與基建會明顯加快，同時，近期圍繞供給側改革已有一些積極起色，減稅力度有所加大。其中，個稅改革方面，10月20日，《個人所得稅專項附加扣除暫行辦法（征求意見稿）》出爐，細化了子女教育、繼續教育、大病醫療、住房貸款利息、住房租金、贍養老人六個方面專項附加扣除規定等，疊加個稅起征點調整，這將極大地提升中產家庭的可支配收入水平，刺激消費與拉動經濟。

    筆者認為，高層會議陸續釋放出大量穩經濟、提振資本市場的政策信號。考慮到資本市場政策底與估值底的出現，預計短期內資本市場將迎來階段性反彈。展望未來，提振市場信心，重中之重還是落實各項改革政策。