程喻

    曾幾何時，國企是個金字招牌，出門談項目，談融資，好似被打上護身符，讓人高看幾分。但是這幾年，國企債務違約屢見不鮮，這不，虧損三年終被退市的國企也出現了。

    這樣的狀況與國企的屬性有關。可以看到，無論是違約，還是退市，“出事兒”的國企都有幾個特征：多為地方性國企，且集中于經濟欠發達地區，比如遼寧、廣西；地方國企違約的解決很大程度上取決于地方政府的態度。比如，川煤最終償債，而東北特鋼糾紛重重，當地政府的態度起到決定性作用。二是多為資源型企業，如東北特鋼、廣西有色，還有本次退市的*ST吉恩，當大宗商品價格進入下降周期，這些缺乏創新性和進取心的國企難免舉步艱難，甚至靠舉債度日。但最終原因還是大環境變了，外圍已步入打破剛兌的年代，市場在下一盤大棋，老黃歷不靈了。

    此前，國企債券一直存在“剛兌神話”，被認為有政府兜底。國有上市公司也是如此，再不濟，都有“萬能靈藥”財政補貼，虧損兩年，微利一年，總能活下去。但是現在，監管部門已經決心刺破這虛假的祥和，開弓就沒有回頭箭，短期來看，兩家退市公司的股民會有利益損失，但長遠來看，打破剛兌對股民絕對是利好。

    很多人都怕中國走日本的老路，陷入失去的30年，甚至更差，一步邁入未富先老的階段。比較美國和日本的融資情況，可以發現兩者存在顯著不同：第一，融資結構不同，美國的融資是以企業為主，政府融資占比不超過20%，而日本的融資是以政府為主，日本的國債余額是GDP的兩倍，日本政府融資占總融資的比重超過了50%。第二，股權融資和債務融資的比重不同，美國股權融資發達，而股權融資才是激勵創新的最佳方式，因為股權是自己的，也正是通過PE制度對創業的支持走出了蘋果、Google、Facebook等大公司，而日本企業主要依賴于債務融資，由于債務是別人的，久而久之就失去了創新的動力。

    現在，中國走的不是日本的老路，大力發展股權融資是中國渴望走的創新驅動之路。2015年，A股牛市啟動就帶有這樣的背景，雖然結果不盡如人意，但是也充分暴露出制度的缺陷：一方面金融機構要打破剛兌，回歸到“受人之托、代人理財’的核心業務；另一方面，要建立一個規范合規、良性運轉的股市投資機制。只有這樣，才能將投資人拉回直接融資的主戰場，讓創新公司可以獲得機會。

    不打破剛性兌付，不清理影子銀行，任何良好的初心都會被投機心理所綁架。否則，債券違約通通剛兌，不光賠本金、利息，最后連罰息都賠出來，購買一年下來收益率也差不多翻番了，那還買股票干什么呢？更重要的是，如果所有債券都是剛性兌付，那么資金就會源源不斷流向這些高收益率、低效益的企業，導致資源的錯配、經濟結構的惡化。

    僅僅這樣還不夠，所以我們看到，從近兩年開始，二級市場出現種種變革，從發審委發審委辦法修訂、人員變動到交易所頻頻發出詢問函；從遏制高送轉亂象到私募大佬的隕落，再到今天國企上市公司退市，一步一步，一點一點，A股監管思路呈現出跟以往不同的面貌。雖然萬眾期待的IPO注冊制還沒有出現，但前面已經有了很多鋪墊。我們有理由相信，監管者在為營造更好的市場環境不斷付出努力。

    站在歷史的新起點，迎接股權融資和主動管理新時代，讓金融業反哺實體，這是金融機構和企業未來十年的最大命題，任何潛在的絆腳石都會被搬開，哪怕是國企。