本報記者 昌校宇 方凌晨

    近日，中國證監(jiān)會黨委召開擴大會議時強調(diào)“持續(xù)優(yōu)化股債融資、并購重組等資本市場機制安排”，這一政策導(dǎo)向為市場注入了強勁信心。自2024年9月份《關(guān)于深化上市公司并購重組市場改革的意見》（以下簡稱“并購六條”）發(fā)布以來，私募基金參與上市公司股權(quán)收購的活躍度呈現(xiàn)明顯上升態(tài)勢。

    據(jù)統(tǒng)計，鄭州天邁科技股份有限公司（以下簡稱“天邁科技”）、鴻合科技股份有限公司（以下簡稱“鴻合科技”）等多家上市公司相繼披露私募基金收購方案，反映出政策紅利與市場需求的共振效應(yīng)。在經(jīng)濟結(jié)構(gòu)調(diào)整和產(chǎn)業(yè)升級的關(guān)鍵階段，上市公司通過并購重組優(yōu)化資源配置的需求越發(fā)迫切，私募基金憑借其靈活的投資策略和專業(yè)的資本運作能力，正成為收購上市公司的新生力量。

    在此背景下，私募基金的角色正在發(fā)生質(zhì)的躍升，從傳統(tǒng)的財務(wù)投資向產(chǎn)業(yè)賦能深度轉(zhuǎn)型。私募基金通過收購上市公司實控權(quán)，整合技術(shù)、渠道等資源，拓寬私募基金價值創(chuàng)造空間，推動上市公司質(zhì)量提升，加速產(chǎn)業(yè)提質(zhì)升級。這一轉(zhuǎn)變正在為資本市場培育新質(zhì)生產(chǎn)力提供強勁動能，展現(xiàn)出金融服務(wù)實體經(jīng)濟的深層價值。

    政策紅利激蕩并購浪潮

    并購重組是支持上市公司注入優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)、提升投資價值的重要工具，在政策持續(xù)加碼下迎來新發(fā)展契機。“并購六條”明確，“支持私募投資基金以促進產(chǎn)業(yè)整合為目的依法收購上市公司”。今年5月份，配套修訂的《上市公司重大資產(chǎn)重組管理辦法》通過進一步簡化審核程序、創(chuàng)新交易工具等舉措，為私募基金參與并購重組提供了更加靈活的制度空間。

    “政策‘組合拳’既順應(yīng)私募基金行業(yè)發(fā)展規(guī)律，又契合資本市場高質(zhì)量發(fā)展的內(nèi)在需求。”清華大學全球私募股權(quán)研究院研究部總監(jiān)李詩林分析稱，支持私募基金收購上市公司可促進創(chuàng)投資本良性循環(huán)，有效提升上市公司質(zhì)量，優(yōu)化資源配置效率，對資本市場高質(zhì)量發(fā)展具有多重積極意義。

    政策效應(yīng)加速顯現(xiàn)。晨壹投資有限公司研究數(shù)據(jù)顯示，2024年全年，上市公司首次披露的并購重組案例數(shù)同比增長15%。其中“并購六條”發(fā)布后重大并購交易數(shù)量激增460%。

    北京啟航創(chuàng)業(yè)投資管理有限公司董事總經(jīng)理李偉表示：“這一趨勢為私募基金行業(yè)開辟了新賽道，通過釋放機構(gòu)的產(chǎn)業(yè)整合與資本運作潛力，將有效激發(fā)并購市場活力。”

    私募基金角色定位悄然生變。北京新鼎榮盛資本管理有限公司董事總經(jīng)理汪志偉表示，私募基金投資邏輯正從Pre-IPO（上市前融資）模式向二級市場深度介入轉(zhuǎn)變，通過獲取上市公司控制權(quán)實現(xiàn)“投資—并購—退出”的閉環(huán)運作，實現(xiàn)產(chǎn)業(yè)價值與資本價值的協(xié)同提升。

    “并購重組正成為與IPO并重的退出渠道，為私募基金的價值實現(xiàn)提供了多元化路徑，將有力推動私募基金從財務(wù)投資向產(chǎn)業(yè)投資轉(zhuǎn)型，更好地服務(wù)實體經(jīng)濟。”北京利物投資管理有限公司創(chuàng)始人、合伙人常春林表示。

    案例“劇透”產(chǎn)業(yè)整合新范式

    梳理“并購六條”發(fā)布后私募基金參與的6單典型案例可以發(fā)現(xiàn)，私募基金主要通過設(shè)立并購基金收購上市公司，并呈現(xiàn)出產(chǎn)業(yè)整合新特征。

    李詩林認為：“基于私募基金的投資布局和‘并購六條’的政策導(dǎo)向，可以預(yù)見，這些機構(gòu)將會把其已投資的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)注入被并購上市公司，通過產(chǎn)業(yè)協(xié)同實現(xiàn)多方價值提升。”

    從交易架構(gòu)設(shè)計來看，“協(xié)議收購+原控股股東讓渡表決權(quán)”成為私募基金取得上市公司實控權(quán)的主流方式。以天邁科技為例，啟明維創(chuàng)創(chuàng)業(yè)投資管理（北京）有限公司（以下簡稱“啟明創(chuàng)投”）通過設(shè)立并購基金擬協(xié)議受讓天邁科技26.1%股份，同時原控股股東放棄10%股份對應(yīng)的表決權(quán)，以確保控制權(quán)平穩(wěn)過渡。

    同時，啟明創(chuàng)投在天邁科技收購中，采用了“GP（普通合伙人）先投、基金后募”的創(chuàng)新實踐。富士康工業(yè)互聯(lián)網(wǎng)股份有限公司副總經(jīng)理兼首席法務(wù)官解辰陽解釋稱：“這種安排使GP能夠快速鎖定優(yōu)質(zhì)標的，再以確定的投資標的吸引LP（有限合伙人）資金，不僅提升了資金募集效率，更吸引了產(chǎn)業(yè)資本的戰(zhàn)略跟投，形成良性的‘產(chǎn)融互動’。”

    不過，北京植德律師事務(wù)所合伙人羅寒提醒，上述模式對私募基金的募資實力和產(chǎn)業(yè)資源要求較高，或更適合頭部機構(gòu)運作。

    從上述6單典型案例標的特征來看，科技、消費等領(lǐng)域的中小市值民營企業(yè)（市值低于100億元）成為私募基金重點關(guān)注對象。

    這一選擇既考慮了標的企業(yè)的產(chǎn)業(yè)價值和發(fā)展?jié)摿Γ旨骖櫫私灰椎目刹僮餍院驼闲省Ｍ糁緜ソ忉尫Q：“科技領(lǐng)域的技術(shù)壁壘、消費領(lǐng)域的品牌價值與渠道網(wǎng)絡(luò)，構(gòu)成了標的被選擇的核心邏輯；同時，小市值、股權(quán)分散的特性，可為私募基金低成本獲取控制權(quán)、高效推進產(chǎn)業(yè)整合提供操作空間。”

    產(chǎn)業(yè)賦能重構(gòu)商業(yè)價值

    私募基金對產(chǎn)業(yè)的整合戰(zhàn)略不僅聚焦于上市公司股權(quán)收購這一初始環(huán)節(jié)，更著眼于后續(xù)對產(chǎn)業(yè)鏈資源的深度盤活與商業(yè)價值的重構(gòu)。

    投中信息研究院執(zhí)行院長劉璟琨表示：“私募基金通過懂企業(yè)運作、懂產(chǎn)業(yè)發(fā)展的管理人才，以戰(zhàn)略調(diào)整、組織重整、業(yè)務(wù)剝離、并入新資產(chǎn)等方式，實現(xiàn)收購后的賦能。”

    在羅寒看來，私募基金天然掌握一些產(chǎn)業(yè)鏈的關(guān)鍵信息，能夠為被收購企業(yè)精準對接上下游資源，促成業(yè)務(wù)協(xié)同與技術(shù)融合。

    “并購六條”提出，“支持運作規(guī)范的上市公司圍繞產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型升級、尋求第二增長曲線等需求開展符合商業(yè)邏輯的跨行業(yè)并購”。6單典型案例中，啟明創(chuàng)投收購天邁科技后，雙方能夠在智能交通、新能源、人工智能等領(lǐng)域形成多維度產(chǎn)業(yè)協(xié)同；合肥瑞丞私募基金管理有限公司收購鴻合科技后，則有望推動教育智能交互技術(shù)與汽車智能座艙的跨界融合。兩單案例均顯示出私募基金在推動新興產(chǎn)業(yè)融合創(chuàng)新、助力新質(zhì)生產(chǎn)力發(fā)展方面的重要作用。

    對于面臨轉(zhuǎn)型壓力的傳統(tǒng)企業(yè)，私募基金的賦能價值更為凸顯。以浙江棒杰控股集團股份有限公司為例，潛在收購方上海啟爍睿行企業(yè)管理合伙企業(yè)（有限合伙）擬結(jié)合自身豐富經(jīng)驗化解公司債務(wù)問題。常春林對此評價道：“私募基金不僅著眼于短期債務(wù)化解，更計劃通過優(yōu)化主營業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)、導(dǎo)入新業(yè)務(wù)增長點等舉措，為企業(yè)構(gòu)建可持續(xù)發(fā)展的新動能。這種‘短期救急+長期造血’的運作模式，生動詮釋了私募基金在產(chǎn)業(yè)整合中的多重價值。”

    業(yè)界建言優(yōu)化稅收政策

    目前，我國創(chuàng)投市場規(guī)模已位居全球第二，但并購基金發(fā)展尚不充分。李詩林認為，參照海外資本市場發(fā)展規(guī)律，當一個國家的創(chuàng)投基金發(fā)展到成熟階段后，并購基金將迎來快速增長期，我國并購基金具有巨大發(fā)展?jié)摿Α?/p>

    盡管行業(yè)發(fā)展前景廣闊，但是挑戰(zhàn)仍存。最突出的是資金期限錯配，例如，目前我國并購基金平均存續(xù)期為5年至7年，卻面臨大多數(shù)LP要求在5年內(nèi)退出的壓力。此外，并購貸款受限、機構(gòu)經(jīng)驗不足等問題也不容忽視。

    對此，業(yè)內(nèi)人士紛紛建言獻策。常春林建議：“建立投貸聯(lián)動機制，鼓勵商業(yè)銀行開發(fā)針對私募基金并購上市公司的貸款產(chǎn)品；加快發(fā)展S基金（私募股權(quán)二級市場基金）市場，構(gòu)建多層次流動性支持體系，以解決基金期限錯配問題。”

    在汪志偉看來，可參照創(chuàng)投企業(yè)投資額抵扣的稅收優(yōu)惠政策，對并購?fù)顺鼋o予相應(yīng)激勵。羅寒則建議，明確上市公司實物分配股票的稅收政策細則，提高退出預(yù)期性。

    隨著“并購六條”深入推進，私募基金作為產(chǎn)業(yè)整合者在資本市場中的角色愈發(fā)重要。正如解辰陽所言：“這不僅是私募基金退出渠道的拓展，更是金融服務(wù)實體經(jīng)濟方式的創(chuàng)新。”在資本市場深化改革與科技自立自強的時代交響中，私募基金正以并購重組為筆，書寫金融精準滴灌實體經(jīng)濟、資本與產(chǎn)業(yè)共生共榮的新敘事。