周茂華

    7月以來，黃金呈現觸底反彈走勢，但倫敦現貨黃金價格在1800美元附近盤整，本輪黃金走高邏輯是什么，接下來怎么走，黃金中長期還值得配置嗎？

    6月倫敦金價格由每盎司1899美元一路下滑至6月29日的1755美元低點，主要是美國5月通脹數據超預期，美聯儲6月政策基調轉向鷹派，市場普遍預期在2023年之前至少加息兩次，今年年底前可能就會宣布縮減購債，推動美元、美債收益率走高，削弱無息黃金資產的吸引力。市場對高通脹擔憂，主要是6月份美國公布的數據顯示，美國就業和消費者信心穩步改善，居民服務類消費支出明顯增加，疊加夏季出行高峰期到來，推動能源和商品價格走高，市場對美國經濟過熱擔憂升溫。

    近兩個月，黃金走勢整體缺乏方向，黃金對投資者吸引力下降。一方面，美債收益率上升，導致黃金不生息資產吸引力下降；另一方面，黃金面臨的宏觀環境存在較大不確定性。數據顯示，德爾塔（Dleta）毒株蔓延增加美國經濟復蘇變數，疊加通脹超預期，美聯儲政策面臨“兩難”。截至目前，美國資源閑置仍嚴重，美聯儲希望提供低利率、寬松金融環境支持經濟復蘇，但通脹與房地產價格飆漲，可能令美國陷入更難治理的“滯脹”；同時，市場與美聯儲就“暫時通脹論”方面存在明顯分歧，市場走勢整體膠著。

    可以看出，黃金價格走勢與美債收益率、美元走勢具有較強的關聯，背后反映的經濟復蘇前景與美聯儲政策走向。展望下半年，黃金仍存在一定支撐，但預計黃金價格難以回到6月初高點。

    黃金價格上行受制約

    下半年利好黃金因素主要是變異毒株擴散與美聯儲繼續維持低利率超寬松金融環境。近期公布數據顯示，美國就業市場改善步伐呈現趨緩跡象，密歇根消費者信心放緩，市場擔憂隨著美國夏季出行高峰期過去和病毒新增病例強勁反彈，可能使得美國經濟復蘇趨緩；只要疫情尚未受控，美國資源閑置問題嚴重，美聯儲政策將繼續保持超寬松金融環境，抑制美債收益率及美元上升空間。

    但黃金價格上行也明顯受到制約。一是美國經濟復蘇尚未轉向。盡管美國變異毒株感染人數明顯反彈，美國經濟復蘇進程可能延長，但美國經濟再度全面封鎖可能性低，大規模內需支持政策仍有效果，加之疫苗接種面積擴大，經濟有望延續復蘇態勢。

    二是美聯儲政策正常化方向未變。7月美聯儲政策會議內容值得深究，一方面美聯儲認為經濟尚未達到“實質性進展”目標，美聯儲更加注重“充分就業”，淡化通脹影響。美聯儲主席鮑威爾表示，本次會議“沒有就縮債給出任何決定，也沒有考慮加息的時間”，市場解讀鴿派；但另一方面，美聯儲強調美國經濟已朝著縮減量化寬松的目標取得進展，受疫情不利影響最嚴重的部門已出現好轉，經濟活動和就業指標繼續走強等。意味著美聯儲政策正常化大方向未變，只是美聯儲需要把握好節奏，避免美國金融環境過快緊縮風險，在促就業、穩通脹和穩預期之間取得平衡。

    三是美債收益率與美元下行空間有限。美國經濟復蘇、通脹壓力抬頭，美聯儲政策基調轉鷹，近期美債收益率急跌對風險事件已有較為充分定價，美債收益率進一步下行空間很有限；同時，從歐美主要經濟體看，美國經濟復蘇、通脹表現明顯領先于歐元區等經濟體，相應歐洲央行等將以美聯儲馬首是瞻，內外因素制約美元下行空間。

    四是實物黃金需求增加空間有限。從世界黃金協會數據看，疫情蔓延導致2020年實物黃金需求（首飾、工業科技和央行）大幅縮水34.9%至2029噸；盡管今年一季度黃金實物需求強勁反彈，但從目前全球疫苗接種進展緩慢、疫苗分配不均衡和歐美經濟解封等方面看，全球防疫形勢依然嚴峻，疫情將繼續影響全球實物黃金需求。

    預計下半年倫敦金價格在1700~1870美元附近運行，且下半年全球宏觀經濟政策環境較為復雜，市場波動偏大，投資操作難度較大。

    黃金長期配置價值不高

    黃金是否具有長期配置價值？關鍵還是看長期通脹走勢，從過去40年美國通脹與黃金價格走勢看，黃金資產具有一定抗通脹屬性。問題在于中長期全球可能仍將面臨一個低通脹環境，主要是本輪全球疫情沖擊，并未改變全球經濟結構性問題，全球大規模財政貨幣政策干預實際上是深化了全球經濟結構性問題，并且部分國家經濟、公共衛生問題政治化，實施單邊主義、保護主義，嚴重阻礙全球資源有效配置，需求不足仍將是中長期全球經濟面臨的主要矛盾。至于本輪歐美通脹影響因素較為復雜，既有需求、供給因素，也有大宗商品價格與貨幣政策因素影響，但隨著疫苗推廣、疫情受控，生產供給瓶頸、短期強刺激政策等短期因素減弱，中期物價有望回落。另外，隨著全球經濟恢復正常，歐美等央行政策將向“中性利率”回歸，持有黃金機會成本將隨之上升，畢竟目前歐美主要央行政策屬于非常態。