——首批28家上市公司成長路徑回顧與創業板改革展望

    ■本報記者 姜楠

    9年前的10月30日，首批28家公司代表齊聚深交所上市大廳敲響登陸創業板的鑼聲，開啟資本市場征途。時至今日，9年的時間里，創業板上市公司已經從28家增到734家，總市值3.91萬億元（數據截至10月19日）。這一數值雖然距離創業板峰值有些差距，但是在大環境整體下行情況下在所難免。從最新的三季報預告情況看，創業板整體增速回落、但中位數增速穩定，意味著已經出現頭部公司業績平穩，甚至繼續改善，尾部公司則下滑明顯的分化走勢。這也突出反映了創業板市場已經形成一批具有行業代表性的優秀公司，并在服務創新轉型中發揮著積極作用。

    本文聚焦的首批上市28家企業，這9年間在資本市場這個舞臺上也書寫了各自的悲喜，展現出不同的風采。無論從產業鏈條的整合，還是企業成長的角度回望，這28家企業走過的路無疑也是創業板9年發展的一個濃重縮影：有成績有不足，在價格發現、支持創新資本方面體現了世界交易所的共性，也自帶年輕不成熟而成長迅速的天然優勢。

    因而，監管層在多個場合提到深化創業板改革。這是新時代賦予資本市場的新使命，也是創業板改革的大方向，實現經濟高質量發展，需要全面提升資本市場服務能力，需要不斷開放納新、迭代遞進，持續提升對創新的包容度、對市場需求變化的適應性。

    深交所總經理王建軍在今年6月份的第二十屆風投大會上明確表示要深化創業板改革，針對創新企業需求，推動制定差異化、多元化的發行上市條件，提升并購重組和再融資制度的靈活性、適應性，為科技創新企業提供穩定、可靠的投融資環境。引領創新，將深交所努力打造成世界領先的創新資本形成中心。

    同一賽場上的不同競技者

    如同賽場上的運動員，9年前28家公司站在同一發令槍下開始競技。

    在創業板這個舞臺上，大多數創業期企業經過摸爬滾打，成長為行業內的翹楚，同時通過輻射效應，吸引更多創新企業，形成板塊集聚，不斷壯大創業板，為這個舞臺增添活力和發展后勁。

    “資本助力為企業發展插上了翅膀。”紅日藥業董秘藍武軍在接受記者采訪時由衷地表示。

    “得益于上市，打破了公司資金瓶頸，才有了今天的愛爾。”愛爾眼科董秘吳士君面對到訪者也每每這樣吐露心聲。按照這9年里市值變化的幅度從大到小進行排序，排在首位的愛爾眼科總市值增長了880.37%，不但已成為細分行業領域的龍頭，其市值水平在創業板全部公司中也名列前茅。

    成為創業板上市公司，不僅滿足了資金需求，而且提高了公司知名度，提升公司治理能力，為企業更快更好的發展提供了平臺和更多工具。漢威科技董秘肖鋒對記者說：“漢威科技從無到有，從名不見經傳到現在成為國內領先的氣體傳感器及儀表制造商、物聯網解決方案提供商，是資本市場對創業公司強力推動的有力見證。”

    透過9年的累計數據可以發現，創業板上市的首批28家公司，大部分發展勢頭良好。財務數據顯示，28家公司上市初平均營業收入3.48億元，如今已增長至21.8億元（截至2017年年底），年復合增長率為25.78%；平均凈利潤也由2009年的0.66億元增長到2.24億元（截至2017年年底），年復合增長率為16.47%。2017年度，28家公司平均實現營業收入、凈利潤分別比創業板平均水平高42.2%、88.98%。2018年上半年，28家公司平均實現營業收入、凈利潤分別為11.35億元、1.22億元。

    從中可以看出，28家公司9年間實現了規模增長和盈利能力提升，表現出良好的成長性。而且和二級市場表現也基本契合。截至今年10月19日，首批28家公司總市值由上市當日的1399.67億元增長到了的2790.49億元，漲幅99.37%。

    當然，運動員個體不同，身體差異在所難免。有的擅長奔跑，比如樂普醫療，在9年間一直保持著營業收入、凈利潤的穩定增長；有的可能更懂技巧，借助并購重組，幫助企業擴張實現彎道超越，比如愛爾眼科。當然，也有的一直處于跟跑，或扎實于主業，或在創新與超越的路上矢志求索；也有的憑借弄虛作假蒙混了一時，卻終于在9年的長跑中敗下陣來。

    相較之下，排名最后的金亞科技總市值則縮水了94.85%，最近市值僅有2.65億元，成為A股市場上總市值最小的個股，并且由于涉嫌欺詐發行股票等違法行為，于今年6月27日被深交所啟動了強制退市機制。

    中航證券研究員符暘從PE變化的角度分析指出，全部28家上市公司的PE水平較上市時都出現了下跌，這與市場整體環境有關：一方面是2009年創業板首批新股上市，市場追捧熱情較高，會給予較高的估值水平；另一方面，當前市場環境較差，創業板整體跌幅較深，估值處于歷史低位。但是，28家公司同時上市，9年后出現明顯差異，其背后的原因仍然值得深入探討。

    符暘認為，創業板首批28家公司業績表現的分化，除了上市公司本身經營水平因素之外，還與其所處的行業有關。如今宏觀經濟結構處于優化調整的過程中，產業更替必然體現為戰略性新興產業與傳統產業之間業績增速的分化，如28家公司中，傳媒、醫藥生物等代表消費升級方向的上市公司業績漲幅整體靠前。

    創業板改革將走向縱深

    中國證監會主席劉士余在10月19日接受新華社記者采訪時特別提到，增強創業板包容性，提升創業板上市公司質量。這既是對創業板發展成果的肯定，也蘊含著對創業板改革方向的指引。

    畢竟，創業板以扶持創業創新企業為初衷，在制度建設方面通過借鑒海內外市場的經驗，9年間不斷進行更貼近高科技、創新型、成長型企業發展特征的改革。中航證券金融研究所所長、國家金融與發展實驗室特聘高級研究員董忠云接受記者采訪時表示，在創業板設計的初期，對準入機制進行了優化，大幅降低了對各項財務指標的要求，拓寬資本市場支持實體經濟的覆蓋面，推動更多創新型、成長型中小企業借助資本市場實現發展。

    2012年，創業板退市制度出臺。這是業界最為推崇的創業板改革措施。在暫停上市情形的規定中，將原來“連續兩年凈資產為負”改為“最近一個年度的財務會計報告顯示當年年末凈資產為負”；在終止上市情形的規定中明確“連續兩年凈資產為負或者因追溯調整導致連續兩年凈資產為負，則其股票終止上市”。董忠云認為，“這是創業板退市制度最具威懾力的條款”。

    2014年，創業板再融資制度正式落地，“小額快速”定向增發機制大幅縮短了行政審批時限，適應創業板公司“小步、快跑”的融資特征。但隨著市場的變化，“小額快速”機制在執行中出現了一些問題：實施情況不理想，僅5單獲核準；部分融資條件設置也不盡合理，資產負債率不低于45%的要求使得八成創業板公司無法公開發行，限制5名發行對象加大了發行難度。

    另一方面，隨著國內經濟的迅猛發展，創業板制度上的改革步伐滯后，尤其是發行上市等基礎性制度9年來沒有大的變化，難以包容日新月異的新經濟發展需求。致使很多優秀的創業企業攔在門外，其中不乏阿里巴巴、京東這樣的互聯網巨頭，以及此次引領港股上市潮的小米、美團。因而，在境外交易所競相推出制度改革的背景下，如何從制度上突破，持續深化改革，以更好地服務市場服務經濟轉型成為創業板市場各方參與者都不得不思考的問題。

    “IPO標準在某種程度上將創業板變成了‘第二主板’，進而削弱了創業板的本色和包容性”。董忠云表示，“這導致創業板對我國創新經濟的代表性降低。”

    如是金融研究院首席資本研究員張奧平接受記者采訪時分析稱，國內創業板市場改革應該逐步向港交所、紐交所、納斯達克等市場看齊，借鑒其改革經驗，包容性地接受同股不同權制度，對接新經濟企業，吸引他們留在國內。

    深交所今年年初發布的《2017年個人投資者狀況調查報告》顯示，有近九成受訪投資者表示創業板應當增強對科技創新企業的支持力度。其中，74.6%的投資者支持對企業首發條件中的財務標準作出優化安排，57.6%的投資者支持對雙重股權結構的企業首發條件作出優化安排。

    董忠云建議加快腳步，繼續降低IPO的門檻，提高IPO的開放性和包容性，比如降低財務指標的要求，讓更多有高成長潛質的優秀創新型企業能借助資本市場發展壯大，而且要努力讓上市制度從審批核準制向注冊制過渡。

    董忠云還提出，要注重前端上市資源的培育，“與納斯達克市場相比，我國的創新體系還存在差距。不過，在‘大眾創業、萬眾創新’大潮中，創新型國家建設正在加速推進，相信這會為中國創業板發展打下堅實基礎并從制度層面為其保駕護航。”

    此外，退市機制的持續完善成為業界專家的共識。張奧平談到，“有進有出才是健康的市場。”董忠云也認為，創業板實行更為嚴格的投資者適當性管理，適合支持風險較高的新經濟企業，高成長的背后，就是高風險，創新企業有進有出，才是市場的常態。

    今年2月9日深交所發布的《深圳證券交易所發展戰略規劃綱要（2018-2020年）》明確，未來3年將大力推進創業板改革，針對創新創業型高新技術企業的盈利和股權特點，推動完善IPO發行上市條件，擴大創業板包容性，在退市機制常態化等方面取得新突破。

    業界認為，這份綱要展示了深交所進行制度改革的決心，有理由期待創業板隨著未來不斷進行制度深化改革和創新，將愈加完善并比肩美國納斯達克，承擔起服務我國實體經濟、釋放挖掘經濟增長新動能的歷史重任。

    公司董秘如是說

    首批上市的28家公司中，行業分布集中在生物醫藥、健康醫療、科技信息等新經濟領域。9年間，這些公司充分利用創業板這一資本平臺，把握經濟發展機遇，通過市場化并購重組、研發高投入和轉化等便利條件，使企業規模、市值、凈利潤等指標得以呈現高速增長，遠高于創業板市場整體平均水平，并躋身行業前列。這也從另一個角度成為創業板在服務實體經濟方面成績的證明，尤其在支持技術創新和戰略性新興產業發展方面成效顯著，篩選和沉淀出一批優秀企業，受到市場高度認可，其中的一些共性值得借鑒和推廣。