深交所綜合研究所年報分析課題小組

    前言

    截至2019年4月30日，深市2159家上市公司中的2156家披露了2018年年報或年報數據，其中主板公司472家，中小板公司929家，創業板公司755家。自2018年初以來，中小板、創業板分別新增上市公司28家、45家。深市上市公司年報數據很大程度上反映了過去一年國民經濟運行的整體情況，折射出經濟轉型的過程、方向和正在形成的突破口。

    全樣本統計分析顯示：（1）深市公司營收延續增長，運營狀況平穩；頭部公司業績表現良好，引領高質量發展；傳統行業公司業績持續向好，上游行業表現亮眼；現金流狀況穩定，固定資產投資改善；海外業務保持穩定，深度參與“一帶一路”項目建設；并購重組延續理性回歸態勢，堅守服務實體經濟本源；研發投入不斷加大，創新驅動日益增強；現金分紅平穩增加，積極履行社會責任。（2）三個板塊服務實體經濟的層次化特征明顯；主板藍籌和國企平穩增長，服務供給側結構性改革卓有成效；中小板細分龍頭示范作用明顯，營收保持穩步增長；創業板整體業績承壓，但發展動能強勁。（3）展望未來，2019年深市公司發展勢頭良好；加快新舊動能轉換需持續深化金融供給側結構性改革；商譽減值風險逐步釋放但仍需持續關注；少數公司存在較大的退市風險。

    一、上市公司總體情況分析

    2018年，我國經濟發展進入升級換擋的轉型期。金融去杠桿和部分行業去產能取得了明顯成效，有效緩解了金融風險，化解了部分周期行業的過剩產能，但也對部分行業的經營造成了壓力。2018年國內經濟下行壓力有所加大，企業利潤明顯承壓，但是也應看到，結構性優化、發展質量提升、風險緩釋等一系列積極因素正在不斷累積和壯大。上市公司經營情況較為清晰地反映了這些特點。

    （一）營收延續增長，運營狀況平穩

    營業總收入延續增長態勢。2018年深市上市公司實現營業總收入11.95萬億元，同比增長13.33%，其中主板、中小板和創業板同比分別增長11.12%、15.55%和15.85%，均顯著高于規模以上工業企業8.5%的營收增速。以可比數據為樣本，近三年深市公司營業收入的年復合增長率為18.85%，增長態勢仍然較為穩定。

    凈利潤整體下滑，但盈利面基本保持穩定。2018年深市上市公司歸屬母公司股東凈利潤合計5834.83億元，同比下降22.88%，其中主板、中小板和創業板分別下降4.37%、31.74%和65.61%。扣除非經常性損益后的凈利潤合計為4374.69億元，同比下降28.61%。在盈利面方面，深市85.48%的公司實現盈利，54.68%的公司實現凈利潤同比增長；798家公司凈利潤增速超過20%，占比37.01%。

    資產減值損失對凈利潤的影響較大。2018年深市公司資產減值損失3592.86億元，同比上升72.26%，對深市上市公司凈利潤的影響為38.11%。其中，商譽減值1278億元，同比上升近4倍；壞賬損失977.08億元，同比上升58.22%；存貨跌價損失546.86億元，同比上升93.24%。少數因資產減值而導致巨額虧損的公司，對整體業績影響較大。

    表12018年深市上市公司總體業績情況

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    盈利水平和運行效率保持穩定。2018年深市非金融類上市公司的毛利率為22.99%，總資產周轉率為0.58次，應收賬款周轉率為6.03次，基本與上年同期保持一致，沒有出現較大變化，整體運營平穩。

    （二）頭部公司業績穩定，引領高質量發展

    頭部公司業績貢獻率高、增速快。頭部公司往往是一個市場的基石和支柱，其發展質量很大程度上決定了整個市場的質量。2018年深市市值前20%的公司貢獻了超過六成收入，凈利潤合計超過深市整體；營業總收入和凈利潤分別同比增長16.78%和3.22%，在體量較大的基礎上持續增長。研發投入絕對金額明顯高于其他公司，在深市整體中的占比超過六成。不論是從業績增速還是創新驅動的角度來看，頭部公司引領高質量發展的態勢較為明顯。

    中小創企業龍頭效應明顯。在復雜多變的內外部環境下，龍頭企業的競爭力和盈利能力顯著強于小規模企業，表現出強者更強的發展態勢。例如，中小板指100家成分股公司2018年凈利潤同比增長4.08%，其中權重合計占比超過50%的24家公司，凈利潤同比增長14.11%；創業板指100家成分股中，權重合計占比超過50%的20家公司，凈利潤同比增長12.16%。

    （三）傳統行業表現平穩，上游行業表現亮眼

    上游行業業績增速普遍較高。2018年供給側結構性改革和環保限產驅動采掘、鋼鐵以及化工行業供需格局改善，產品價格上漲帶動利潤維持較高增速，根據申萬行業分類，三個行業凈利潤增長率分別達到15.51%、35.09%和17.51%。受水泥行業價格上漲等因素影響，建筑材料業凈利潤增長率達到34.25%。

    中游制造業成本抬升逐漸顯現。上游原材料價格上漲抬高了中游制造業成本，汽車零部件、輕工制造、機械設備行業均有所表現。汽車制造業受上游成本端壓力及購置稅優惠退出等影響，凈利潤下滑55.42%。國防軍工、輕工制造、機械設備、電氣設備等行業受成本及政策環境影響業績下滑較明顯。

    下游大消費行業業績表現較好。2018年消費支出對經濟增長的貢獻率為76.2%，繼續穩居經濟增長的第一驅動力。上市公司層面，商業貿易增速領先，2018年凈利潤同比增長88.63%，中百集團、蘇寧易購等龍頭企業凈利潤超過上年的2倍。食品飲料業績保持平穩增長，凈利潤增速達29.32%。家用電器營業總收入同比增長16.44%，行業整體業績增速排名靠前。

    醫藥行業頭部企業表現亮眼。2018年生物醫藥行業凈利潤下降12.57%，扣除5家巨虧企業，凈利潤增長5.22%。大市值醫藥企業盈利穩健。醫療設備企業邁瑞醫療2018年凈利潤增長43.65%，龍頭地位凸顯。智飛生物業績增速超過2倍，愛爾眼科、華蘭生物、樂普醫療等細分行業龍頭增速超去年同期30%以上。

    此外，前期增長速度較快的計算機、傳媒、通信等行業，受外部環境變化和并購重組整合效果的綜合影響，業績有所下滑。

    （四）現金流狀況穩定，固定資產投資改善

    現金流狀況整體保持穩定。受去杠桿及民企信用風險影響，上市公司外部融資收緊，2018年深市非金融上市公司籌資性現金流入增加4.92%，但是流出增加了25.35%，導致籌資活動凈現金流較上年同期減少7861億元。在經營活動方面，非金融類公司經營活動現金流入同比增長15.68%，現金流出同比增長13.52%，整體與營業收入增速保持一致，凈現金流增加3265億元。在投資活動方面，非金融類公司投資活動現金流入同比增長8.04%，受房地產投資下降等因素影響，投資活動現金流出同比增長0.97%（扣除房地產公司后同比增長4.91%），凈現金流增加1891億元。整體上，2018年非金融類公司期末現金余額同比增長1.06%，整體保持穩定。

    國有企業去杠桿成效明顯，民營企業債務風險整體可控。2018年深市非金融地產類上市公司的資產負債率為52.85%，較上年增長0.83個百分點。其中，國有企業資產負債率為56.46%，同比下滑1.16個百分點；民企負債率50.37%，同比上升2.14個百分點。民營企業債務規模擴張速度快于權益擴張速度，是杠桿率提升的直接原因。彌補自由現金流缺口、滿足資本性開支需求，是債務擴張的主要因素。2018年民企負債總額同比增長14.61%，國有企業同比增長9.23%；民企資產規模同比增長9.75%，國有企業同比增長11.48%。在短期償債能力方面，民企流動比率為1.38，高于國企的1.16。

    近兩年固定資產投資呈現溫和擴張跡象。2018年非金融類公司購建固定資產、無形資產和其他長期資產支付的現金為9427.76億元，較上年同比增長17.77%。其中，民營企業固定資產投資同比增長20.07%，高于國有企業的13.40%的投資水平。

    （五）海外業務保持穩定，深度參與“一帶一路”項目建設

    開展海外業務的公司占比有所上升。2018年深市開展海外業務的公司共有1397家，占比64.80%，比上年同期增加0.14個百分點。2018年深市公司實現海外業務收入1.73萬億元，同比上升12%，占深市總營業收入的比例為14.48%，同比下降0.17個百分點，對營業總收入的貢獻保持穩定。電子、家用電器、機械設備、通信、非銀金融、汽車的海外業務收入占比居前。深市海外業務收入超過100億元的企業共有33家，2018年營業收入同比增加11.15%。

    深度參與“一帶一路”項目建設。以美的集團、中聯重科、濰柴動力等為代表的深市公司通過進出口貿易、工程建設、設立研發中心或生產基地、股權投資等多種方式參與“一帶一路”項目建設，促進“一帶一路”沿線國家經濟發展與共同繁榮。如美的集團先后中標土耳其、越南、柬埔寨、印尼、菲律賓等國家項目，成為民族品牌“走出去”的代表；濰柴動力在白俄羅斯、哈薩克斯坦等“一帶一路”沿線國家均擁有工業園或生產基地，打造濰柴全球科技創新平臺。

    （六）并購重組延續理性回歸態勢，堅守服務實體經濟本源

    在市場化改革和全鏈條監管“雙輪”驅動下，2018年深市并購重組延續理性回歸態勢。2018年深市完成110單并購重組，同比下降40.86%；并購交易金額2395.99億元，同比下降63.00%。其中，主板、中小板、創業板并購交易金額分別同比下降69.85%、57.24%和39.26%。雖然重大資產重組數量、金額有所下降，但提質增效成果顯著，突出服務實體經濟主旨。

    表2各板塊公司重大資產重組事件數量和交易金額

    （2017-2018年）

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    產業并購導向明顯，上市公司之間的大額交易涌現。2018年披露的重大資產重組方案中超過六成為產業整合，出現多單上市公司之間的大額交易。既有A股公司之間的并購，如美的集團換股吸收合并小天鵝；也有A股和H股之間的整合，如中糧地產收購大悅城；還有A股公司與海外上市公司的交易，如天齊鋰業收購在圣地亞哥、智利和美國三地上市的鋰產品供應商SQM公司23.77%股權。

    海外并購有所增長，重組上市保持理性。2018年深市中小板、創業板披露海外重大資產重組方案11單，交易金額578.04億元，多于2017年的6單與197.68億元。海外標的主要集中于歐美等地，分布于電子、裝備制造、研究和實驗發展等行業。在重組上市方面，2018年深市共8家公司披露重組上市方案，交易金額543.59億元，方案數量同比增加4起，交易金額同比增長9.45%。在多方嚴格監管下，2018年深市公司利用“三方交易”、突擊打散標的股權、委托表決權等方式規避重組上市方案明顯減少，市場合規意識整體提升。

    并購主體八成為民企，平臺化整合成為國企改革亮點。2018年披露重大資產重組方案的公司中，約八成為民營企業，交易金額占比超過七成；且并購形式靈活多元，涌現出民企參與國企混合所有制改革等案例，如東方市場收購國望高科。隨著國資國企深化改革的推進，央企集團積極探索構建集團總部管資本、專業化平臺管資產的格局，將同類資產整合至同一平臺。如招商局集團連續實施招商局蛇口吸收合并招商地產、招商公路吸收合并華北高速、深赤灣發行股份購買招商局港口等整合，有效推動地產、公路、港口等資源整體上市。

    推出“小額快速”審核機制，大幅提升并購重組效率。借鑒成熟市場經驗并結合監管實踐，深市積極推動出臺小額快速審核機制、優化重組配套融資用途。小額快速審核機制推出后，截至2018年底深市共過會三單（東方中科、拓爾思、設研院），從披露到實施完成不超過四個月，大幅提升了并購效率。

    （七）研發投入不斷加大，創新驅動日益增強

    研發金額持續增加。2018年，深市公司研發投入金額合計3443.87億元，同比增長22.30%，絕對額連續四年明顯增加。計算機通信行業研發投入合計853.40億元，占全部上市公司研發投入金額的24.78%；占比較高的行業還有電氣機械和器材（占比11.95%）、軟件和信息技術行業（占比10.24%）、汽車制造業（占比9.22%）等。

    研發強度保持穩定。深市公司平均研發強度（研發支出占營業收入的比重）2.90%，中位數為3.80%。其中儀器儀表制造業、軟件和信息技術行業、計算機和通信行業、專用設備制造業、醫藥制造業、通用設備制造業等行業的研發強度均顯著高于平均水平。

    頭部公司持續加大研發力度。2018年共有245家公司研發強度超過10%，占深市公司總數的11.36%。研發支出超過10億元的公司有48家，較去年同期增加10家。中興通訊、美的集團、比亞迪、格力電器、京東方A、濰柴動力、TCL集團等7家公司研發支出超過50億元。在研發人員方面，深市公司平均聘請技術人員720人，中位數為297人，200多家深市公司技術人員占比超過50%。

    （八）現金分紅平穩增加，積極履行社會責任

    現金分紅逐年穩步增加，回報股東力度不斷增強。截至2019年4月30日，深市68.78%的上市公司推出現金分紅預案，分紅金額2605.50億元，同比上升13.07%，股利支付率為44.87%。深市盈利公司中，14.42%的公司股利支付率超過50%。2016-2018年連續三年分紅的公司有1195家。分紅金額最高的三個行業分別是房地產業、電氣機械和器材制造業及計算機和通信設備制造業，分別為323.31億元、318.07億元和207.83億元。

    以多種方式積極主動精準扶貧。2018年深市公司結合自身產業特點與扶貧地區實際，通過成立扶貧產業基金、興辦實業、開展培訓教育、參加扶貧公益活動等多種形式，推動產業發展脫貧、轉移就業脫貧等。據不完全統計，截至目前深市有550家上市公司披露了2018年精準扶貧工作信息，共投入資金181.25億元，物資折款77.68億元，幫助建檔立卡貧困人口脫貧超過63.36萬人。

    積極承擔社會責任，加大環保落實力度。2018年深市共有1919家公司在年報中披露履行社會責任的相關信息或單獨披露社會責任報告，較上年同期略有增加，上市公司承擔社會責任的意識和意愿不斷加強。2018年深市公司積極響應、深度參與環保攻堅戰，共有665家公司詳細披露了污染排放、環境保護等相關信息。環保資金投資金額也持續加大，根據已公布的數據，2018年中小板公司環保投入216億元，同比增長38%。

    二、三個板塊差別化發展狀況

    隨著中小板、創業板公司數量逐步增加，以及主板公司運用資本市場工具持續整合、優化與發展，三個板塊實現各自市場定位的基礎更加穩固，服務實體經濟的能力進一步增強，服務方式逐漸多元化。

    （一）服務實體經濟的層次化特征明顯

    三板塊公司的行業分布差異化特征顯著。主板公司國有企業占比高，傳統行業公司數量占比較高。中小板74.2%的公司屬于制造業，培育了一批制造業領軍企業。創業板TMT行業、醫藥制造、文體娛樂、科學研究等行業公司數量合計占比超過50%，新材料、高端制造等行業公司數量占比約20%。

    指數成分構成充分反映了板塊特征。深證100指數行業面覆蓋較廣，金融地產、食品飲料、鋼鐵煤炭等傳統行業公司的數量占比超過30%。中小板指數制造業和信息技術行業公司數量合計占比76%，其中制造業主要分布在計算機通信、醫藥制造、新材料、高端設備等子行業，合計占比超過50%，高端制造群聚效應明顯。創業板指數計算機通信、軟件和信息技術、醫藥制造三個行業的公司數量占比53%，新經濟引領創新發展的特征十分明顯。

    財務特征呈現階梯狀規律性排列。2018年主板、中小板、創業板公司平均總資產依次為375.18億元、103.63億元和34.40億元，平均營業總收入依次為126.61億元、49.67億元和18.04億元，平均凈利潤分別為7.41億元、2.15億元和0.45億元，階梯狀差異特征顯著。2018年主板、中小板、創業板非金融公司平均毛利率分別為21.96%、22.32%和29.57%，平均資產負債率分別為66.50%、51.78%和43.74%，差異化特征顯著。

    表3深市多層次資本市場各板塊發展概況

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    （二）主板：藍籌和國企平穩增長，服務供給側結構性改革卓有成效

    深市主板聚集了一批市場化藍籌公司，在較大盈利基數上仍實現了平穩增長。2018年，凈利潤排名前10的公司合計實現凈利潤1680.85億元，同比增長19.45%，貢獻了主板近五成的凈利潤。其中，萬科、格力電器、平安銀行、美的集團、招商蛇口、五糧液、華僑城等7家公司凈利潤超過100億元。主板國有企業數量占比近六成，2018年營業總收入和凈利潤同比分別增長13.30%和13.53%，在2017年增長的基礎上，繼續保持兩位數增長。

    2018年主板并購重組功能進一步增強，持續助力供給側結構性改革。冀東水泥整合金隅集團水泥資產，扭轉了京津冀市場水泥供需失衡的局面，2018年冀東水泥凈利潤增長超12倍；華菱鋼鐵推出首單地方國企和鋼鐵行業的市場化、法治化債轉股方案，財務狀況顯著改觀。

    （三）中小板：細分龍頭示范作用明顯，營收保持穩步增長

    中小板營業收入保持穩步增長，行業結構有所優化。2018年中小板公司營業總收入同比增長15.55%，連續5年保持兩位數以上的平穩增長。越來越多的公司逐步成長為細分行業龍頭，2018年凈利潤前30名的公司主要集中在計算機通信、新材料、物流、金融等領域，營業收入和凈利潤分別同比增長26.20%和20.94%，凈利潤占板塊的比重為61.13%，同比提高25個百分點。

    作為培育行業龍頭和領軍企業的搖籃，中小板細分行業中的頭部企業表現十分亮眼。蘇寧易購、?？低?、寧波銀行等3家公司的凈利潤超過100億元，洋河股份、分眾傳媒、順豐控股、金風科技、比亞迪等27家公司的凈利潤超過20億元，這些領軍企業在經濟發展中發揮了良好的示范引導作用。

    （四）創業板：板塊業績承壓，發展動能強勁

    創業板公司高增長的發展特征十分鮮明。在2014至2016年間，創業板公司凈利潤每年均保持了22%以上的持續高增長。在外部環境不確定性較大的背景下，2017年增速開始下滑；2018年在化解前期外延式擴張帶來的潛在風險時，部分公司計提大額減值，導致凈利潤大幅下滑。但從營業收入的角度來看，2013至2017年間均實現了24%以上的增長，2018年增長16%，增長態勢依舊鮮明。

    創新驅動力正在加速累積。板塊內戰略新興產業占比超七成，34.57%的公司承擔國家火炬計劃項目，11.26%的公司承擔國家863計劃，23.31%獲得國家創新基金支持，擁有與主營產品相關的核心專利技術項目2.6萬項。板塊平均研發強度5.06%，中位數5.40%，遠高于深市平均水平。在創新驅動的引領下，涌現了寧德時代、邁瑞醫療、智飛生物等一批影響力大、創新能力強的行業龍頭。

    三、問題和趨勢展望

    2018年中國經濟克服了重重困難，按照高質量發展要求，有效應對了外部環境的深刻變化，三大攻堅戰開局良好，供給側結構性改革深入推進。上市公司的發展也經歷了極不平凡的一年。展望未來，在向高質量發展轉變的過程中，上市公司表現出了良好的發展勢頭，但也面臨著較多的困難和挑戰。

    （一）深市公司2019年開局勢頭良好

    今年以來，面對復雜嚴峻的形勢，一季度宏觀經濟運行好于預期，固定資產投資、規模以上企業增加值等指標均明顯改善，深市公司業績也顯現出整體回升的發展勢頭。凈利潤扭轉了2018年三季度和四季度連續下滑的態勢，2019年一季度同比增長2.13%；營業收入增速在2018年一至四季度逐漸放緩，2019年一季度則扭轉了這個局面，同比增長11.2%。實體公司方面（非金融地產類公司），毛利率連續5個季度維持在22%左右，整體保持平穩；籌資活動的現金流凈額在2018年的三季度有所下滑，四季度明顯改善，2019年一季度持續提升；以可比數據來看，2019年一季度籌資活動現金流凈額占2018年全年的70%。可以預見，在實施積極的財政政策和穩健的貨幣政策總要求下，經濟發展環境將進一步優化和提升，宏觀政策對上市公司的積極影響將愈加凸顯，助推經營績效持續回升。

    （二）加快新舊動能轉換需持續深化金融供給側結構性改革

    加快實現新舊動能轉換，是我國把握新一輪科技革命和產業變革大勢、實施創新發展戰略的必然要求。引導創新資源合理聚集和流動、強化企業的創新主體地位，是加快這一艱難蛻變過程的主要推動力。近年來我國全社會研發投入占GDP的比重一直低于2.2%，明顯低于美日韓等國家；上市公司的研發強度雖然高于全社會平均水平，但每家公司的投入仍然略顯分散和不足，研發支出的中位數僅為5300萬元。金融供給側結構性改革就是要把這些分散的創新要素合理聚集和流動，集中力量突破科技瓶頸，引導優勢企業加快轉型升級。在創新主體方面，深市需要進一步打造一批能夠引領行業和產業發展、引導科技創新方向的龍頭企業，這些龍頭必將產生于具有新技術、新產業、新模式、新業態發展特征的群體之中。金融供給側結構性改革就是要加大對“四新”企業的支持，通過增量改革和存量優化提升上市公司的整體質量。

    （三）商譽減值風險逐步釋放但仍需持續關注

    深市商譽規模隨著并購重組的活躍而迅速攀升，2018年并購重組業績承諾集中到期，部分公司為避免商譽減值影響未來業績而選擇一次性出清風險。2018年深市公司共計提1278億元商譽減值，雖然對當期業績帶來較大沖擊，但減值風險也得到一定程度的緩釋。隨著并購重組的理性回歸，預計商譽對凈利潤的影響將有所下降，但部分公司仍面臨一定的減值壓力。

    （四）少數公司存在較大的退市風險

    退市制度是資本市場實現優勝劣汰、有序進退的基礎性制度。為進一步提升上市公司質量、優化市場生態，近年來上市公司退市逐漸市場化、法治化、常態化。2018年報數據顯示，深市連續兩年虧損的公司有49家，比上年同期增加28家；4家公司已連續3年虧損，29家公司的年報被出具無法表示意見，3家公司無法按時披露年報。少數公司存在較大的退市風險。

    附：數據說明

    1.分析樣本包括新上市公司，共2156家；若無特別說明，行業分類采用中國證監會2016年的分類標準（部分行業采用申萬行業分類，已標注）。

    2.本報告整體及組內平均增長率及比率計算均采用整體法。

    3.報告中毛利率及資產負債率的計算，均剔除了金融行業，其他全樣本指標，如未專門說明均包含了金融行業。

    4.資產減值對凈利潤的影響=資產減值金額/（資產減值金額+歸母凈利潤）

    5.總資產周轉率=營業總收入*2/（期初總資產+期末總資產）

    6.應收賬款周轉率=[營業收入*2/（期初應收賬款凈額+期末應收賬款凈額）]。

    7.平均研發強度根據已披露公司的研發投入和營業收入，按照整體法計算得出，計算時剔除了數據缺失的公司。

    8.股利支付率為上市公司中報分紅和年報分紅預案合計，與當年歸屬母公司股東凈利潤之比，按照整體法計算得出，計算時剔除了數據缺失的公司。

    9.并購重組的統計口徑為重大資產重組及發行股份購買資產，交易金額不包括配套融資金額。