本報記者 劉琪

    5年前的8月11日，人民幣匯率改革大幕拉開。“這五年，人民幣匯率雙向走勢的效果更加明顯，改變了以往單邊升貶值的情況。”東方金誠研究發展部技術總監曹源源在接受《證券日報》記者采訪時表示，一是人民幣匯率的參考范圍變廣且更加靈活；二是人民幣匯率中間價形成機制更加跟隨市場供求變動反應，且機制更加透明。

    中國銀行研究院研究員王有鑫認為，長期來看，我國貿易投資便利化、匯率市場化、金融國際化的趨勢將逐步深化。隨著我國深度參與國際國內雙循環，金融市場開放有序推進，人民幣國際化穩步發展，未來在內外形勢相對穩定的時候，應考慮擇機加大中間價形成的市場化決定程度，提高一籃子貨幣權重，擴大匯率浮動區間，進一步推進匯率市場化改革。

    推動匯率市場化形成機制

    2015年8月11日，央行宣布完善人民幣對美元匯率中間價報價機制，做市商在每日銀行間外匯市場開盤前，參考上日銀行間外匯市場收盤匯率，綜合考慮外匯供求情況以及國際主要貨幣匯率變化，向中國外匯交易中心提供中間價報價。

    在實施改革之初，央行就明確表示，匯改的主要目的是進一步推動匯率的市場化形成機制，央行行長易綱曾表示：“一個市場化的機制更有利于長期的穩定，對人民幣的信心和人民幣進一步國際化，實際上是利好消息。”

    對于匯改的宏觀經濟大背景，曹源源在接受《證券日報》記者采訪時表示，中國2015年進入金融危機刺激政策效應消退期，經濟增長出現中樞下移特征；而彼時全球貨幣政策格局是美元進入加息周期，歐日仍處于量化寬松進行時，在此狀況下，人民幣匯率對一籃子貨幣形成了一定程度的高估狀態，在人民幣幣值高估對中國維持經濟增長趨勢帶來不利影響之際，改變以往的人民幣匯率單一盯住美元、轉而參考更加廣泛的一籃子貨幣成為訴求，恰逢國際貨幣基金組織IMF考慮是否將人民幣納入特別提款權（SDR）的重要時間段，推進人民幣市場化的“8·11”匯改適時而生。

    聯儲資管投資研究部總經理袁東陽向《證券日報》記者分析稱，彼時實施匯改，一方面能在短期內糾正人民幣實際匯率過高的狀況，使匯率成為緩解資金外流壓力的工具。另一方面，從中長期看，資本賬戶開放和人民幣國際化均需要一個相對合理的匯率作為基礎。要實現資本自由流動、保持貨幣政策獨立性，必須放棄匯率穩定，實行浮動匯率制。資本賬戶開放和人民幣國際化涉及資金跨境流動，而作為大型經濟體，貨幣政策一定需要保持獨立，那么匯率的市場化改革就是自然而然的。

    對沖市場情緒順周期波動

    5年來，央行持續推進匯率市場化改革，完善以市場供求為基礎、參考一籃子貨幣進行調節、有管理的浮動匯率制度，保持人民幣匯率彈性，發揮匯率調節宏觀經濟和國際收支自動穩定器的作用。同時，注重預期引導，保持人民幣匯率在合理均衡水平上的基本穩定。

    “5年間通過動態調整逆周期調節因子權重、調整報價時段、增加貨幣籃子樣本數量等措施，人民幣匯率形成機制不斷完善”，王有鑫對《證券日報》記者表示，一是形成機制更加市場化，更能反映外匯市場供求的變化，中間價與前一日收盤價之間的背離程度明顯收窄。二是人民幣波動性明顯提高，“8·11”匯改以來整體上經歷了4輪升貶值周期變換，市場預期出現分化。三是政府對匯率波動容忍度更高，調控手段由之前的直接入市干預轉為主要采取市場化手段。四是市場主體更加理性，居民和企業非理性購匯行為減少，人民幣波動不再引起嚴重的資本外流。

    在曹源源看來，這次匯改之后，人民幣匯率機制變化主要呈現為：一是，為踐行有管理的浮動匯率制度，中國央行更多依賴公開市場操作等市場手段，人民幣實際有效匯率較均衡匯率的偏離程度出現系統性收窄；二是“收盤價+一籃子貨幣匯率變化”的雙錨機制確立；三是CFETS貨幣籃子美元權重調降。其中，央行持續推動對中間價定價機制改革，中間價形成機制從增加“CFETS人民幣匯率指數”，到2016年年底擴充一籃子貨幣種類，再到2017年2月中下旬縮減一籃子貨幣匯率的計算時段，再到2017年5月底引入逆周期因子，最終形成“收盤價+一籃子貨幣匯率變化+逆周期因子”的中間價報價新機制，有效對沖了市場情緒的順周期波動，匯率調控的自主性增強。

    匯率穩定面臨更多挑戰

    “8·11”匯改以來，人民幣匯率形成機制改革可謂成效顯著，接下來匯改又該朝著哪個方向繼續推進？

    “未來一段時間，人民幣匯改的方向性變化將會呈現出幾方面的特點”，曹源源分析到，一是，強化市場供需對比變化對人民幣匯率的作用，弱化央行外匯干預，尤其在此過程中弱化人民幣匯率“底線”思維，不將人民幣匯率固定在某一水平；二是，加強預期管理，注重引導市場建立合理、穩定的人民幣匯率預期，適度擴大人民幣匯率雙向波動幅度，增強人民幣匯率彈性；三是，匯改的節奏仍會以配合國內貨幣政策目標為主，且穩定的人民幣匯率預期更為重要，因此為確保國內貨幣政策獨立性、建立人民幣匯率穩定預期，我國在資本項目開放方面不會過快；四是，匯改與人民幣國際化相攜前行，配合增強人民幣匯率彈性的目的，未來我國在促進跨境資金雙向流動性、提高離岸人民幣流動性、豐富人民幣匯率衍生品市場等方面或有更多嘗試。

    “匯率改革不是一蹴而就的，匯率具有易超調的屬性，當前保持匯率相對穩定既是維持經濟競爭力的需要，也是穩定信心和預期的需要。”王有鑫認為，未來一段時期，中國經濟發展可能面臨更加復雜多變的內外部環境，作為聯系內外經濟的紐帶，匯率穩定將面臨更多挑戰。