6月以來的數個交易日，券商板塊行情一波三折，Wind數據顯示，6月1日至6月4日，證券公司指數僅小幅上漲2.59%，證券龍頭指數上漲2.83%，表現略好于同期上證指數漲幅2.35%。實際上，在市場陷入糾結之前，政策的暖風已經吹來。5月的月末迎來了兩條重要政策：

    第一，5月29日，證監會發布《關于修改〈證券公司次級債管理規定〉的決定》，優化次級債發行方式，允許公開發行；支持證券公司發行減記債、應急可轉債及其他創新類債券品種。

    根據2012年《證券公司次級債管理規定》，長期次級債可按一定比例計入凈資本，到期期限在3、2、1年以上的，原則上分別按100%、70%、50%的比例計入凈資本。所以，這等于是再次打開了券商補充凈資本的渠道，科創板、創業板注冊制都需要資本金，反過來看也有助于擴大券商的投行業務規模。

    第二，上交所在回應人大代表委員的建議時，提出要研究引入單次T+0交易。

    上交所第一時間回應稱，T+0目前只是在研究階段，并非立刻實施，不必過度解讀。從上交所回應的全文表述可以看出，與“優化供給”相結合，大概的邏輯鏈是：單次T+0可提升市場活躍度，有利于增加股票供給（融資）。目前上證50的日成交金額已與創業板50相當，但總盤子卻不在一個數量級別，所以上交所有動力“提升市場活躍度”。

    盡管看起來上面兩條是相對孤立的政策，但實際上體現了政策逆周期調節的思路，大的背景是2018年10月以來開啟的第三輪監管寬松周期，所以這也是券商板塊很重要的支撐因素。

    最近有投資者感到困惑，為什么券商表現會這么弱？未來是否有系統性的風險，機會又在哪里？帶著這些疑問，筆者與外部的研究員做了些交流，大致有以下結論：

    第一，需要正視當前宏觀經濟面臨的內外部壓力，經濟復蘇帶來的貨幣政策的邊際轉向，疊加近期外部環境的不確定性（可以關注匯率變化幅度），資本市場也承受較大的壓力。

    第二，都說股市是炒預期的，而券商板塊是預期中的預期，所以會提前反映市場整體的壓力，券商可能已經提前反映了大盤跌破2800點的風險。

    第三，關于系統性風險，這方面的結論比較一致，普遍感覺與2018年的情況差異比較大，包括市場流動性、股權質押的風險（歸根結底還是流動性風險）以及對資本市場的定位等，都發生了翻天覆地的變化，所以比較難以出現2018年極端情況下的風險。

    第四，未來的機會，相對比較確定的是創業板的注冊制改革。上周三，金穩委辦公室發布11條金融改革措施，其中與資本市場相關的包括：出臺《創業板首次公開發行股票注冊管理辦法》等四部規章，發布《創業板股票上市規則》等八項主要規則，推進創業板改革并試點注冊制，建立健全對創業板企業的注冊制安排、持續監管、發行保薦等配套制度。而周四證券公司指數上漲了1.38%，對該項改革措施進行了正面的反饋。

    關于創業板注冊制具體落地的時間，可以關注以下幾個時間點：2020年8月26日，深圳經濟特區成立40周年紀念日；2020年10月30日，深交所創業板開板11周年。這些重要的日子大概率會成為注冊制落地的時間點。

    在創業板注冊制落地之前，市場會營造相對良好的氛圍，屆時券商行業機會也會相對確定。雖然這個時間點距離目前還是有點遙遠，但不排除期間會陸續有政策出臺，可能會提前形成一些催化。