■王子 安然

    11月5日，習近平主席在首屆中國國際進口博覽會開幕式的主旨演講中表示，決定將在上海證券交易所設立科創板并試點注冊制。這項決定在整個資本市場產生了較大反響，預示著中國資本市場改革進入了新階段，中國資本市場生態系統也將隨之發生改變。

    一、競爭格局倒逼交易所提升服務功能

    滬深交易所自成立之初就各有分工，相互之間井水不犯河水，為不同規模的企業提供著不同的交易場所。但是，隨著大中型企業逐步進入資本市場以及2013年股轉系統的成立，中小企業逐漸成為各交易所爭取的對象，各家交易所的服務對象逐漸出現重疊趨勢，競爭態勢初顯。上交所科創板帶有注冊制試點性質的推出，可以說是順應了市場的需求，體現了市場經濟的"三公"原則，是對現有發行制度和資本市場生態格局的顛覆性改革和大膽地嘗試。

    科創板的推出，打破了傳統意義上的多層次資本市場的層級架構，打破了人們普遍認為的以交易所形態區分的、較為實體化的層級架構，轉而形成了以板塊區分的更廣義的虛擬化的層級架構。相互之間形成直接的競爭關系，意味著中國資本市場更加市場化的時代到來。

    可以預見，兩家交易所未來的服務對象將有更多重合，交易所間的直接競爭關系愈加突出，廣大中小企業將自行選取符合自身特點的，能夠給其利益最大化的交易所進行上市掛牌，這種市場化選擇習慣倒逼交易所積極尋找其自身清晰定位，努力提升滿足掛牌企業需求的能力。使其以監管、組織為導向變成以監管、組織和服務并舉。眾多中小企業最終將成為這種公平競爭環境下的最直接的受益人。

    二、資本市場的市場化改革對其他各市場參與主體提出了更高要求

    中國在適當時機對資本市場進行市場化改革，是一項重大利好，同時，應該注意到注冊制的推行，板塊競爭格局的出現，也對資金方、企業方以及中介方等市場各參與者提出了更高的要求。

    首先，原有投行生態系統必將打破，縱向上，投行鏈條將徹底由承攬和承做向承銷端延伸，并擴展到其對企業的全生命周期提供高頻服務。橫向上，投行從對企業歷史的判斷向對企業未來的判斷轉型，使得其需要行研、資管等多個領域支持，綜合能力以及多部門協調能力將成為影響投行是否能充分發揮資本中介資源配置作用的重要因素。

    其次，對希望或是已經進入資本市場的企業來說，可選擇的市場增加，門檻降低，大幅度降低企業上市及掛牌成本，但同時，隨著門檻的降低，企業進入資本市場的數量必然增速。在資金供給規模相對穩定的情況下，融資企業將面臨估值下降和如何推銷自己的問題，獲取資金的能力、成本、股票的流動性等也會受到制約，企業之間的競爭程度加劇。

    與此同時，資金方原有獲利方式也會消失殆盡，企業供給的增多，估值的回歸、流動性的下降以及市場競爭的加劇，投資機構隨時面臨著損失，二級市場投資者只賺不賠的時代一去不復返，對企業的價值投資、長期投資將成為主旋律。準確判斷行業發展趨勢，掌握企業真實情況并能夠對企業輸入資源，將成為資金方的競爭力和保護自己資金安全的重要因素。

    資本市場的市場化改革已是必然趨勢，此次科創板的推出向外界傳達了中國政府堅持市場經濟的決心，為中國廣大中小企業提供了更加公平、公正、公開的市場環境，為塑造出世界上更有競爭力的企業打下了堅實的基礎。此次改革將在很大程度上改變資本市場的生態系統，對于大多數習慣了政府拉一把、扶一下的各參與主體來說，短期內的陣痛恐怕不可避免。必須清楚地認識到不論未來的路徑如何，市場發展方向和趨勢不會改變，唯有快速轉變固有理念，堅持、專注、回歸本源，才能最終立于不敗之地。畢竟，縱觀國內外資本市場發展歷程，市場經濟僅僅向參與者提供了公平競爭的機會，活下去的唯一方法還是要做好自己，這也正是市場經濟的核心所在。

    （作者單位：中國民族證券有限責任公司投資銀行部、中國人民大學國際貨幣研究所研究合作部）