新冠疫情下，航空載客量斷崖式下跌，民航業(yè)一季度巨虧已不可避免。航空運輸至關重要，整個行業(yè)面臨危機。目前，我國民航業(yè)正通過“復工包機”、政策紓困等多種措施緩解運營壓力。

    在這個行業(yè)至暗時刻，民航業(yè)混改、并購重組等事件預期升溫。加上近期國際油價大跌，有利于民航業(yè)加速從疫情陰影中恢復。

    證券時報記者李曼寧

    不飛虧，飛也虧。新冠疫情下，各大航空公司載客量斷崖式下跌，民航業(yè)一季度巨虧已不可避免。

    航空業(yè)為薄利行業(yè)，收入端較成本端影響更大，當下增收比降成本顯得更為關鍵。油價暴跌固然部分對沖了因疫情帶來的不利局勢，但實質性影響仍需結合各大航司對沖燃油成本的具體方式。目前，我國民航業(yè)正通過“復工包機”、政策紓困等多種措施緩解運營壓力。

    疫情過后，現(xiàn)金流壓力下，民航業(yè)混改、并購重組等事件預期升溫。“像混改、并購或是其他一些多元化的融資手段，可能會被大量地運用到民航業(yè)中。相信未來在建設民航強國的過程中，無論是融資還是對風險的控制，國內航司肯定會想出更多市場化、更加多樣化的方式，將航司的穩(wěn)定性做得更好。”羅蘭貝格企業(yè)管理（上海）有限公司執(zhí)行總監(jiān)李雷向記者表示。

    一季度巨虧不可避免

    新出爐的2月運營數(shù)據(jù)，勾勒出國內航空業(yè)的“黑色二月”。

    3月16日晚間，海航控股公告，公司2月份載客數(shù)為48.03萬人次，同比下降逾九成；客座率44.11%，同比下降逾四成。

    民航局數(shù)據(jù)顯示，2月，全國民航共完成運輸總周轉量25.2億噸公里，同比下降73.9%；旅客運輸量834.0萬人次，同比下降84.5%；貨郵運輸量29.7萬噸，同比下降21%。

    航空市場大幅萎縮下，行業(yè)一季度巨虧已不可避免。

    3月12日，民航局發(fā)展計劃司巡視員張清在新聞發(fā)布會上表示，受疫情影響，民航企業(yè)、尤其是航空運輸企業(yè)面臨較大經(jīng)營壓力。2月，行業(yè)共虧損245.9億元，其中，航空公司虧損209.6億元，創(chuàng)單月虧損最大紀錄。

    209.6億元虧損，這一數(shù)字遠超國內三大航（國航、東航、南航）2018年歸母凈利潤的總和（130.28億元）。

    3月初，南航集團召開“經(jīng)營極度困難應對方案宣貫會”的照片在網(wǎng)絡流傳。該公司隨后回應系內部正常會議，不用過分解讀。在業(yè)內人士看來，作為國內機隊規(guī)模與航線數(shù)量最大的航空公司，南航的處境不至于“極度經(jīng)營困難”，但也足見疫情給民航業(yè)帶來的巨大沖擊。

    3月5日，廣州銀行同業(yè)公會在其官方微信上透露，興業(yè)銀行廣州分行已為南航發(fā)行了規(guī)模10億元的超短期融資券，后續(xù)，該行還將會為南航發(fā)行2期合計15億元債務融資工具。

    南航的“解渴”方式不止上述發(fā)債一種。3月13日，南航發(fā)布非公開發(fā)行A股股票申請文件反饋意見的回復公告。2019年10月底，南航宣布實施“A+H股”增發(fā)方案，募集資金約200億元。

    在最新回復意見中，南航坦言，2020年一季度以來，旅客出行需求驟減，航空業(yè)受到明顯沖擊，公司客座率下滑及飛機日利用率降低。如疫情對航空業(yè)的不利影響持續(xù)時間較長，公司的收入水平及盈利能力預計將受到較大影響，也將可能會對募投項目的實施產生不利影響。

    此外，南航全資子公司南航通用航空有限公司（“南航通用”）正在籌劃引入戰(zhàn)略投資者。若能引入外部資本，其混改之舉，亦能助力南航回籠資金、緩解疫情帶來的現(xiàn)金流壓力。

    實際上，相較南航在內的大型航司，中小型航司形勢更為嚴峻。“整體來看，這次新冠疫情，對中小航司、負債率比較高的公司影響會更大，在航司大量減班，沒有收入的情況下，一些中小航司，因為旅游航線比較多、資產負債率偏高，背負著一些利息成本，現(xiàn)金流受到了很大影響，這一類航司在疫情中就會顯得特別艱難。”李雷向證券時報·e公司記者表示。

    目前國內中小航司盈利能力普遍不佳。2018年，60家航空公司利潤總額為250.3億元。其中，三大航、春秋航空、吉祥航空等5家航司利潤總額超過220億元。這意味著，其余55家航司利潤總額僅約30億元。

    全球范圍內，3月5日，英國低成本航空公司Flybe宣布進入破產接管程序。國際航協(xié)理事長兼首席執(zhí)行官亞歷山大·德·朱尼亞克呼吁，關注航空公司的財務危機。“航空公司現(xiàn)金流將面臨巨大壓力。Flybe已被壓垮。其他航空公司可能也將陷入最后一根稻草的困境。航空公司急需緊急措施以渡過危機。在這個至暗時刻，各國政府應尋求所有可能的措施幫助行業(yè)脫困。擴大信貸額度，降低基礎設施成本，減輕稅收負擔應在政府的紓困方案之列。航空運輸至關重要，如果未能及時施以援手，整個行業(yè)將面臨因疫情引發(fā)的行業(yè)金融危機。”

    疫情下的混改

    疫情期間，南航的混改從集團層面延伸至子公司層面。北京產權交易所掛牌信息顯示，南航旗下南航通用擬增資引入2～4名戰(zhàn)略投資方，并開展員工持股。這一消息，令市場對航空央企的混改預期進一步升溫。

    南航擬向戰(zhàn)略投資者釋放約50%股權比例，員工持股比例為5%~10%。這意味著，引進新股東后，南方航空持股比例將降至約40%左右。該項目披露期截至3月19日。

    南航擬用于混改的是旗下通航業(yè)務板塊。南航通航是南航唯一的通用航空公司，現(xiàn)居我國海上石油第二大飛行服務商，機隊規(guī)模和市場份額僅次于中信海直，市占率約26%。該公司長期為海上油氣勘探和生產提供直升機運輸服務，并與交通部合作開展海上搜救工作。

    此次新冠疫情中，通用航空也充分發(fā)揮其“小批量、多批次、高頻次、點到點”的優(yōu)勢，在疫情防控中起到重要作用。

    根據(jù)要求，意向投資方需具備通用航空領域的產業(yè)背景及產業(yè)資源。也就是說，南航方面尋找的是適配南航通用業(yè)務發(fā)展需要的戰(zhàn)略投資方，各方存在潛在的業(yè)務合作機會。

    證券時報·e公司記者致電南航證券事務部，工作人員未回應南航通航增資引投的進展，并表示該事項尚未達到上市公司披露條件，因此沒有披露，之后如果需要會進一步披露。

    “南航通航的混改的確發(fā)生在疫情期間，但從原因來講，不能說因為疫情加速了其混改。航空業(yè)是典型的高負債、重資產的行業(yè)，運營的波動會對整個債務危機產生很大的影響。混改的最核心原因還是順應中央的要求，降低負債率水平。”李雷向證券時報·e公司記者表示。

    實際上，南航混改自去年下半年開始提速。2019年7月20日，南航集團宣布實施股權多元化改革，在集團層面引入廣東省、廣州市、深圳市確定的投資主體廣東恒健投資、廣州市城市建設投資集團、深圳市鵬航股權投資基金的增資資金各100億元，合計增資300億元。此次增資后，國資委對南航集團持股61.798%，廣東省三方各持股10.445%，社保基金會持股6.866%。增資款項將用于公司航空運輸主業(yè)。

    上述增資擴股、引入戰(zhàn)略投資者的方式，即各大航空央企混改的主要路徑。不過，南航集團層面混改的特殊之處在于，其并未引入民營資本，而是引進地方設立的融資平臺，成為央企集團層面首例央企和地方重大資本合作的項目。這種“央地合作”的模式為混改提供了新思路，亦被業(yè)界視為央企混改的創(chuàng)新之舉。

    作為特殊功能性央企，航空央企一直走在混改前列。2016年9月，國家明確了首批混合所有制改革“6+1”試點名單。其中東航集團旗下的東航物流成為首批混改試點企業(yè)，亦是民航領域首家。

    2017年6月，東航物流引入非國有資本（聯(lián)想控股（03396）、普洛斯投資、德邦物流、綠地等投資者）進行增資擴股，并實施了員工持股。由此，東航集團持股比例降至45%，成為央企混改中首家放棄絕對控股權的國有企業(yè)。目前，東航物流正在沖擊A股上市。

    不難發(fā)現(xiàn)，此次南航通航的混改路徑，幾乎是對東航物流“引入戰(zhàn)投+員工持股”模式的照搬。

    實施混改以來，東航物流資產負債率水平顯著下降。2016年末、2017年末、2018年末，東航物流資產負債率分別為65.88%、61.44%、47.58%。

    據(jù)了解，國航方面也在推進旗下貨運物流資產引入戰(zhàn)略投資者，并同步實施員工持股。

    近幾年，央企混改持續(xù)推進、國內民營快遞物流企業(yè)競相借助資本市場發(fā)展，在此背景下，航空貨運領域已成為混改重點。

    李雷認為，央企航司選擇混改的業(yè)務都有一些核心的特點，從這些業(yè)務本身的發(fā)展來講，引入外部戰(zhàn)略投資非常有幫助。第一，物流等業(yè)務不是傳統(tǒng)主業(yè)，他們的剝離不會對航司整體運營產生較大的影響。第二，無論是物流、還是通航的運輸，其實是需要一些外部資源的注入，才能讓這塊業(yè)務發(fā)展得更好。

    油價大跌影響幾何

    一般而言，燃油為航空公司最大的成本支出項。近期，國際油價跌破30美元大關，航空業(yè)無疑是直接獲益者。

    油價在航司的整體運營成本上，占比為30%左右。以三大航為例，2019年，國航、東航、南航的燃油成本分別為176.15億元、166.25億元、206.16億元，占總成本比例分別為32.16%、31.83%、31.99%。

    銀河證券研究院初步測算，假設2020年1~2月油價維持基準情景，3~6月期間若油價每下降1%，將為國航、東航、南航2020年上半年節(jié)省營業(yè)成本0.76億元、0.72億元、0.94億元，提升毛利率幅度分別為1.14%、1.73%、1.74%。

    此外，近期民航局推出的一攬子減負政策中，境內航空公司境內航班航空煤油進銷差價基準價降低8%，也將一定程度降低航空公司的燃油成本。

    不過，各大航司最終能多大程度受益于油價下跌，并不能一概而論，具體還取決于各公司對沖燃油成本的方式。有業(yè)內人士指出，油價對航空業(yè)的影響非常大，但其復雜度甚至超過航空業(yè)本身。

    實務中，航空公司通常會使用金融套期工具即航油套期保值，對沖油價波動風險。但該操作也存在“失手”的可能性，東航、國航就曾在2008年金融危機期間因航油套期保值產生巨額虧損。

    目前，各大航司均謹慎對待套期保值業(yè)務。據(jù)悉，東航在燃油方面，經(jīng)董事會審議并授權，可以對約20%的全年實際耗油量開展套保業(yè)務。不過，東航在2019年半年報中表示，公司并未進行航油套期保值業(yè)務。此外，海航方面也表示目前公司未操作燃油套保業(yè)務。

    南航證券事務部工作人員向記者表示，油價下跌，成本下降，確實利好公司。但就航油套期保值業(yè)務情況，該工作人員未予回應。

    春秋航空則回應，航油是航空公司最大的成本支出，國際油價下降將有利于降低公司綜合運營成本，公司亦會對國際原油市場和相關套保工具市場價格保持持續(xù)密切的關注。

    華夏航空3月9日晚間公告，擬有計劃地開展原油套期保值業(yè)務，以鎖定航油成本，規(guī)避原油、航油價格波動風險。

    李雷認為，全球范圍內，航空業(yè)均是利潤比較微薄的行業(yè)，油價大跌對航空業(yè)肯定是一個利好。但對航空業(yè)來講，有一個客觀規(guī)律是，收入的影響比成本的影響更大，油價的下跌確實能促進航空公司節(jié)省成本，對航空業(yè)抵御風險有一定的幫助，但能多快程度加速其從疫情陰影中恢復，其實也不一定。還是要考慮到經(jīng)濟的恢復，大眾對經(jīng)濟信心的恢復，出行流動的增加等。

    東北證券認為，此次國際油價大跌，將有助于航空公司成本端的改善，但是航油成本的改善程度要看油價的下跌空間以及持續(xù)時間，另外國家對油價的保護政策提到，油價低于40美元不再降價，因此即使油價持續(xù)低于30美元/桶，航油成本的下降幅度或許也不會如即期市場油價變現(xiàn)那般劇烈。

    非常時期非常應對

    新冠疫情導致航班銳減，航空公司想要擴大收入來源，首先須調整本身的產品結構。

    受疫情催化，“包機復工”這門新業(yè)務誕生。2月中下旬，各大航空公司相繼發(fā)布“包機廣告”——全面承接政府、企業(yè)復工定制需求。如四川航空，不僅可以按需訂制有償包機服務，還與華住酒店集團開展“包機飛、安心住”的合作。

    民航局在三月例行發(fā)布會上表示，民航局針對復工包機開辟了綠色審批通道，確保包機航班能夠隨時申請、及時獲批。截至3月10日，各航空公司已在現(xiàn)有定期航班的基礎上，專門安排復工復產包機航班超過530班，保障超過2.8萬人次復工復產人員出行。

    春秋航空在互動易平臺回復投資者提問時就表示，公司面對目前不利的市場環(huán)境，一方面通過包機形式助力企業(yè)復產復工以增加經(jīng)營收入，另一方面公司進行更加有針對性的成本管控措施，以緩解目前市場對于經(jīng)營的不利影響。

    為幫助航空公司渡過難關，3月9日，民航局發(fā)布《關于積極應對新冠肺炎疫情有關支持政策的通知》，提出實施積極財經(jīng)政策、積極推進降費減負、加大基礎設施投資、促進航空運輸發(fā)展、優(yōu)化政務服務工作等五個方面十六條政策措施，促進民航業(yè)穩(wěn)定發(fā)展。

    其中，在促進航空運輸發(fā)展方面，將實施靈活的運力引進政策，支持引導航空公司優(yōu)化運力，簡化運力引進程序；優(yōu)化航線航班許可管理，支持航空公司根據(jù)市場需求靈活調整航班計劃、國際航線結構和航權額度，簡化航線航班審批程序、時刻協(xié)調程序等，縮短國際航線開航（復航）審批時限；順延執(zhí)行2019年冬航季航班計劃至5月2日，暫停考核航空公司航班計劃執(zhí)行率、時刻執(zhí)行率和航班正常率，等等。

    減免政策則是直接利好成本端。包括降低境內、港澳臺地區(qū)及外國航空公司機場、空管收費標準，一類、二類機場起降費收費標準基準價降低10%，免收停場費，航路費（飛越飛行除外）收費標準降低10%。境內航空公司境內航班航空煤油進銷差價基準價降低8%；等等。

    此外，直接財政補貼政策也使航空公司直接受益。華夏航空3月11日公告，近日收到貴州省財政廳發(fā)放的2.17億元支線航空補貼資金。