今年5月以來，債券市場持續下跌，銀行理財產品出現負收益，貨幣基金收益跌破1.5%，而股市的波動又比較大。那么低風險偏好的投資者該如何尋找到風險較小，收益穩定的產品？

    “固收+”類產品以其風險較低，還能博取一定的超額收益，在2020年已經成為廣大投資者重點關注的對象。在眾多“固收+”的產品中，以債券為主（債券類資產持倉比例在80%以上），股票為輔（持倉在0-20%之間）的二級債基是其中的典型產品。

    截至2020年一季度，市場上一共有582只（A/B等份額分開計）二級債基，規模達到3824.72億元。2020年二級債基的規模增長近40%，達1000億元（其中新發行規模170億元），可以發現規模增長主要來自于存量基金的凈申購。從收益角度來看，二級債基雖然會受權益市場波動的影響，但是近年來都可以實現正收益，基本體現了絕對收益特征。

    在眾多的二級債基中，如何進行優選呢？傳統的業績評價方法從業績、風險指標（如最大回測、標準差）、風險調整收益能力（如夏普比率、詹森指數等）指標去挑選出優秀的基金。但是這種辦法只是從業績結果角度去尋找過往業績優秀的基金，不代表這類基金未來也會業績突出。我們認為，從業績來源分析基金的投資風格和能力范圍是找到持續優秀基金的關鍵。二級債基業績的收益來源于股債的資產配置能力、債券管理能力、股票管理能力三個部分。由于債券收益的區分度較低，因此股債資產配置能力和股票收益能力對基金收益高低起決定性作用。平安證券研究所在二級債基的研究中，主要通過單位基金資產帶來的股票收益、股票持倉水平和股票持倉變動幅度三個指標來綜合分析。

    首先從基金中報和年報的財務報表中，計算出股票資產的收益水平（股票投資收益+股利收益+股票公允價值變動收益），然后再計算單位基金資產的股票收益能力（股票資產收益÷區間平均基金資產），該指標綜合體現了基金在股票倉位配置、個股選股和個股擇時上的能力。通過計算二級債基2017年至2019年三年累計的單位基金資產的股票收益能力，可以發現該指標有效刻畫了該類基金的大類資產配置和股票管理能力。二級債基平均每1元的基金資產，三年中可帶來股票收益為0.0235元。70%的二級債基在2017年至2019年的單位基金資產的股票管理能力都為正值，體現出較好的股票管理能力。并且從每只單位基金資產的股票收益能力排名和基金收益排名的相關性來看，二級債基的相關性比較明顯，也就是說3年中單只基金資產的股票收益能力排名靠前的基金，業績也相應更靠前。

    接下來分析二級債基2017年至2019年股票持倉水平和持股變動幅度。2017年（震蕩市）股票平均倉位為8.60%，2018年（熊市）倉位為7.58%，2019年（牛市）倉位為10.63%，倉位水平比較穩定。三年中持股倉位的變動幅度（報告期中最高倉位-報告期中最低倉位）也比較穩定，2017年倉位變動幅度為5.09個百分點，2018年為4.62個百分點，2019年為5.36個百分點。從單只基金的倉位水平和倉位變動幅度來看，也存在比較穩定的特征：有的基金持續倉位較高；有的倉位持續較低；有的基金倉位隨著市場在大幅變動；有的倉位基本保持不變。

    一只二級債基的單位基金資產的股票管理能力表現突出，一個原因是由于具有較好的資產配置能力，能夠根據市場波動進行倉位調整，獲得更多的Beta收益；另一個原因是具備較好的選股能力，能夠優選出未來漲幅較大的股票，獲得Alpha收益。基于對二級債基的單位資產股票收益能力分析和基金的倉位水平和持倉變化幅度，可以更準確地判斷其收益能力的來源。當一只二級債基的單位基金資產的股票收益能力靠前時，如果該基金的股票倉位變化幅度大，倉位也較高時，則可以認為該基金具備較好的倉位管理能力；如果該基金的倉位變化幅度小，倉位也較高時，則可以認為該基金具備較好的選股能力。

    投資者選到一只優秀的二級債基，可以做到攻守兼備、實現“固收+”。具體考察其股債配置能力和股票管理能力，優選在過去2-3年中單位基金資產的股票收益能力突出、持倉特征明顯的產品。二級債基適合對股市波動比較敏感，對收益仍有一定期待的投資者。