對于徘徊在淘汰懸崖邊緣的企業而言，破產重整是其實現借力重生的一道“解藥”。如今，這劑“藥方”正在被越來越多的上市公司納入其資本運作的“工具箱”之中。據上海證券報記者統計，今年以來，近20家A股公司完成了重整計劃。6月至今，有*ST博天、金杯汽車、*ST利源、*ST星星等近20家上市公司密集發布了破產重整的進展公告。

    但囿于重整投資人難尋、債務關系龐雜繁瑣等難題，這條重生之路并非坦途。記者通過采訪相關上市公司、律師、法院、學者等行業人士了解到，近年來，為提高企業破產重整的成功率，社會各界在不斷地摸索、探路過程中，已在制度、模式、路徑等方面出現諸多新變化。如預重整、合體投資、信托計劃等方式的引入，均試圖為企業清除“病灶”贏得更多時間和空間。

    行業觀點普遍認為，破產重整在我國的具體實踐仍有很大的發展空間，《企業破產法》等相關法律法規也亟需修訂、補充。在市場尚未成熟的情況下，伴隨市場發展應運而生的新模式，還有待進一步接受各方檢驗，債務人企業需結合自身實際情況謹慎、靈活地運用。

    提前預演消除企業顧慮

    預重整的意義不只是給正式的破產重整程序“借點時間”，更在于能打消債務人企業的顧慮，為后續發展提供更多回旋余地。

    5月25日，在預重整程序經過9個月時間后，一份法院出具的《民事裁定書》，讓*ST星星正式踏上破產重整之路。這也意味著，*ST星星有望成為預重整制度的最新受益者之一。

    “去年8月中旬，申請人提交預重整申請后，僅一周時間，法院便對*ST星星啟動預重整程序。”傅蓮芳是錦天城律師事務所企業破產重組專業委員會召集人，曾參與多家上市公司破產重整案件。在她看來，預重整程序的引入，將為渴望重生的上市公司贏得寶貴時間。

    為了化解債務危機和避免退市，寄希望于在較早階段通過破產重整實現蛻變的上市公司不在少數。記者注意到，5月中旬以來，包括廣田集團、*ST安控、*ST藍盾、*ST當代、ST宏圖等多家公司發布預重整申請或相關進展事項。

    “從我們過往接觸的多家ST公司來看，有的債務人壓根對破產重整不了解，有的想靠自己最后搏一把，這些情況往往都有可能導致企業錯過最佳的重整時機。”傅蓮芳認為，預重整程序的引入，有助于消除企業不敢破、不想破和不能破的顧慮。

    今年5月成功摘帽的索菱股份即為典型案例。2021年12月31日，從法院受理重整申請方案，到計劃執行完畢，索菱股份僅耗時一個多月便走完正式破產重整程序。而2020年12月引入的預重整，則是索菱股份能被順利挽救的重要因素。

    “預重整可以為債權人、債務人、中介機構提供更多溝通時間，以確保后續運作的高效、提高成功率。”華東政法大學教授楊忠孝分析認為，上市公司通過司法破產重整，必須要找到合適的重整投資人，通常也要得到當地政府、司法系統與證券監管部門的支持，這些環節都需要充裕的時間。一旦正式開啟司法破產重整程序，債權人和債務人應在6個月時間內達成一致意見，并形成重整計劃方案，否則將因破產重整失敗而被清算。

    “預重整制度屬于舶來品。近年來，全國多個省市地區的法院相繼出臺了相關規章，從司法層面鼓勵有需要的企業開展預重整。”作為《上海破產法庭預重整程序審理規程》起草小組成員，上海三中院法官陸韻華向記者介紹說，最近兩年，無論在學術界，還是具體實踐中，預重整都受到了大量關注。

    “對于預重整制度，我們可以理解為，人生病了，選擇留院觀察，有醫護給予適度的醫療救治，查看病因，并決定是否需要轉入病房治療。”陸韻華認為，預重整的意義不只是給正式的破產重整程序“借點時間”，更在于能打消債務人企業的顧慮，為后續發展提供更多回旋余地。

    陸韻華進一步解釋道，預重整制度實際上是賦予了市場各方主體更大的自主空間。“有的債務人因重整結果的不確定性，往往持有觀望態度。引入預重整程序后，他們就能根據這一環節的商業談判情況，對是否正式進入破產重整程序作出判斷。假若債務人對預重整期間的談判結果不滿意，其既可以選擇撤回，尋找其他挽救渠道，也可以繼續申請正式破產重整，等待司法部門的介入。”

    合體投資提供更多可能性

    “產業投資人+財務投資人”模式可滿足企業對資源與資金的雙重需求，是解決重整投資人難覓問題的有效方式之一。

    就急于擺脫困境的企業而言，選擇一名“志同道合”的重整投資人，是一道最難且最關鍵的關卡。為應對這一難題，“產業投資人+財務投資人”的合體投資方式，成為不少債務人企業的共同選擇。

    力帆科技（更名前為“力帆股份”）則是采用這一模式實現新生的典型案例。2020年8月24日，因資不抵債，力帆股份旗下10家全資子公司被債權人向法院申請進行重整，股票簡稱也從“力帆股份”改為“*ST力帆”。此后，陷入困境的力帆股份引入滿江紅基金和吉利邁捷投資有限公司作為財務投資者和產業投資人，而后兩者的實控人均為吉利科技集團。

    2021年1月，隨著“新主”正式入主，力帆股份不僅更名為力帆科技，賽道也轉換至換電業務，與吉利科技集團形成業務協同。在脫胎換骨一年多后，力帆科技企業運營步入正軌。今年一季報顯示，公司營收和凈利潤分別同比增長48.74%、220.54%。

    上述提到的索菱股份破產重整案通過運用此法，重拾發展希望。去年年底，一方是擁有地產、新材料、礦業、物流等多元業務的湯和控股，另一方是具有深圳地方國資背景的深圳高新投，兩者共同作為投資人，參與并完成了索菱股份的重整事項。不到半年時間，索菱股份不僅成功“摘帽”，今年一季度營收同比增長12.11%至1.89億元；歸母凈利潤由去年同期的-8976.8萬元大幅收窄至-391.25萬元。

    “索菱股份一季度經營數據體現了公司加強內部管理后的成效。”公司董事長盛家方近期接受上海證券報記者專訪時表示，索菱股份執行完重整計劃、“摘星脫帽”后，正在通過抓內控、抓管理、抓市場，不斷重塑客戶對公司的信心。

    “引入重整投資人質量的情況和重整方案的合理有效性，是決定公司重整能否最終順利實施，公司能否快速恢復正常運營并脫胎換骨、持續健康發展最關鍵的因素。”兩年前，天海防務歷時18個月完成破產重整。在公司創始人、前任董事長劉楠看來，其中最耗費時間的工作就是尋找合適的投資人。

    劉楠坦言，在重整投資人的招募過程中，公司優先考慮有國資背景、行業背景和新興產業背景的投資人。“我們當然不排除其他國有和民營的基金及其他方面的財務投資人、產業投資人，但希望通過重整，使股東結構更為合理，為未來的業務發展奠定基礎。”

    “現實情況是，有業務協同的產業投資人越來越難找。”傅蓮芳認為，重整投資人光有錢是不夠的，還應對重整企業和其所處行業有足夠的了解，掌握對企業行業實際情況的分析研究能力，能夠充分挖掘企業的重整價值，并裝入有發展潛力的產業或高價值資產，從而帶動上下游聯動發展。因此，采用“產業投資人+財務投資人”模式，可滿足企業對資源與資金的雙重需求，是解決重整投資人難覓問題的有效方式之一。

    楊忠孝同樣認為，一名合適的重整投資人，不僅要能為企業提供資金，也要帶來轉型升級思路，同時還能從管理經營、專業技術等方面為企業賦能。“在實踐中，同時具備這三項能力，且愿意幫助企業走出困境的投資人數量畢竟有限。所以，運用組合式的重整投資人模式，可提高企業重整成功率。”

    信托兜底有待“去偽求真”

    信托計劃的引入，確實可以提高企業破產重整效率。如果重整管理人對資源整合的能力不夠強，將為企業日后發展埋下隱患。

    除了投資方式出現新模式外，自2016年渤鋼集團破產重整案首次引入信托機制以來，這一金融工具不斷出現在企業破產重整中。

    近期，負債1300億元的華晨集團公布了重整計劃草案，除了絕大部分資產已有“歸屬”外，因未找到合適的投資人，剩余約200億元資產，將被打包進入信托計劃，后續由信托計劃處置。

    同樣的方式也被引入國內規模最大的重整案——海航集團破產重整案。今年4月24日，海航集團破產重整專項服務信托依法成立，由中信信托和光大興隴信托聯合擔任受托人，這意味著海航集團等321家公司的全部資產將被合并納入信托計劃。

    除此之外，在北大方正系、康美藥業、中科建設等多個資產規模龐大的企業破產重整案當中，均采用了信托計劃來處置不良資產。

    在傅蓮芳看來，以往企業破產重整更多是采用債轉股、資本公積金轉增等方式處理債務問題。信托因其具有破產隔離、靈活實現參與各方訴求、提高資產管理有效性、避免破產財產低價處置，以及實現破產債權證券化等作用，正被越來越多地引入到企業破產重整中。

    “近兩年，在違約及企業破產重整案例增多的背景下，風險處置受托服務信托甚至成為部分信托公司的業務探索方向。”一名信托行業從業者告訴記者，從理論上講，信托公司參與風險處置受托服務信托業務，具有一定制度優勢，但在專業能力、經驗、渠道和人才團隊建設上還存在短板。

    硬幣的另一面是，來自市場的爭議聲也在不斷傳出。“信托計劃的引入，確實可以提高企業破產重整效率。但不能回避的是，重整管理人收取管理費用，理當竭盡全力提高破產重整回收率。而打包不良資產進入信托計劃，是否代表重整管理人對資源整合能力的不足，這個問題值得商榷。”一名投行人士向記者表示，對固定資產、長期股權等不易變現的資產處置能力，更能反映出重整管理人的綜合實力和管理水平。

    另有行業資深人士向記者表示，處理破產重整案件時，引入信托計劃確實能提高效率。但重整管理人收取一道管理費，信托公司再收取一道托管費，會導致企業成本增加。每個破產重整方案在出爐前，都經歷了不為人知的博弈，需要耗費大量的時間和精力。如果重整管理人能力水平有限，則無法開出精準“良方”，甚至還可能為企業日后再次陷入財務危機埋下隱患。