作者：格隆匯·發條陳

    2018年1月20日，萬達剛舉辦完年會。這次王健林沒有唱《一無所有》，也沒唱《黃梅戲》，而是靜靜地聽，當會場飄蕩起《歌唱祖國》時，王健林激動得難以自已，從桌上拿起方巾悄悄擦掉眼淚。后來他坦言：“2017年是萬達集團歷史上難忘的一年，萬達經歷了風波，承受了磨難。”

    9天后，萬達官網突然宣布與騰訊、京東、蘇寧和融創簽訂戰略投資協議，計劃投資約340億元人民幣，收購萬達商業香港H股退市時引入的投資人持有的約14%股份。

    三年之后，面對騰京蘇融四大“白衣騎士”，不知王健林會否想起，他決定將萬達商業從香港主板退市的那個遙遠下午。

    一、禍起蕭墻與萬達困局

    這一年，王老板經歷的實在是太多。

    作為局外人，我們都不免為王老板心疼一秒。但是作為曾經的首富，我們想知道，怎么到了去年那個雞年，就雞飛狗跳了呢。

    或許經濟潮流中存在無盡力量的無形之手，或許再大的公司在時代的洪流中也不過是滄海扁舟，欲戴皇冠，必承其重。置身時代洪流之中，享受其紅利，也應承受其不堪常人忍耐的重量。商業決策尚能自我判斷，而皇冠的重量是不可預測的。萬達的種種流年不利，萬惡之源也許是牛津大學那次演講，也許就在萬達決定2016年從香港私有化退市的那一刻開始。

    2014年12月23日，萬達商業在香港上市（3699.HK），發行6.52億股，每股發行價48港元；創造了2014年當時香港最大規模IPO紀錄，募資金額達288億港元。

    然而，那時地產企業估值在全球資本市場都尚處寒冬，港股市場不憚以最大的惡意來揣測內房股，破凈股遍地。萬達上市后，除了2015年復活節那波港股大時代瘋牛之外，基本就是在發行價之下運行。

    2016年3月30日晚間，萬達商業突然宣布持有公司43.71%股權的控股股東大連萬達集團擬將公司私有化，并在5月30日再度公告，宣布要約價至每股現金52.8港元，要約價較IPO定價48港元上浮10%，較停牌時的38.8港元高出逾36%。

    2014年12月23日到2016年3月30日，萬達商業從上市到私有化退市僅用了463天，也是這一刻埋下了后來一系列的雷：斷了融資平臺，埋下對賭協議。

    而后，萬達又誤判了時勢，開始在海外買買買。

    也許首富也想不到，怎么滴這個天突然就變了呢。

    2017年6月，市場突然傳出消息，銀監會于6月中旬要求各家銀行排查包括萬達、海航集團、復星、浙江羅森內里在內數家企業的授信及風險分析，排查對象多是近年來海外投資比較兇猛、在銀行業敞口較大的民營企業集團。萬達和復星等，當天遭遇股債雙殺。

    一個月后，全國金融工作會議在北京召開，習主席發表重要講話，強調金融安全，強調穩中求進總基調，強調健全金融法制，用下圖感受下這個會議的基調：

    萬達開始陷入困局。

    二、斷臂求生

    突然間，高杠桿，海外投資，對賭協議三個大雷，就死死的壓在首富頭上。

    然而，軍人出身的王首富不像賈躍亭那樣優柔寡斷，當斷則斷，不久后，萬達開始壯士斷腕。

    7月19日，在一場羅生門的發布會后，萬達、融創、富力三位大佬宣布了新的交易方案：

    1）富力地產以199.06億元收購該77家城市酒店全部股權。

    2）融創中國以438.44億元收購前述十三個文旅項目的91%股權，并由交割后項目承擔現有全部貸款約454億元。

    境內大規模的卸杠桿，境外也在退出項目，第一、二個雷就基本拆掉了，但是拆這個雷的代價就是公司資產大幅變動，重新上市遙遙無期，那第三個雷也就蠢蠢欲動了：那就是退市時萬達集團與投資人簽訂的激進對賭協議。

    退市時萬達引入投資人資金規模為344.55億港元，且承諾如公司在退市滿兩年或2018年8月31日之前未能在內地主板市場上市，萬達集團將回購全部股份，并向海外及境內投資者分別支付12%和10%的利息。

    人一倒霉，喝涼水都塞牙。

    萬首富當時能簽這種協議，說明了對萬達回A是躊躇滿志，現實再次開了個玩笑，國內對房地產融資開始收緊，萬達回A變得遙遙無期。

    根據上交所首次公開發行股票正常審核狀態企業基本信息情況表顯示，大連萬達商業地產審核狀態仍為“已反饋”，在申報企業中排42位。按照對賭協議，距離萬達商業回A的最后截止日僅剩下6個月。

    這次萬達年會后宣布的新戰投協議算是排掉了對賭的雷。

    設想下，如果不是退市，萬達就不會激進對賭戰投，更不會錯失了港股內房牛市，中國恒大、融創和而且留著一個融資平臺，即使面臨不可預測之手干預，也不至于過得如此困難。

    現如今，在經歷一年多的磨難，萬達基本解決了高杠桿、對賭協議以及海外投資三大問題。

    1）海外投資問題：2018年年會上，王健林強調了萬達集團以成本計資產7000億元，同比減少11.5%；其中國內資產占比93%，國外資產占比7%。

    此外，萬達計劃逐步清償全部海外有息負債，港股上市的萬達酒店發展就出售了澳洲的項目，今日復牌暴漲22%。

    2）降杠桿：萬達在出售資產降低負債外，還繼續在未來兩到三年時間，把企業負債降到絕對安全的水平。

    3）對賭置換：根據最新的信息，王健林在為萬達商業引入340億元戰略投資的同時，還推遲了萬達商業IPO的最晚截止時間至2023年10月31日前完成上市，從這次戰投協議看萬達商業的估值約為2429億元，約比退市時增加20%，考慮到當初私有化投資人的利息成本，這次退出的原投資人差不多也能有10%以上的收益。

    在經過幾次大型排雷后，萬達雖不復往昔盛況，但相比于海外投資四大天團（海航系、復星系、安邦系和萬達系）中的安邦和海航，萬達也算是提前安全落地。

    1月29日的公告中稱：引入新戰略投資者后，萬達商業將更名為萬達商管集團，1至2年內消化房地產業務，萬達商管今后不再進行房地產開發，成為純粹的商業管理運營企業，各方將推動萬達商管集團盡快上市。

    成為純粹的商業管理公司的萬達商業變得更輕，算是徹底去地產化了，在騰訊等巨頭的加持下實現上市的進程或會加快，屆時估值邏輯也將發生改變。

    三、首富的新野望

    也許王老板十分重視當年的退市承諾，也許是面臨了什么柯里昂式的“不能拒絕的理由”，總之王老板已經是下定決心能賣多少賣多少，為了拯救自己，拯救萬達，甚至不惜推倒重來。問題是推倒容易，但是“重來”怎么辦？

    王老板終究家大業大，不是那個一無所有的酸秀才，里外里多少人盼著他，多少雙眼睛盯著他。還是老教父那句話說得好：“女人和孩子可以犯錯，但男人不行。”

    無獨有偶，東漢末年，劉表的兒子劉琦也遇到了相似的問題。劉琦本是劉表長子，名正言順的繼承人。但劉表的次子劉琮，因為娶了劉表后妻蔡氏的侄女，而更加得到劉表的青睞，竟形成奪嫡之勢。看來，娶對人還是很重要的。總之，劉琦在這場奪嫡之爭最終落在了下風。于是他便找諸葛亮出主意，諸葛亮給劉琦出了一個“申生在內而亡，重耳在外而安”的辦法。意思是，你劉琦也別想著什么爭來爭去了，這里太危險，還是趕緊跑吧。劉琦因此留下了性命，并成為蜀漢復興的一枚重要伏筆。

    王老板也做了相同的選擇，既然房地產不是久安之地，那我就去干別的吧——新零售。

    29日的公告中，萬達就不忘講一個更美好的故事：

    重新定位的萬達商管集團將利用騰訊、蘇寧、京東海量線上流量和本身巨大線下商業資源開展多方面合作，共同打造線上線下融合的中國“新消費”商業模式，為中國消費者提供更智慧、更便捷的消費體驗，實現實體商業與互聯網企業的雙贏。

    騰訊、蘇寧等投資人將利用資本力量，持續支持萬達商業加快發展，盡快實現1000家萬達廣場的目標。

    這不免讓人想起萬達上市前聲勢浩大的“騰百萬”的歷史。王健林在上市前兩月拉上百度與騰訊，成立合資公司上海新飛凡電子商務有限公司，江湖人稱”騰百萬“。可惜不久，騰訊和百度不愿增資，項目便不了了之。

    這次，騰訊攜手京東、蘇寧和融創，用真金白銀砸進去，是否會不一樣？

    這次的主角先換成騰訊和阿里。

    看BAT的發展史，不免感嘆冥冥之中似乎已有定數，百度守住了搜索，而阿里占據了電商，騰訊則成為社交之王。很多年里，無論是騰訊努力做電商，還是阿里竭盡全力做社交，最后都失敗了。

    但是，毋庸置疑的是，對于“希望自己的產品和服務像水和電一樣融入生活”的騰訊而言，電商注定是其不可能放棄的一塊。

    從銷售規模現狀看，阿里系占據網購GMV的規模約65%，當之無愧的電商霸主，其中2017年中期天貓的B2C份額為50.2%，是京東的2倍多。但是，不容忽視的是，電商正慢慢出現增速瓶頸，在電商業蟄伏已久的騰訊必然不會放過這個機會，爭取彎道超越。

    國內現代零售行業從70年代起步，到21世紀后中國電商行業充分享受到了人口以及基建發展（通信、物流等）的紅利，實現了爆發式增長，也成就了阿里巴巴。但是經過十幾年快速發展，電商增速出現明顯的下行。2016年網購市場規模為5.33萬億，同比增長39.2%，更值得注意的是，網購用戶人數增長已低于10%。

    而除了網購用戶的增速放緩，中國網民每周上網的時間也停滯不前，連續兩年維持在26小時/周水平。可以說，網站和APP等線上入口對用戶的跑馬圈地已經到尾聲，電商的流量紅利也逐漸在筑頂。

    換另一個角度，電商中規模貢獻最大的三大品類分別是：服裝、家電、3C。在2017年滲透率方面已經達到約30%-35%水平（B2C），若加上C2C部分，預計服飾、家電、3C品類電商滲透率已接近35%-40%水平，此三大品類的電商滲透率上限約在50%左右，未來繼續提升空間逐漸縮小。

    在舊的韭菜園已割無所割時，自然會開始轉向下一個流量充沛的地方。

    2016杭州•云棲大會開幕，馬云發表主題演講表示：“電子商務”這幾個字可能很快就被淘汰。從明年開始，阿里巴巴將不再提‘電子商務’這個說法。純電商的時代很快就會結束，未來的十年、二十年將沒有電子商務，取而代之的是‘新零售’。線上線下和物流結合在一起，才會產生新零售。”

    而阿里口中的“新零售”就是騰訊口中的“新消費”。

    互聯網有句流行語：走自己的路，讓別人無路可走。先用線上搶奪市場，讓線下無路可走，商業地產也挨了幾年寒冬，現在又借著消費升級和體驗升級，重返線下，此“翻手為云覆手為雨”的戰略，不得不服。

    “新零售”也好，“新消費”也罷，都只是一個新馬甲，本質上就是電商發展到達瓶頸，純線上的流量到頭了，好賺的錢賺完了要啃硬骨頭了，開始了線上線下融合的新趨勢。

    新戰場的硝煙彌漫。

    在新零售這個概念出來之前，線下的目標就已經很清楚：優質的線下商業流量資源。線下資源從零開始扶持是很難的，一個蘿卜一個坑，所以在二級市場直接買買買是有效率的。看看這些年阿里和騰訊在線下零售的布局：

    又是二元對立的格局，本以為前不久的阿里收購高鑫零售是收官之戰，想不到29日萬達與騰訊牽頭的組合才是新戰場割據的終結。

    值得注意的是，上圖中的蘇寧，在昨天前還是歸屬阿里系的，這次倒戈攜手騰訊與萬達講新消費的故事，頗有戰國時期合縱連橫影子。

    早在2015年8月，阿里巴巴與蘇寧云商就進行了股權置換，阿里投資約280億元人民幣參與蘇寧云商的非公開發行，蘇寧以140億元人民幣認購不超過2780萬股的阿里股份。截至到2017年9月30日，阿里巴巴持有蘇寧云商19.99%的股份，是蘇寧的第二大股東。阿里系牽手蘇寧沖的就是蘇寧在家電、3C類目的優勢可以補上阿里系的短板，打擊京東。

    耐人尋味的是在2017年12月蘇寧公告出售了阿里巴巴集團不超過550萬股，收到股票出售價款合計9.4億美元（約合62.2億元人民幣），預計可實現凈利潤約32.5億元人民幣。不到一個月轉頭又攜手騰訊參與了萬達的戰投。

    也許真的是小孩才分對錯，大人只看利弊，這里有多大的利益能讓蘇寧離開好朋友牽手他的死對頭？又是怎樣的利益才能讓蘇寧和京東這兩個死對頭走到一起？

    回到這次新零售和新消費之爭。零售行業是一個古老的行業，從以物易物，到以貨幣易物，再到打破地域限制，到現在回到線下不單單是零售消費，還涉及到支付市場、數據和金融等。不過到目前為止，騰訊和阿里都是買買買做布局，甚少有實質性的動作去實踐新零售。這次雙方形成涇渭分明的線下布局，后面應該會進一步開啟實質性的線下整合，也才是真正的線下升級與競爭。

    萬達想搭上騰訊的大船，重新開始新的征途。

    1月20日，萬達集團董事長王健林在萬達年會上反思萬達網絡科技集團成立一年多來的成敗時如此表示。我曾經犯的一個錯誤，就是給了曲德君（萬達網絡科技集團總裁）太多的錢，我跟一些企業家討論，他們說當初網科少給點錢，定個投資上限就好了。”2017年12月，萬達網絡科技集團從當天開始大規模裁員，據稱要從目前的6000名員工裁至300名，即只保留職能部門..。

    互聯網思維和房企的金融思維，想說愛你不容易，互聯網的方法論是不會改變的，剩下的問題就是首富會不會為了新劇本改變自己..。

    結語：

    但是不論是被動還是主動，王健林這杠桿算是卸下了。

    在這洪流中，能任憑風浪起，穩坐釣魚船的，也許只有真正經過經濟大周期考驗，以及領會社會主義市場經濟的智者。

    指不定下次大周期變幻，這次卸下了杠桿的王健林或許塞翁失馬，反而笑到最后。