“五一”前，道氏技術公告擬以13.23億元對價收購佳納能源49%股權。此前已控股了51%，這次拿下剩余49%股權，似乎是預期中的必然，況且標的資產處于鈷行業，目前正在風口上。

    但“順理成章”中也藏著“不同尋常”，如交易價格。此次交易中，佳納能源全部股東權益作價27億元，而就在大半年前的2017年6月，道氏技術出資4.5億元將持股比例從23%升至51%。此次增資前，佳納能源整體估值7.875億元，進一步追溯，2016年12月，道氏技術以8400萬元獲得佳納能源23%股權，即后者當時全部股東權益的估值僅為2.81億元。

    從2016年12月到2017年底，一年左右時間，佳納能源的估值從不到3個億升到了27億元，擴張8倍有余。是什么支撐起估值的飛速膨脹？道氏技術掏出巨額現金接盤的同時，又是誰得到了最大的好處？

    行業風口帶動業績

    有句話叫“風來了豬也能飛”，佳納能源現在正處在風口上。據披露，佳納能源主要產品包括氯化鈷、硫酸鈷、碳酸鈷和草酸鈷等鈷鹽以及三元前驅體產品，附帶還生產、銷售電積銅、硫化銅等。

    鈷及鈷鹽產品價格的暴漲，帶動了佳納能源業績的增長。據收購草案，2017年度，佳納能源營收13.5億元，較2016年的6.88億元增長96%；2017年度，佳納能源凈利潤2.38億元，較2016年度的3178萬元增長了648%。

    據生意社統計，2017年度，國內金屬鈷價累計漲幅為97.35%，部分鈷鹽的價格漲幅超過100%。華友鈷業年報披露，全年低品位金屬鈷均價26.6美元/磅，同比大漲126%。

    鈷價的上漲帶動產業鏈相關公司業績大增。如華友鈷業，公司2017年度實現營收96.5億元，同比增長97%，實現凈利潤19億元，增幅超過26倍。華友鈷業是國內鈷行業龍頭，公司鈷產品銷量約占國內消費量的35%，占全球消費量的18%。

    佳納能源披露，公司2015和2016年的鈷鹽產量分別為2834噸和3773噸，國內市場占有率分別為6.62%和8.96%。

    溢價增資估值飆升

    大規模的增資做實了資產，佳納能源因此也得以快速擴張?；夭橘Y料，在道氏技術首次增資前的2016年9月底，佳納能源的凈資產為1.72億元。至2017年3月底，股東權益合計為2.67億元，所增加的9500萬元中，有8400萬元來自于道氏技術的增資。在2017年6月，道氏技術再度向公司增資4.5億元。至2017年年底，佳納能源9.6億元凈資產中，有5.34億元來源于道氏技術的增資，占比約55.6%。

    “這是一個典型的培育收購案例，增資、溢價，再增資、再溢價，短期內很容易把估值做上去。”有接受上證報記者采訪的投行人士分析，唯一的障礙就是最終由誰來接盤。而在道氏技術收購佳納能源一案中，上市公司作為接盤者的定位早已明確。

    由此，在交易中最受益的自然是佳納能源的原股東，包括廣東遠為投資（原持股70%）和新華聯控股。至2016年底，凈資產尚不足1.8億元的佳納能源，在道氏技術連續溢價增資后，最終使遠為投資和新華聯控股所持股份賣出了13.23億元。以道氏技術首次增資前的估值2.81億元計算，一年的時間增值了370%。

    和一般收購不同的是，在兩次增資和最近的收購中，原股東方都未對標的資產未來業績作出任何承諾。

    關聯交易疑云待解

    遠為投資作為佳納能源的原控股股東，其旗下的卓域集團既向佳納能源供應原材料，也幫助佳納能源銷售產品。大量關聯交易的存在，則讓佳納能源的業務缺乏必要的透明性。

    據披露，2016年、2017年，佳納能源向關聯方的采購金額分別為1.36億元、3.2億元，占當期原輔材料采購總額的24.55%和32.46%；佳納能源向關聯方銷售金額分別為8337萬元和1.1億元，占當期營業收入的比例分別為12.11%和8.22%。

    如此高比例的關聯交易顯然不正常。事實上，在2017年道氏技術增資控股佳納能源時，交易所已對此發出問詢函，要求公司采取切實措施。公司當時承諾，自2018年1月1日起，佳納能源與卓域集團之間將不再發生商品購銷等關聯交易。

    或許，佳納能源需要提供更詳細的關聯交易信息，包括今年一季度是否還存在關聯交易，以及去年的分季度交易細節情況，以證明在道氏技術控股之后，佳納能源與卓域集團的關聯交易是否有減少的趨勢，佳納能源又是否已經尋找到新的可靠渠道。

    對一家凈資產不到2個億的標的公司，道氏技術一年時間里分兩次對其增資5.34億元，做大凈資產的同時，估值從不到3個億做到27億元，也抬升了自家收購成本。且以2017年度經營數據來看，關聯交易占據了標的公司采購額的32%和銷售額的8%，這究竟是迫不得已還是另有隱情？種種異常值得關注。