國家金融與發(fā)展實驗室理事長 李揚

    尊敬的各位嘉賓、女士們、先生們大家上午好！非常高興再次參加我們的會議，今天我想和大家分享的題目是十五五時期資本市場發(fā)展的機遇，我講其中的一個部分，就是資本市場。我講四個問題：

    第一個問題說一下融資兼顧的變化，大家知道有很多東西在潛在的發(fā)生了變化，而對于這個變化有不同的解說，有些人認(rèn)為反映了經(jīng)濟(jì)、金融形式的一些問題，那么我覺得這些變化應(yīng)當(dāng)說是凸顯了資本市場的重要性，因此也優(yōu)化了中國的融資結(jié)構(gòu)第一個。

    第二個要講大家都回避不了的問題利率下行，大家都感覺到利率下行，我們可以看得到在未來的一段時間里，利率還會下行，那么從全球來看，前幾年，利率在上升，現(xiàn)在又重新進(jìn)入了下行的通道，全市場的環(huán)節(jié)利率，利率對于金融來說極端重要的要素，所以它的變化肯定會影響了我們其他方面的變化。當(dāng)然總的來說利率如果說是下行的話，對于權(quán)益性的交易，對股票市場的發(fā)展是利好的。

    第三個就是講一下資產(chǎn)管理市場，因為關(guān)于資本市場本身就是我們說狹義的資本市場，講的很多了，尹主任說了很多，證監(jiān)會有很多的文件現(xiàn)在基本上進(jìn)入了正規(guī)。但是在我們看來，全面的發(fā)展中國的資本市場，應(yīng)該考慮一些相關(guān)周邊的一些市場發(fā)展，其中有一個就是關(guān)于資產(chǎn)管理市場。這個在中國大家也知道也經(jīng)過一些波折。

    第四個是要談一下并購，并購重組。為什么要特別強調(diào)并購重組呢？并購重組從來就是我們資本市場重要活動。所以現(xiàn)在要強調(diào)它是因為中國經(jīng)濟(jì)發(fā)展進(jìn)入了存量發(fā)展時期。這個變化很大，如果說前幾十年是增量發(fā)展，它是在增量發(fā)展的過程中調(diào)整結(jié)構(gòu)，最近這些年應(yīng)該說進(jìn)入存量發(fā)展的階段了，就是說增量不敢增了，也增加不了了，于是通過存量的發(fā)展來優(yōu)化結(jié)構(gòu)。這個過程所以并購充足就非常重要了。大家知道自從吳清主席就任以來三個東西，一個就是新的國九條，第二個是并購六條，第三個是上市公司的價值管理的白皮書，他強調(diào)這幾個方面，認(rèn)為是這個市場基石，并購變的尤為重要，我們簡單說一下。

    大家看一下，我們先看一個中國人民銀行剛剛公布的一個關(guān)于社會融資的一個數(shù)據(jù)。截止到9月末，我國這么多來看，我不細(xì)說，但是我用紅字標(biāo)注了大家關(guān)注的東西，總的來說社會融資規(guī)模是在增長，但是從結(jié)構(gòu)上來看，幾乎所有的貸款項目都下降了，相對下降了。那么政府是高了一點，結(jié)果很清楚，社會規(guī)模總量在增長，但是里面我們所熟悉的融資相關(guān)的這些項目都增長率下降了，除了政府之外。那么這是一個很大的問題，很多研究者就是這樣一種情況表明金融狀況不太好，表明經(jīng)濟(jì)狀況不太好，我覺得不能這么悲觀，結(jié)構(gòu)變化我覺得是一個有利的變化，也就是有利于我們調(diào)整我們多年來一直想調(diào)整的融資結(jié)構(gòu)，特別是發(fā)展資本市場。

    那么為了讓大家對這個事情有一個了解，我提供一下我們國家金融發(fā)展實驗室的研究成果，這個成果就是分別從負(fù)債端到資產(chǎn)端來衡量的金融部門杠桿率的變化，我也說明了資產(chǎn)方的金融杠桿率體現(xiàn)了銀行部門流入非銀行的，負(fù)債方是相反的，大家看有一個非常明顯的交差點。這個交差點其實是這個2019年發(fā)生了什么事？我們看大家想一下，從我們股市在2000多點徘徊，那么還有一個就是我們資管新規(guī)，在此之前大資管有一個蓬勃的發(fā)展。

    第三個事情就是影子銀行開始整頓并且基本上成立了，這幾個事情我們今天不是深入討論這個問題的時候，這幾個事情對于中國融資的變化產(chǎn)生了極大的影響，這個上面一下就看出來了，一下子兩個發(fā)展方向變了，實現(xiàn)了非常大的，越來越大的口。這樣一個走勢有很多的理論，我們不細(xì)說，但是他表明一個情況，社會資金大規(guī)模的回流銀行，我們說金融改革，金融改革如果說簡單一點，對中國來說就是把錢從銀行中趕出去，趕到哪去？一面趕到資本市場，一面趕到非銀行金融機構(gòu)去，這個是金融改革的基本方向。

    現(xiàn)在這個趨勢是以前從資本市場撤回銀行，從非銀行金融機構(gòu)撤回到銀行，那就是傳統(tǒng)了，所以這個交叉點表明了這樣一個歷史事實。好在歷史事實發(fā)生了改變，2025年初開始官方統(tǒng)計的這兩個數(shù)字發(fā)生了變化，我們現(xiàn)在還沒有把它畫出來，但是已經(jīng)發(fā)生了變化，這個口在縮小，那表明我們整個資金的布局開始較多的向資本市場走了，較多的向金融機構(gòu)市場走了，應(yīng)當(dāng)說優(yōu)化了。所以實現(xiàn)了一個概念就是脫貧，剛才我們還在談這個事情，脫離銀行的媒介，我們說銀行叫金融終結(jié)機構(gòu)，我們這個社會融資通過銀行媒介一手借一手貸，我們改變的就是融資為主的情況，要發(fā)展直接融資，大家記得從上個世紀(jì)末開始我們的所有改革文件、黨的文件、政府文件都會有一條大力發(fā)展融資，就是講的要做這個事。

    趨勢扭轉(zhuǎn)也就是錢出來了，錢從銀行里面出來了，我想各位一定會有經(jīng)歷，現(xiàn)在你到銀行去存款，或者從你們自己來說我不想存在銀行去拿點利息怎么辦，那點利息還不夠成本呢，所以趨勢發(fā)生了改變，這個改變是有利于我們資本市場的，這個是非常好的，而且這是一個大的環(huán)境。

    因此大力發(fā)展資本市場就是十五五金融改革的重點，我也不細(xì)說，剛剛尹主任講了很多了，我就強調(diào)幾點：

    一個是強調(diào)所謂包容性、適應(yīng)性，落腳在健全、投資和融資相協(xié)調(diào)的資本市場功能，也就意味著過去我們兩者的協(xié)調(diào)方面做的不夠。所以在十五五要平衡這兩者，所以我們現(xiàn)在很多的政策其實你看它都是對投資者特別是中小投資者給予關(guān)照，這個應(yīng)該是下一步我們發(fā)展的重點。

    第二個穩(wěn)步發(fā)展期貨衍生品和資產(chǎn)證券化也就是發(fā)展衍生品，大家原來知道衍生品市場在中國發(fā)展的比較艱難的，你說期貨搞了多久才推出來，然后資產(chǎn)證券化，我是親歷者，花了7年時間才推出來一個。

    第三點就是值得注意了，是上市公司的市值管理，市值管理不是把股價搞上去，是通過合理的運營投資和戰(zhàn)略調(diào)整支持進(jìn)行市值管理，保持健康的資本結(jié)構(gòu)，這個上市公司既然是所有公司中最好的資本機構(gòu)健康，尤其是你股票的結(jié)構(gòu)，借款的結(jié)構(gòu)，長期的短期等等要比較健康。通過回購股份來調(diào)整股東結(jié)構(gòu)，股東的結(jié)構(gòu)也是需要調(diào)整的，這都是加強實施管理的內(nèi)容，釋放股東價值。目標(biāo)是使公司股票的市場價值達(dá)到最大化，強化分紅結(jié)構(gòu)維護(hù)投資者權(quán)益。

    大家都知道最近股市漲了，但是大家覺得沒有掙錢，那原因就很重要就是說這個結(jié)構(gòu)合理，投資方。然后深入到上市公司，公司內(nèi)部它各種結(jié)果不合理，現(xiàn)在做投資的你肯定是那種強分紅的股票是收益可以的。這正是我們股市比較大的力量，我為什么強調(diào)分紅？而且是現(xiàn)金分紅？可能的話分兩次紅，為什么強調(diào)這一點？因為這個大部分公司能夠拿出現(xiàn)金來分紅，它才能構(gòu)筑我們這個股市的底線。人們投資于股市，唯一的通過股票價值的才能夠掙錢，現(xiàn)在現(xiàn)金分紅給了底線我持有，持有就有分紅這個相當(dāng)于大的概念，這個概念可以和銀行相比，比它好就可以持有了，不必恐慌的賣了，所以這樣為我們這個市場樹了一個底線，就是非常健康的東西，上個世紀(jì)我們開始說要分紅要現(xiàn)金分紅，應(yīng)該說不只是形成制度而且是強制性的制度，這樣確保公司健康文明成長。

    中央金融工作會議2024年金融工作會有很多石破天驚的新概括，比如說中國是錢多本少，中國不缺錢，中央正式的公布出來了，缺什么呢？缺資本、缺本金，這就看出來金融外行人看金融就是錢，內(nèi)行人看金融可不是錢那么簡單，用馬克思的話說他是不停的要換穿不同的外衣，它穿著股票的外衣、債券的外衣、貸款的外衣性質(zhì)就是不一樣的，我們錢是很多，本少。不缺資金缺本金，進(jìn)一步把這個道理闡釋了，不缺資金缺本金，這個應(yīng)該說我們中央文件說的最詳細(xì)，你就是籌本金，要籌本金。而最近的中央政治局會議明確指出增強國內(nèi)資本市場的吸引力和包容性，因為資本市場是我們現(xiàn)在經(jīng)濟(jì)的一個非常重要的亮點，所以增強它的吸引力，鞏固資本市場回穩(wěn)向好的勢頭，現(xiàn)在是回穩(wěn)向好，但是我最大的判斷是一個波動中上升的，所以發(fā)展資本市場，挑戰(zhàn)是題中應(yīng)有之意，這是第一個問題，我們先說大的資金格局，大的資金格局變化是發(fā)展資金市場成為必要也成為必然。

    第二個我們講利率，但是利率下行那就是另外一個局面了，應(yīng)該說利率下行使得資本市場另外一個條件，我們先看這個圖，這個我們用的是國債收益率，大家知道國債收益率是事后的，國債收益率的曲線看的很清楚，已經(jīng)下行，2015年開始下行，這個趨勢我們要記得。那么這個是為了準(zhǔn)備這個演講從銀行看11月11號的，這個是三個中國最主要的債券的收益率。那么這三個主要中債、國債還有中短期整個都在下行，都很低了。如果說做市場的應(yīng)該知道關(guān)于這一個國債收益率下行的問題，人民銀行今年以來采取了好幾個措施，總的來說不希望下行的太快，因為下行太快，整個商業(yè)銀行機構(gòu)接觸起來有些問題。

    這個是中國的基準(zhǔn)利率，基準(zhǔn)利率之一，10月22號也是紅藍(lán)的標(biāo)表示升和降，這是觀察的角度。另外一個看絕對水平很低了。再一個我們看中國貨幣政策報告上提供的數(shù)據(jù)2025年9月新發(fā)放貸款的加權(quán)平均利率同比變化這一欄全部是負(fù)的，貨幣利率繼續(xù)下行，我們比去年同期分別低31個和35個基點，9月末分別為1.38和1.41較去年同期下了13個點和11個點，就是說這個我們看這是各種機構(gòu)經(jīng)常遇到的一個利率。

    LPR中國的利率比較復(fù)雜，LPR是機構(gòu)的貸款，你看有圖就比較簡單，一眼就看到在下行。那么在背后我們還有一個利率就是存款準(zhǔn)備利率，這個是決定了整體資金供求重要的政策變量，本來是很高，但是這些年是不斷的下行，現(xiàn)在是在6，平均是6，曾經(jīng)到二十幾，很高的。從全球的發(fā)展趨勢來看，大部分中央銀行是傾向于放棄存款的工具，原因是什么呢？是行政性的調(diào)控手段，大多數(shù)銀行用什么中央銀行用什么公開市場操作，就是這樣的話中央銀行成為一個在市場上通過對各種各樣的債券的買賣影響利率的走勢，影響資金的供求，影響流動性的多少，是這樣的。

    所以在這個意義上最近我們潘行長是支持性的態(tài)度，表明我們中央銀行也要成為我們國家金融市場特別是國債市場中的做市商。既然全球是按美金走，有一個清算的準(zhǔn)備，不是存款準(zhǔn)備，有一個清算賬戶是這樣的，那么中國是6.6到0有一個很大的空間，中國利率1個點對于1萬多億的資本，所以它的變化是很大的。

    我們看利率眼界要放開一點，從上世紀(jì)末開始全球進(jìn)入超低利率、負(fù)利率時代，美國就是這樣下來了，也撕開了國家收益率的需求，如果其他有的低，這個趨勢都是一樣的，這個是歐洲日本的情況，這個是幾個主要經(jīng)濟(jì)體都是這樣的國際趨勢，我們經(jīng)過前所未有的全球超低利率乃至負(fù)利率的時代，超低利率0—0.5，一搞三年利率很低了，日本是負(fù)的，這個事情發(fā)生在別的國家，但是我們作為研究者，我們高度關(guān)注這個動向，因為做金融的這個是最主要的變量，最主要的操作對象，最主要研究的對象，用戶怎么操作？經(jīng)濟(jì)影響是什么？怎么會變成負(fù)的，這個問題我們原來有點感覺，現(xiàn)在慢慢的逼進(jìn)我們了。所以我們分析，超低利率到負(fù)利率會有什么樣的原因造成的？然后再接著分析這些原因在我們這會不會產(chǎn)生？從三個方面看：

    第一個層次，實體經(jīng)濟(jì)的變化就兩個事情，一是人口，第二技術(shù)進(jìn)步所導(dǎo)致的潛在增長率，人口變化全世界來看，全人口都在減少，人口機構(gòu)在弱化，到2050年全世界只有東南亞印度、埃及、非洲在增長，到本世紀(jì)末全世界都在下降，這個是很大的問題，我們說經(jīng)濟(jì)說千道萬說到底它是服務(wù)于人的，沒有人哪有經(jīng)濟(jì)，這個對中國來說挑戰(zhàn)非常大。

    第二個潛在增長力，我們很多機構(gòu)都做了潛在增長力研究，向各位探討所有的機構(gòu)用不同的方法，程度不同。但是所有的機構(gòu)預(yù)測潛在增長率都是節(jié)節(jié)下行。那么現(xiàn)在正在方興未艾的AI是不是能夠讓這個事情改變，我們看不出來，AI全面影響我們看不出來，我們希望能夠改善。如果不能改善接著下去的話那就出現(xiàn)了這個問題，就出現(xiàn)了總儲蓄超過總投資決定了自然利率下行，在這里我們做長期研究自然利率是指的預(yù)期投資收益率，就是說利率看起來是一個金融變量，但是你要說到它的根本上，說到它的基礎(chǔ)上，實體經(jīng)濟(jì)決定的，什么決定的？投資的收益率決定的，所以投資有沒有收益是最重要的事，如果沒有收益，那金融不應(yīng)該有收益的是吧，大家記得十幾前我們有一位良心的銀行家說我們賺錢賺的都不好意思了，他知道他的貸款對象收益都不好，但是他還是講的基本道理，這個道理說的清清楚楚，所有的都決定于勞動生產(chǎn)力，決定于投資和收益，這個上去的話別的那可能就是變成泡沫了。

    第二個原因是我們實體經(jīng)濟(jì)的金融化，這個金融化指的是什么？指的就是我們說是實體經(jīng)濟(jì)，實體經(jīng)濟(jì)其實慢慢都變成金融了，慢慢變成金融了，我們的機構(gòu)也就是把大宗商品都當(dāng)成金融產(chǎn)品來看，我們有專門的大宗商品研究機構(gòu)，都是這樣的。就是說遵循金融運行的規(guī)律，金融運行什么規(guī)律呢？上下上下，我們說周期現(xiàn)在就是上下周期，馬克思說周期就簫條、停滯、復(fù)蘇這樣的一些階段。

    所以當(dāng)貨幣政策還沒有來得及展示對物價和資金成本影響的時候，金融產(chǎn)品的價格便發(fā)生劇烈的變化，改變他們經(jīng)濟(jì)行為。我這一段里面講了好幾個新理論，比如說資產(chǎn)負(fù)債表衰退，大家都知道的是吧。所謂資產(chǎn)負(fù)債表的衰退，衰退你看外表現(xiàn)象其實是企業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債表發(fā)生的，某一種金融產(chǎn)品價值下跌了，那么持有這種金融產(chǎn)品機構(gòu)馬上它的資產(chǎn)就縮水，它的負(fù)債是一分錢少不了的，那么在資產(chǎn)縮水和負(fù)債跌的情況下馬上就調(diào)整自己的行為，或者是賣，把這個資產(chǎn)賣掉，或者借錢，總之行為是因為它的資產(chǎn)負(fù)債表不平衡所造成的，這個最近40年來在金融理論中一大創(chuàng)新就是從資產(chǎn)，從企業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債表的變化來觀察宏觀金融的變化。第二個與此相關(guān)的就是緊縮理論，物價下跌。第三個就是金融加速器理論，就是指的中央銀行的宏觀調(diào)控。所有這些理論背后都是與資產(chǎn)負(fù)債表相關(guān)，可能熟悉我們國家金融發(fā)展研究室做的最大的實驗就是編了國家的資產(chǎn)負(fù)債表20多年，我們?yōu)槭裁淳庍@個，因為我們所有的事情都和資產(chǎn)負(fù)債表有關(guān)，所以這個要注意的。

    第三個就是貨幣政策的邏輯，本來貨幣政策不關(guān)注資產(chǎn)市場，貨幣政策關(guān)注物價，關(guān)注的是商品與勞務(wù)的價格，不關(guān)注金融產(chǎn)品的價格，也不關(guān)注房地產(chǎn)價值，但是大家現(xiàn)在回頭來分析歷史危機發(fā)現(xiàn)，這個時候恰恰需要房地產(chǎn)市場不好了，比如說股市恰恰需要中央銀行注水，而且恰恰中央銀行是還可以有教條，與他們教條有時候反而是收緊，30年代的危機日本所謂失去了30年都是這樣的事情。那么因為這樣的一些教訓(xùn)所以中央銀行也變了，特別是美聯(lián)儲，美聯(lián)儲大家知道了流動金融的泛濫，因為美聯(lián)儲是研究危機的專家，他看到市場不行了，馬上決定調(diào)，第一利率降到0，第二條無限量的供應(yīng)貨幣，就是適量和價值同時放水，美國危機應(yīng)當(dāng)說馬上過去了，不能說沒有它的積極作用。但是正是因為采取這種措施，所以現(xiàn)在這個市場上流動性泛濫，所以現(xiàn)在全世界債權(quán)、債務(wù)積累，我演講很多都在講怎么看中國的國債，怎么看中國的債，這些說實話都是為了做這些事出來的，首先是為了做這些事，把這個事該做的，然后再慢慢來，現(xiàn)在所以說研究債主要研究債的可持續(xù)性問題，怎么可持續(xù)性？什么可持續(xù)？就是它的利息能不能還得清，能還得清這個就是可持續(xù)的。

    所以你看美國的政策就是要比較國債的利息支出是不是超過了它的財政收入增長情況，這又是一個東西。今天我不細(xì)說但是要告訴大家邏輯改變了，不能用老的邏輯來看新的問題。利率下行應(yīng)該說有很廣泛的影響，因為它是最基本的一個金融變量，我們先看對實體經(jīng)濟(jì)來說有好處，因為是降低了財務(wù)成本，對于金融機構(gòu)特別是銀行內(nèi)的金融機構(gòu)其他收窄我們看2025年上半年我們整體降到1.42的歷史地位，很低了，曾經(jīng)有過一個標(biāo)準(zhǔn)降到1.8全行業(yè)虧損，現(xiàn)在是降到1.42，當(dāng)然我們現(xiàn)在蓬勃的空間多一些了，但是告訴大家的是事實，而且非利息貨幣，利息收入現(xiàn)在下降了，息差減少利息收入減少了，非利息收入如果能夠增加也可以，非利息收入只有25.75%，那銀行怎么掙錢？銀行看到的很好的從哪來？這就是一個問題。

    第三個利率下行可能導(dǎo)致資金從商業(yè)銀行流出，剛才講了資金搬家了，最近我們不斷的接到監(jiān)管部門領(lǐng)導(dǎo)說研究一下是不是有資金搬家的情況，這情況是有，規(guī)模還不算是大。但是如果利率繼續(xù)下行，規(guī)模會不斷的增大，那么對貨幣來說，如果說資金大量的從銀行系統(tǒng)流到市場上，流到非銀行金融機構(gòu)那里，于是它就我們知道中央銀行是它的最主要的地位是靠它最后貸款人來決定的，現(xiàn)在不讓貸款，于是它就要增加一個功能就是最后的做市商，他要到市場上和所有的金融市場的交易者一起買、賣，所以這次我們金融街論壇上講的話金融市場買國債，人民銀行他成為現(xiàn)在在現(xiàn)代中央銀行的方向上邁出一大步，創(chuàng)設(shè)了兩個互換，5000億互換不夠再5000億中間要有防火墻，所以中央銀行措施使得市場最終穩(wěn)定下來。

    但是中央銀行這種措施大部分采用，表明中央銀行的功能也在轉(zhuǎn)變，機制也在轉(zhuǎn)變，政策面是特別需要注意的，流動性管理在政策地位上升，大家知道中央銀行功能是什么？中央銀行法是這么說，保持穩(wěn)定并以此促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長這是標(biāo)準(zhǔn)提法。但是你看現(xiàn)在中央銀行的保持流動性充裕使得貨幣供應(yīng)鏈、社會融資總量與經(jīng)濟(jì)增長和物價水平相匹配，是這樣表述的。

    那么面對息差收窄的局面，像銀行和中介機構(gòu)必須要轉(zhuǎn)型，我們大致四個方面：

    第一個就是銀行從賣產(chǎn)品的產(chǎn)品銷售商變?yōu)榻鹑诜?wù)提供商，你要真正成為服務(wù)結(jié)構(gòu)，當(dāng)然有很多的銀行我們已經(jīng)提供服務(wù)，提供服務(wù)就收費，有關(guān)部門不讓我收費，總之這樣的變化需要一個整體的監(jiān)管價格，需要變化。

    第二個發(fā)展資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)，我后面還會講到資產(chǎn)交易業(yè)務(wù)，這個我們的商業(yè)銀行它本身是不許進(jìn)入市場的，商業(yè)銀行里面設(shè)的很多的不同部門，不同的部門之間可以交易，現(xiàn)在內(nèi)部交易做的如火如荼。第四是老問題了，我們商業(yè)銀行是不是轉(zhuǎn)型了？應(yīng)該能夠進(jìn)入資本市場了，或者是在一個防火墻下，在某個限定內(nèi)讓它進(jìn)去，聯(lián)動不就進(jìn)入這個實驗嘛，下一步我們發(fā)展金融科技，就是有投貸聯(lián)動實驗，他允許投就不是原來的商業(yè)銀行。原來發(fā)布一個公告就是允許商業(yè)銀行發(fā)科創(chuàng)債，已經(jīng)進(jìn)來了，使得非銀行金融機構(gòu)和銀行金融機構(gòu)打開了，非銀行金融機構(gòu)這個界限都打開了。

    我們談第三個問題，資產(chǎn)管理大家沒有把它當(dāng)成一個資本市場的內(nèi)容來看，其實我在這一節(jié)點想告訴大家，它實際上是一個融資，歷史上我國銀行間接融資占全社會80%以上，2012年開始各類資產(chǎn)管理發(fā)展，短短的幾年回到了60%以下，這個變化是非常大的，可見資產(chǎn)管理如果口一開發(fā)展市場又多了一條腿，就是降低間接融資比例，提高直接融資比例我們多了一條途徑，所以這是黨中央的幾十年一直提的一個間接融資理論。資管新規(guī)講到的資產(chǎn)管理的時候，定義資產(chǎn)管理的本質(zhì)基本機制是資金信托，所以就把信托這個事情突出出來了，大家知道信托業(yè)九起九落現(xiàn)在就是在第九落的過程之中。

    我們中國的學(xué)術(shù)界包括政策界一直把融資活動分為銀行主導(dǎo)和市場主導(dǎo)，直接融資進(jìn)來了，其實這個事情事實上不是非此即彼的，在此和彼之間有一個資產(chǎn)管理，資產(chǎn)管理通過信托機制來形成這個東西，所以這個基于明確的信托法律關(guān)系和引進(jìn)的信譽關(guān)系發(fā)展資產(chǎn)管理的資本，發(fā)展過程中我們發(fā)現(xiàn)是直接融資。所謂資產(chǎn)管理就把各種各樣的在銀行的這些合過來投資，我們知道信托業(yè)投資對象基本上都是房地產(chǎn)，政府、融資平臺現(xiàn)在還有高新科技，它就是可以把信貸資金變?yōu)橥顿Y，大家回想我們金融工作會我們不缺資金缺本金，你怎么能讓那些原來只是信貸類的資金變成權(quán)益類的資金呢？那么資產(chǎn)管理就做這個事。

    我們看資金信托的管理和直接融資、間接融資有區(qū)別了，這個直接融資出現(xiàn)一個合約，間接融資出現(xiàn)兩個合約，那么在信托融資里面其實是兩個合約。但是其中有資金約束的是一個合約。所以這個上面是直接的融資。當(dāng)然風(fēng)險機制不一樣，直接融資不僅承擔(dān)金融中介機構(gòu)只提供中介服務(wù)，間接融資還要承擔(dān)整個金融交易的大部分風(fēng)險，信托融資和直接融資差不多，不承擔(dān)很多機構(gòu)風(fēng)險。

    定價機制和服務(wù)收費的規(guī)則也不一樣，直接融資就是它的定價有信息成本和風(fēng)險成本所以他們加工這些東西要收費，間接融資還包含了風(fēng)險定價和服務(wù)的定價，而信托融資資產(chǎn)管理是大致上是參照類似資產(chǎn)定價。定價不同收費也不同的，今天不細(xì)說告訴大家直接融資間接融資這個分類太簡單化了，它有一個中間地帶，這個中間地帶其實就是資產(chǎn)管理，它在轉(zhuǎn)化。那么經(jīng)營后的發(fā)展就是我們資產(chǎn)管理的堅持地位，就是已經(jīng)很明確的上位實際上是信托法。那么與資產(chǎn)管理算密切相關(guān)的還有一個理財市場，我們現(xiàn)在想辦法用銀行本身不行了傳統(tǒng)的銀行想辦法，做理財，資產(chǎn)管理是從機構(gòu)角度來說做什么事，理財其實是既從機構(gòu)也從投資者角度來說我怎么來在這種情況下更好的配置自己的資金。

    所以我們上來有一個估計，2024年是29.95萬億，2025年突破32萬億，2026年有望到45萬億，就是說理財市場非常迅速，理財在我們的定義里偏向于直接融資的，這個也是我們下一步要做的事，現(xiàn)在各個銀行理財業(yè)務(wù)不得了，種類也很多，就是因為這樣。因為現(xiàn)在在低利率低利差資產(chǎn)方的沖擊下投資者對理財產(chǎn)品選擇方向發(fā)生了實際的改變，這個大家都遇到了。對傳統(tǒng)穩(wěn)健性更多投資者開啟主動需求多元化非標(biāo)的，更高收益的。現(xiàn)在很多理財收益肯定是高于銀行存款，很受消費者親睞。

    第四個問題，并購重組是存量調(diào)整利息，我們前面說過了中國政策為什么并購這個事情老早就提了，一直聲響不大，現(xiàn)在突然一下就是發(fā)展起來了？現(xiàn)在并購發(fā)展非常的大，原因還是從經(jīng)濟(jì)上說，過去我們是增量發(fā)展，現(xiàn)在是說存量發(fā)展，這有買有賣并購，大的實體經(jīng)濟(jì)的背景下我們金融上并購重組才有了它真正的地位。所以我們說它是存量，最近在吳清主席講話里面講了很多，并購六條就是講的這個，并購六條和過去有什么區(qū)別呢？四個方面：

    一，放寬了并購標(biāo)的條件，允許上市公司跨行業(yè)、跨領(lǐng)域、跨產(chǎn)業(yè)的并購。以前是不允許的。

    二，可以針對陷入困境但具備潛力的資產(chǎn)實行并購。你可以這樣，那就有點風(fēng)險投資的路徑。

    三，審核流程上簡化程序，縮短并購周期降低企業(yè)的風(fēng)險。

    四，提高監(jiān)管的寬容性，當(dāng)然監(jiān)管和創(chuàng)新是矛盾，我們在金融街論壇上，我就說了一段，我說大家都在說我們現(xiàn)在需要強監(jiān)管，我說也不能說錯，但是我更傾向于認(rèn)為它是一個我們需要的是一個好監(jiān)管，所謂好的監(jiān)管就是你能夠給創(chuàng)新留下足夠的空間，到底來說創(chuàng)新和監(jiān)管這個東西創(chuàng)新第一，發(fā)展第一。如果都不干事了這個監(jiān)管都不是好的，所謂好的監(jiān)管是這樣的，肯定不能說強監(jiān)管，因此要探索并購項目給予適度容錯的空間，這是并購的要求。并購應(yīng)該說賦能中國經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整，并購重組的活躍不僅體現(xiàn)了資本市場的活躍程度更遭受了中國經(jīng)濟(jì)進(jìn)行一場靜悄悄的結(jié)構(gòu)性重塑，并購重組簡單的資本運作層面成為經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型升級的核心引擎。

    證監(jiān)會有兩委，發(fā)審委和并購重組委，兩委我都干了很長時間，并購重組很明確，現(xiàn)在的局面肯定會改了，要你去圈錢為目的進(jìn)入資本市場你這個東西是我們不歡迎的，我們提高效率是這樣的，而且現(xiàn)在并購重組我們注意到其實是很重要涉及到國企和民企的關(guān)系，發(fā)展戰(zhàn)略新興產(chǎn)業(yè)民企和國企各有優(yōu)勢，民企創(chuàng)新分擔(dān)責(zé)任優(yōu)勢更明顯，我們現(xiàn)在應(yīng)當(dāng)實施兩種東西有效的結(jié)合，這個需要一個機制，發(fā)揮兩者的優(yōu)勢。

    最后我們關(guān)于并購做一個總結(jié)性的概括，在互聯(lián)網(wǎng)的大數(shù)據(jù)時代，更多的創(chuàng)新企業(yè)采取企業(yè)合并和收入的方式來建立產(chǎn)業(yè)價值的生態(tài)鏈，可以通過并購重組的辦法來實現(xiàn)這樣一種跨越。

    所以大到上市標(biāo)準(zhǔn)為目的，戰(zhàn)略聯(lián)盟企業(yè)建立共同受益的商業(yè)模式，通過并購實現(xiàn)這是我們下一步做的基本模式，科技飛速發(fā)展時代并購是企業(yè)獲取前沿技術(shù)的手段，我們再次說一下科技發(fā)展太快了，你要想跟上，你說從頭來過那是絕對不可能的，但是如果說我是一個上市公司，我這個位置是很重要的，我可以通過這個位置和別人換，正在蓬勃發(fā)展的小企業(yè)我可以和它合作，可以有股權(quán)合作，這個并購的手段很多的，這樣的話結(jié)合上市等等，這個手段都有。這樣我們才能跟上步伐，創(chuàng)新可不是誰都能做的，但是我通過資本操作，我把那些創(chuàng)新團(tuán)隊給它我們?nèi)跒橐惑w。

    現(xiàn)在行業(yè)邊界是日益模糊了，所以跨界并購成為企業(yè)創(chuàng)新發(fā)展的利器，總之我們現(xiàn)在面對的局面很復(fù)雜了，很多過去都完全不一樣的，我們要跟上創(chuàng)新的步伐，對并購給予重視。我今天就借這個機會跟大家分享這些，主要是告訴大家一個新的時期開始了，新的時期金融最基本的變量基本的格局發(fā)生了變化，你必須踩上這個點，踩不上這個點會被拋棄，踩上這個點你就成為好企業(yè)。好，再次感謝各位，不當(dāng)之處請大家批評指正。