編者按：11月20日，江蘇立華牧業股份有限公司（以下簡稱“立華牧業”）在一片質疑聲中過會成功。中國經濟網記者統計，立華牧業過會前后有4家媒體曾發文對其高毛利率提出過質疑。

    昨日，新京報發表《立華牧業IPO過會“超高”毛利率存疑》一文，直指立華牧業毛利率超行業龍頭存在可疑。報道指出，2016年，三家同行上市公司仙壇股份、圣農發展、禾豐牧業養雞業務毛利率均在14.5%以下，平均值為11.33%，而立華牧業商品雞毛利率卻高達16.11%，超出三家企業平均值4.78%。

    2014年-2016年，立華牧業商品雞毛利率分別為16.85%、16.62%、16.11%，高于A股上市養殖龍頭企業溫氏股份0.44到4.5個百分點。

    同是在昨日，時代周報也發表題為《苦等974天成功過會立華牧業押注全國市場》的報道，報道援引經濟學家宋清輝觀點稱，立華牧業毛利率和凈利潤出現上述大幅波動令人費解，有財務造假的可能性，但需要進一步觀察。而大幅波動不但會對企業未來運營造成負面沖擊，還可能會引起發審委委員的密切關注，或成為IPO之路上的“攔路虎”。

    此前，投資有道曾發表《立華牧業IPO問題多：涉嫌虛假轉讓隱現神秘擔保圈》一文，報道認為，立華牧業主要糧食價格上漲，而產品成本下降，財務數據涉嫌造假。

    11月22日，中國經濟網發表了《立華牧業毛利率超龍頭可疑中泰證券臨陣脫逃疑違規》一文，報道指出，立華牧業黃羽雞業務毛利率不僅遠超行業均值，對比商品雞毛利率亦連續三年超過同行上市公司溫氏股份。而查閱溫氏股份近幾年財務數據，溫氏股份營業收入遠超立華牧業。行業龍頭溫氏股份營業收入一直是立華牧業的10倍規模，立華牧業不僅商品雞毛利率超越溫氏股份，商品豬毛利率也超越溫氏股份，十分可疑。

    有市場人士表示，當各行各業的龍頭公司已基本實現證券化，后續申請IPO的公司不大可能具備獲得超高毛利率的基礎。立華牧業主要產品毛利率不僅超行業均值，更遠超行業龍頭企業，確實有必要對其財務數據再進行一番核查。

    新京報：毛利率超行業龍頭存疑數據存在異常

    據新京報報道，立華牧業成立于1997年6月，是江蘇省農業產業化經營重點龍頭企業，法定代表人程立力，實際控制人為程立力及沈靜。招股書顯示，本次發行前，程立力直接持有立華牧業25.97%股份，并通過天鳴農業、聚益農業、昊成牧業間接控制立華牧業21.33%股份。立華牧業主營為商品用黃羽肉雞、活豬、活鵝等，主要銷售給中間商（雞販、豬販）、屠宰場、食品加工企業等。2014年-2016年，營收分別為40.74億元、44.09億元、51.95億元，凈利潤分別為3.51億元、4.38億元、5.22億元。盡管業績持續增長，但證監會在2018年11月20日過會問詢中指出，2017年上半年立華牧業虧損2.17億元，全年凈利卻達7.9億元，要求立華牧業說明凈利潤大幅波動的原因及合理性。

    立華牧業在招股書中曾透露，2017年7-9月市場行情好轉，黃羽雞價格大幅提高，同時公司保持出欄量的正常增長，第三季度最終扭虧為盈。然而，立華牧業財報卻暴露出諸多“異常”之處，如商品雞出欄量上升，銷售單價卻逐年下滑；黃羽雞、商品豬毛利率也遠超行業均值。以2016年為例，當年仙壇股份、圣農發展、禾豐牧業養雞業務毛利率均在14.5%以下，三家企業平均值為11.33%，立華牧業商品雞毛利率卻高達16.11%，超出三家企業平均值4.78%。

    數據顯示，2014年-2016年，立華牧業商品雞毛利率分別為16.85%、16.62%、16.11%，高于A股上市養殖龍頭企業溫氏股份0.44到4.5個百分點。而其商品豬毛利率也從2014年的-13.49%一躍上升至2017年前三季的30.78%。

    對此，證監會再次提出質疑，要求立華牧業結合目前黃羽雞的價格走勢，說明2017年下半年價格回升是否會引發黃羽雞產量大幅上升、市場供求關系變化，進而導致價格再次下跌。同時，證監會要求立華牧業就其毛利率變動、與溫氏股份毛利率存在差異的原因及合理性進行解釋。

    東吳證券資深高級投資顧問潘紹昌認為，立華牧業數據一定程度上存在異常，行業毛利率一般是均值，相對較為穩定，但其毛利率高于行業均值，且波動較大。

    時代周報：毛利率和凈利潤大幅波動有財務造假可能

    據時代周報報道，在立華牧業不斷擴張期間，其主營業務毛利率和實現的凈利潤卻出現了大幅波動，與同行業上市公司存在明顯差異，由此引發了外界的質疑。

    在毛利率方面，2014-2016年，立華牧業黃羽雞業務毛利率分別為16.80%、16.27%、15.47%，同行業上市公司黃羽雞業務平均毛利率分別為9.21%、7.37%、12.40%，立華牧業黃羽雞業務毛利率遠超行業均值。

    具體來看，立華牧業黃羽雞業務的毛利率主要取決于商品雞產品毛利率，數據顯示，2014-2016年，立華牧業商品雞銷售毛利率分別為16.85%、16.62%、16.11%。與之相比的是，同時期內，業內龍頭企業溫氏股份商品雞毛利率分別為16.41%、14.39%、11.61%，換言之，立華牧業商品雞銷售毛利率連續3年超過溫氏股份。

    立華牧業的商品豬毛利率也超越溫氏股份，2016年，立華牧業商品豬毛利率為44.38%，溫氏股份商品豬毛利率為39.36%。此外，2014年以來，立華牧業商品豬毛利率由-13.49%上升至30.78%，上升了44個百分點。

    不過，2017年1-9月，立華牧業商品雞銷售毛利率下滑至9.27%，毛利率的下滑進而導致立華牧業上半年虧損2.17億元，不過，2017年實現凈利潤7.9億元。

    毛利率和凈利潤的大幅波動引起了發審委的關注，要求立華牧業結合同行業可比公司情況及市場變化情況，說明報告期凈利潤大幅波動的原因及合理性，禽流感疫情對凈利潤變化的具體影響，以及說明主要產品報告期內毛利率變動的原因及合理性，特別是2017年上半年毛利率為負，下半年又大幅增長的原因及可持續性；并要求說明其與溫氏股份黃羽雞毛利率存在差異的原因及合理性。

    對于毛利率波動較大的原因，立華牧業在招股書中表示，主要是受商品雞銷售單價與單位成本波動影響。其中，2017年1-9月公司商品雞毛利率較上年降低6.84%，其中受單位成本變動的影響為1.23%，受單價變動的影響為-8.06%，2017年1-6月商品雞銷售單價大幅下降導致上半年公司虧損，是公司2017年1-9月商品雞毛利率降低的主要原因。

    經濟學家宋清輝對時代周報記者表示，立華牧業毛利率和凈利潤出現上述大幅波動令人費解，有財務造假的可能性，但需要進一步觀察。而大幅波動不但會對企業未來運營造成負面沖擊，還可能會引起發審委委員的密切關注，或成為IPO之路上的“攔路虎”。

    投資有道：原材料上漲成本下降財務數據涉嫌造假

    據投資有道報道，據招股說明書披露，報告期內公司主要產品黃羽雞，在2014-2017年9月單位成本分別為：10.75、9.9、9.06、8.92元，整體一直呈下降趨勢，而原材料單價在2017年呈現了上漲趨勢。比如小麥，2014-2017年9月原材料每噸單價分別為：2270.1、2022.4、1860.85、1892.48元，2017年比2016年明顯上漲，玉米每噸單價分別為：2325.9、2133.93、1774.13、1725.93元，2017年比2016年略有下降，豆粕每噸單價分別為：3656.77、2845.12、2944.18、3020.79元，也是明顯上漲；整體來說，上漲趨勢明顯，原材料上漲，按理產品成本應上漲才是，而2017年商品雞的單位成本為8.92元，低于2016年的9.06元，這與原料上漲的趨勢不一致，涉嫌財務造假。

    而事實上，公司另一主要產品生豬則與原材料上漲趨勢一致。2014-2017年9月商品豬的單位成本分別為：14.91、12.74、10.32、10.7元，整體呈下降趨勢，而2017年與2016年相比，則上漲趨勢明顯。與之相對應的原材料，如上所述，2017年與2016年相比，也是整體呈上漲趨勢，生豬單位成本與原材料上漲趨勢一致。而生豬飼料與雞飼料所需要的主要原料都是豆粕、玉米、小麥，兩者單位成本的變動趨勢應該是基本一致的，而根據2017年兩者的單位成本來看，商品雞的單位成本與原材料上漲趨勢不一致，這就更顯得立華牧業很有可能在財務上造假。

    中國經濟網：溫氏股份營收是立華牧業10倍規模雞與豬毛利率被超可疑

    中國經濟網記者發現，立華牧業主營業務毛利主要來自于黃羽雞業務，立華牧業黃羽雞業務毛利率不僅遠超行業均值，對比商品雞毛利率亦連續三年超過同行上市公司溫氏股份。

    2014年至2016年，立華牧業黃羽雞業務毛利率分別為16.80%、16.27%、15.47%，同行業上市公司黃羽雞業務平均毛利率分別為9.21%、7.37%、12.40%，立華牧業黃羽雞業務毛利率居同行業上市公司之首，遠超行業均值。

    立華牧業黃羽雞業務的毛利率主要由商品雞產品毛利率決定，其商品雞毛利率連續三年超過溫氏股份。2014年至2016年，立華牧業商品雞銷售毛利率下滑，分別為16.85%、16.62%、16.11%，2014年至2016年，溫氏股份商品雞毛利率分別為16.41%、14.39%、11.61%，對比情況如下：

    2017年1-9月，立華牧業商品雞銷售毛利率下滑至9.27%。

    2016年，立華牧業商品豬毛利率超溫氏股份。2014年至2016年，立華牧業商品豬毛利率分別為-13.49%、18.00%、44.38%，溫氏股份商品豬毛利率分別為12.26%、24.89%、39.36%，對比情況如下：

    2012年至2017年1-9月，立華牧業實現營業收入分別為28.95億元、30.44億元、40.74億元、44.09億元、51.95億元、38.14億元；實現凈利潤分別為7228.51萬元、-2.38億元、3.51億元、4.38億元、5.22億元、2.17億元。

    查閱溫氏股份近幾年財務數據，溫氏股份營業收入遠超立華牧業。2012年至2017年1-9月，溫氏股份實現營業收入分別為335億元、352億元、387億元、482億元、594億元、408.39億元；實現凈利潤分別為26.2億元、5.54億元、26.9億元、62.1億元、118億元、29億元。

    立華牧業與溫氏股份營業收入情況對比

    業內人士向中國經濟網記者分析稱，行業龍頭溫氏股份營業收入一直是立華牧業的10倍規模，立華牧業不僅商品雞毛利率超越溫氏股份，商品豬毛利率也超越溫氏股份，十分可疑。怎么能做到規模小而毛利率又樣樣強的？

    記者就毛利率異常等相關問題采訪立華牧業，截至發稿未獲回復。

    行業龍頭基本實現證券化后續申請IPO的公司不大可能超高毛利率

    據證券日報報道，發審委在審核過程中，不但關注業績的真實性，還十分關注企業內控的有效性、公司治理是否規范、企業的持續盈利能力等。而從被否的企業情況來看，關聯交易、募集資金運用、重大不利狀況是否會導致持續盈利受影響，財務和業務的規范性，同業競爭等都是發審委的關注重點。尤其毛利率異常，更是格外受到發審委的關注。

    緣何毛利率備受關注？有市場人士表示，當各行各業的龍頭公司已基本實現證券化，后續申請IPO的公司不大可能具備獲得超高毛利率的基礎。如表現異常，反而可能會牽出不少財務疑點。

    據長江商報報道，“大發審委”自2017年10月17日“開工”至2018年10月15日，審核了262家IPO企業，其中141家企業通過審核，88家未通過審核，通過率為53.82%。在被否決的上市公司中，近5成因應收賬款猛增或毛利率異常而遭發審委問詢。

    9月以來被否的4家公司中，秦森園林和恒強科技2家企業因應收賬款大幅增加而被問詢，另外宇馳檢測和安聯銳視兩家企業則因毛利率異常而被問詢。

    宇馳檢測和安聯銳視兩家企業則因毛利率異常而被問詢。宇馳檢測因其毛利率高于同行業平均值而被關注。安聯銳視則因“讓利銷售”，毛利率低于行業均值近10個百分點而遭到問詢。

    業內人士認為，毛利率是同一行業可比公司間的重要指標，毛利率的異常是財務造假的“信號燈”。除非是有技術上的顛覆性提升，否則很難發生毛利率大幅變化的情況。