自6月中旬央行鼓勵頭部券商向中小非銀機構釋放流動性以來，一些頭部券商發行短期融資券、金融債的舉措陸續落地：8月19日，華泰證券60億元金融債簿記發行，中金公司25億元金融債將于8月20日簿記發行。這部分資金正在逐步注入中小非銀機構，以提供流動性支持。

    流動性傳遞路徑明確

    自7月19日起，廣發證券、中信證券、中信建投證券、國泰君安證券已陸續成功發行50億元、90億元、40億元、80億元金融債，加上華泰證券和中金公司，合計有345億元資金已經或將要投放至中小非銀機構，幫助其化解個別風險事件后流動性傳導不暢的問題。

    某頭部券商股債融資部業務人士介紹：“證券公司發行金融債的資金用途非常明確，就是向中小非銀機構傳遞流動性，具體資金使用情況每周會向央行匯報。”

    國泰君安證券在首期金融債發行公告中披露，募集資金可具體用于債券交易等，包括以回購、現券買賣等方式向非銀金融機構提供流動性支持。中信建投證券也在發行公告中明確，本期金融債所募集資金全部用于補充公司營運資金，償還到期債務，并給予中小證券公司、公募基金等流動性支持。

    除了頭部券商金融債發行陸續落地，近期以頭部券商為主的多家券商也加快了發行短期融資券的步伐。政策鼓勵頭部券商充當從銀行到非銀行機構的橋梁，以首期新增短融落地為起點，6月26日以來至今，共有28只合計規模為732億元的新增短融順利發行，而去年6月至8月三個月共發行18只短融，合計規模為440億元。

    一位中小券商固定收益部業務總監表示，表面上看是央行給予大券商融資支持，但實際目的是幫助中小券商，通過流動性傳導恢復市場信心。

    優質券商差異化加杠桿

    6月21日以來，共有國泰君安、中信證券等9家頭部券商獲得央行核準提高短期融資券待償還余額上限，合計規模達3041億元。

    金融債方面，除前述券商，招商證券發行不超過50億元金融債、海通證券發行不超過70億元金融債已獲央行核準，中國銀河、申萬宏源也已經獲得證監會對其發行金融債無異議的監管意見書，具體發行額度尚待央行核準。

    廣發證券非銀分析師陳福認為，通過支持大型券商向中小非銀機構提供流動性，有助于緩解非銀機構尤其是中小非銀機構產品戶的流動性緊張壓力，有助于維護同業業務穩定。此外，短融規模擴大、金融債松綁，不僅能降低券商融資成本，也能拓寬杠桿資金來源，可能帶來杠桿提升的效應。

    廣發證券非銀團隊通過研究國內證券行業經營杠桿的演變發現，2012年至2015年6月，政策鼓勵創新，券商募集資金主要流向了兩融、股權質押等創新業務。后來在監管趨嚴環境下重資產業務規模收縮，券商行業杠桿倍數回落至平穩狀態，行業均值在2.6到3倍，絕對數值上處于較低水平。

    國信證券研究發現，目前上市券商杠桿水平大概在3倍左右，遠低于監管上限。基于此，國信證券認為，在分類監管的框架下，龍頭券商可以享受政策紅利，有望實現差異化加杠桿。以交易為中心的機構服務業務發展模式會更為豐富。龍頭券商有望參與到衍生品交易、跨境業務以及私募股權投資等業務中，這些優質券商的杠桿率在合理范圍內將得到提升。