鎖價定增的“復位”，正激活殼資源交易市場。

    在近期的佐力藥業、碧水源等易主案例中，鎖價定增作為重要工具嵌套其中，一舉鎖定了潛在控股股東的持股成本，增強了交易的確定性：佐力藥業的交易中，未來大股東浙江省醫療健康集團（下稱“浙醫健”）通過受讓股權及鎖價定增的一攬子方案，斬獲并夯實了大股東席位；碧水源的方案中，公司擬向二股東中國城鄉定增募資37億元，后者由此升任大股東。

    “鎖價定增實施后，發行價格可控，買家的成本可以鎖定。這對殼資源交易至關重要，交易模式變得更靈活。”資深投行人士表示，“尤其是對于希望保留較大比例股權的原控股股東而言，鎖價定增提供了一個新的談判通道。”

    買殼成本“一鍵鎖定”

    3月25日晚間，佐力藥業端出賣殼“套餐”。浙醫健擬分步受讓實控人俞有強所持上市公司15%的股份，并擬認購非公開發行的10%股票。交易全部完成后，浙醫健將持有佐力藥業22.73%的股份，變身控股股東。對賭條件是，俞有強承諾，佐力藥業2020年至2022年累計凈利潤總額不低于1.82億元。

    去年5月，佐力藥業曾醞釀賣殼，委身另一浙江藥企華東醫藥。彼時的方案是協議轉讓，實控人俞有強及烏靈合伙企業擬將所持18.60%的股份轉讓給華東醫藥，轉讓款總計不高于10.6億元。

    兩相比較，“組合式”效果截然不同。本次交易中，浙醫健受讓俞有強所持股份的單價是8元/股，而定增部分價格低至4.47元/股，未來控股股東浙醫健的整體持股成本得以大幅稀釋。目前，俞有強持有佐力藥業28.46%股份，本次交易后仍有較大股份保留，可分享國資股東入主后帶來的資本紅利。

    “如果沒有鎖價定增，這樣嵌套定增的易主方案很難設計。因為如果易主后股價出現較大幅度上漲，未來發行時定增的成本就不可控了，會增加買家的交易成本，加大談判難度。”投行人士表示，再融資規則修訂后，這樣的組合模式具有很大的吸引力和靈活度。

    近期，碧水源的易主同樣頗受關注。公司二股東中國城鄉擬以37.16億元認購非公開發行的4.81億股，發行完成后中國城鄉及其一致行動人以22.35%的持股升任第一大股東。公司籌劃定增停牌前股價為11.44元/股，定增價為7.72元/股，鎖價的成本優勢顯而易見。

    碧水源與央企中國城鄉的牽手始于去年5月，彼時公司實控人文劍平及多名股東向中國城鄉合計轉讓逾10%的股份，價格約為9.46元/股，開啟了戰略合作的篇章。有了本次鎖價定增的“續篇”，中國城鄉不僅攤薄了持股成本，更是完成了入主大計。

    易主工具豐富化

    在A股市場中，主流的控制權收購有協議轉讓、間接收購、無償劃轉和要約收購等，受限于再融資新規之前的發行價格和融資規模，鮮有以非公開發行形式取得控制權的案例。

    不過，受讓股份搭配定向增發的案例，仍有零星出現。上海電氣接連斬獲的天沃科技、贏合科技，就同步配套了定增的工具。2018年，上海電氣作為戰略投資者以5.91億元參與認購了天沃科技共計8118萬股，獲得二股東席位。之后，通過股份轉讓和表決權委托，上海電氣成為控股股東，去年9月天沃科技又醞釀向上海電氣獨家定增募資12億元。再融資新規實施后，公司修訂了定增預案，發行價以八折鎖定。

    與入主天沃科技的“分步走”不同，上海電氣收購贏合科技采用了一攬子方案。2019年11月，上海電氣協議受讓贏合科技9.73%股份，同時擬通過認購定增份額向上市公司注資不超過20億元，鎖定控股股東席位。今年2月，公司根據再融資新規修訂了定增預案，將發行價格鎖定為34.01元/股。

    “之前定增價格不確定，成本就不確定。再融資新規實施后，確定性增強了，這對控股權收購交易很重要。”投行人士認為，大股東賣殼有不同的動機，對于不希望出售大部分股權又希望引入實力股東入局的實控人而言，如果買家可以通過定增獲得股份，那自身的存量股份就無需大比例出售，可以分享上市公司易主后的未來收益。

    不難發現，天沃科技、贏合科技、佐力藥業、碧水源等易主案例的入主方均為國資背景。“國資股東資源優勢明顯，入主上市公司對股價有一定提振，定增工具引入后，原實控人保留較多股份，更符合自身利益。”

    并購汪研究中心人士認為，再融資新規之下，如投資人按30%的發行上限全額認購新增股份，投資者可以取得交易后上市公司23%的股權，再輔之以表決權委托/放棄、協議轉讓等方式，上市公司控制權收購的手段將進一步豐富。