日前，上緯新材創下科創板新股發行市盈率、募資額新低引發市場各方熱議，同時也對新股定價機制合理性進行反思。

    一方面新股發行加速，首發（IPO）市場供求關系生變，有投行人士表示新股發行越來越困難，難以達到發行人預期；另一方面，有投資人士認為，新股定價機制漏洞為詢價機構壓制發行價，甚至串通報價提供便利。

    據證券時報記者從接近監管部門人士獲悉，相關監管部門近期將會就新股發行有關問題進行討論，可能會研究出臺相關措施。

    供給增加

    新股估值中樞下移

    近期備受市場矚目的上緯新材，發行價格如果再少一分錢就會導致發行失敗。通過詢價后，該公司預計募資總額只有1.08億元，募資凈額僅為7004萬元，最終以10.04億元市值壓線科創板第五套上市標準最低要求。對應的發行市盈率為12.83倍（每股收益按照2019年扣非前歸母凈利潤除以本次發行后總股本計算）。

    事實上，募資不達預期的情況開始頻繁出現。根據Wind統計，截至9月15日，今年以來A股市場共有48家IPO企業出現募不足，其中發生在今年下半年的共有30家，占比高達62.5%。在這30家企業中，注冊制下發行的企業就有28家。

    科創板企業龍騰光電募資完成率最低，計劃募資15.52億，最終實際募資額為4.07億元，募資完成率僅26.21%，遠遠低于上緯新材募資的42.51%。

    另一方面，有IPO企業反映發行價格和發行市盈率并不理想。證券時報記者從一名接近監管部門的人士處獲悉，近期一家尚處承銷階段的科創板IPO企業，曾認為機構投資者報價過低，一度想要中止發行，后經承銷商再三游說，才勉為其難繼續推進。

    從數據來看，目前市場并未呈現明顯的發行市盈率下滑規律。Wind數據顯示，科創板全年共有34家企業發行市盈率低于當期行業平均水平，其中下半年有14家，占比約40%。就在近期依然有高市盈率企業發行，比如9月1日招股的思瑞浦發行市盈率就高達141.48倍，近日招股的芯海科技發行市盈率也達61.14倍。

    而注冊制下的創業板市盈率整體偏低。8月24日至今已披露發行市盈率的35家新創業板IPO企業中，低于行業平均水平的有22家，其中有3家采用的是直接網上定價發行。

    華東地區一位保代表示，新股發行節奏愈發密集，供求關系在尋找新的平衡，估值中樞在此過程中也會下移。

    抱團壓價還是“巧合”？

    上緯新材之所以受市場關注，一方面因為募資創下科創板新低，另一方面是出現了質疑存在詢價機構“抱團壓價”的聲音。

    據證券時報記者統計，上緯新材有效報價為2.49元，2.50元為剔除價。共有415名機構投資者參與上緯新材IPO詢價，有399家統一報出2.49元的價格，集中度高達96%。

    華南一位券商承銷人士向證券時報記者透露，上緯新材9月9日進入發行，啟動初步詢價。“機構前期對這家公司的估值可能并不理想，主承銷商初步了解后，預估可能出現發行失敗，在周末曾私下給詢價機構發送短信，希望機構能適當調整報出的價格，保證上緯新材發行成功。”

    這位券商承銷人士稱，如果不是主承銷商的短信央求機構幫忙，上緯新材發行恐怕會失敗。就是在這種情況下，不少詢價機構處于“幫忙”目的，按照科創板第五套上市后10億市值的標準，倒推最低價2.49元的報價。

    事實上，據證券時報記者梳理今年下半年注冊制IPO項目詢價情況，意外地發現“報價高度趨同”的現象事實上不止上緯新材一家。比如科創板龍騰光電發行價1.22元，有效報價同樣只有兩檔，分別為1.22元和1.23元，后者為剔除價。參與詢價的機構投資者共有377家，其中有311家機構投資者報1.22元，占82%。類似情況的IPO項目還有科創板企業科前生物、海目星，創業板企業龍利得、萬勝智能、大葉股份、迦南智能、惠云鈦業。

    對于造成上述情況的原因，多數承銷商發行人員認為存在機構投資者“抱團壓價”以獲得更大收益的可能，但目前并未有實質證據。

    一家央企旗下投行資本市場部負責人對證券時報記者表示，“詢價機構抱團串價的可能性是存在的，一方面串價有利于詢價機構拿到籌碼，甚至有助于低價拿到籌碼；另一方面，詢價機構數量極多，一些機構并不具備獨立研究能力，或者不具備深度研究每只新股的能力，客觀上只能被行業領先的機構串價。”

    不過，深圳一家私募基金合伙人并不認可該說法。“從買方角度來看，我們不敢報太低的價格，否則也會被剔除掉。”他同時表示，承銷商與發行人屬利益同盟，承銷商出具的投價報告并無太大的參考價值，“事實上，這些新股的上市表現基本沒有到達券商投價報告當時給出的估值上限。”

    新股定價機制或待調整

    不管上緯新材等IPO項目詢價機構報價是“抱團壓價”還是“意外趨同”，市場一致的觀點是，當前的發行制度存在漏洞。比如就有觀點認為，新股定價機制存在不合理的地方，變相導致機構投資者報價出現“高度統一”的結果。

    資深投行人士王驥躍表示，《證券發行與承銷管理辦法》有關剔除10%高價的規則，是為了遏制高發行價目的而制定，實際上高發行價是因為供求關系上，供小于求帶來的對新股的追捧。現在新股供求關系改變，IPO市場變成買方市場，這條規則就反過來成為壓制發行價甚至串通報價的重要因素：比市場均價高幾分錢都可能被劃到被剔除的前10%最高價范圍內，那就必須要打聽其他詢價對象的報價情況，發行人什么質地不重要，不要做報價的離群者才重要。

    王驥躍建議，將“剔除擬申購總量中最高報價10%申購量”的規定修改為“將高于或低于全部報價中位數與加權平均數孰低值50%的價格所對應的申購全部剔除”，或者“將全部報價中位數與加權平均數孰低值一倍標準差之外的報價所對應的申購全部剔除”，即將“按量劃線剔除”改為“極端報價剔除”。

    還有一種觀點稱，“抱團壓價”的出現，核心在于按比例配售“撒胡椒面”上，導致機構投資者之間的競爭力太弱。另一方面，沒有個人投資者進場，就成了六類共計400多家機構投資者的封閉圈。“傳統的六類詢價機構圈子并不大，互通有無也比較正常。”深圳一家上市券商資深發行人員表示。

    深圳一家上市券商發行人員認為，科創板和新創業板發行采取高價剔除的做法，詢價機構都怕被剔除，還有公募基金、保險資金等因為不能低于四個維度的加權平均價，因此策略上低價有優勢。“在此制度下，無法形成充分的價格博弈。從報價趨同看，已經偏離正常投資邏輯了，跟正常銷售承銷毫無關聯。”