■周麗莎

    十九大報告中指出，深化國有企業改革，發展混合所有制經濟，培育具有全球競爭力的世界一流企業。資本市場具有優化資源配置的功能，在資產定價方面具備公平、公開、公信的特征，對推進混合所有制改革將發揮重要作用。借助資本市場，能夠順利地推進混合所有制改革，實現市場化定價交易，保障各方利益，但是也需要客觀對待、理性分析，探索有效路徑，實現國有資本做強做優做大。

    一、混合所有制改革借助資本市場的主要方式

    國有企業改革提出的資產證券化，是指將企業資產通過各種模式實現證券化交易，統一視為國有企業資產證券化，具體有以下幾種方式：

    一是集團上市或核心資產證券化。國有企業通過首次公開發行（IPO）或者借殼上市，是推進混合所有制改革的重要手段，這種模式對企業極具吸引力。

    二是資產重組。通過上市公司實現資產重組，將產品結構相似、區域布局相互沖突、目標客戶定位一致，整體同質化發展的國有企業合并有效資產，重組建立股份制企業后發揮其協同效應，同時降低了國有資本的重復投入，也可以降低運營成本，實現合理競爭。

    三是引入戰略投資者。例如PE基金、產業投資基金或民企集團，內部是管理層股權激勵，使管理層逐漸成為國有企業中少量持股者。內外部的結合，一方面引入社會資本，增加國有企業發展資本金和建立市場化監督約束機制；另一方面激勵內部發展動力，形成企業利益一致的發展機制。

    四是員工持股和股權激勵。上市公司員工持股計劃，是建立和完善勞動者與所有者的利益共享機制，改善公司治理水平，提高職工的凝聚力和公司競爭力，促使社會資金通過資本市場實現優化配置的重要方式。

    二、借力資本市場發展混合所有制改革的積極作用

    首先，通過資本市場釋放國有企業改革紅利。國有企業存量長期資產規模巨大，可以通過資本市場盤活“沉睡”資產，推進企業轉型升級和做強做優做大，大幅降低國有企業負債率，提升企業經營效率，使之獲得更多的經營效益和發展動力。而社會資本則將獲得巨大的投資機會，建立起豐富的投資渠道和出口，分享國有企業成長的紅利，贏得發展機會。

    其次，形成良性監管與有效制衡的現代企業治理機制。通過資本市場引入具有監管和經營促進作用的市場力量，形成多元監督格局。在下一步的改革中，推進混合所有制的難度大大降低，對社會資本乃至國際資本的吸引力都強化。

    再次，推動國有企業進行戰略性產業調整。國有資產布局“有進有退”，對于部分非關鍵領域資產通過資本市場退出，能實現估值定價和交易過程的公開、公平和公正，防止國有資產流失。國有企業利用資本市場推動產業并購和聯合，能夠布局核心產能和關鍵領域。國有企業可通過資本市場實現股權投資，布局經營方式靈活的新興戰略型產業。因此，資本市場對國有企業不僅可以實現非核心資產的退出，也可以并購優質資產，兩相結合有利于產業結構的提升。

    最后，降低國有企業融資成本。資本市場融資成本相對其他融資方式成本較低，減輕了國有企業的負債壓力，使其取得資金發展后，可以有機會逐步緩解巨大的銀行債務壓力，發揮部分替代銀行債務的效應，提升國有企業的盈利性，降低企業負債率。提高了國有企業資產的流動性，就意味著國有企業資產周轉率提升即資本的運營效率提升，從而可以創造更多的利潤，促進國有企業的長期經營發展。

    三、借力資本市場發展混合所有制改革的建議

    資本市場將釋放國有企業改革新一階段的紅利，但是資本市場存在投資風險，執行偏差將可能導致國有企業改革受挫，因此在具體措施上，仍有值得完善和改進之處：

    一是有必要實現各監管部門職能的有效銜接。國有企業通過資本市場推動改革會涉及多個監管部門，例如國有資產的進出要涉及國資委，地方國有企業要涉及上級政府的行業主管部門，銀行和保險業務要涉及銀保監會，上市公司業務要涉及證監會等等。因此監管體系仍需進一步協調，各個監管部門在政策制定上實現有效銜接，避免相互沖突。

    二是防范通過資本市場過度擴張帶來的金融風險。國有資產通過資本市場變得容易變現、容易交易、容易考核，但在利用資本市場的正面效應的同時，也不要忘記資本市場管理不善也可能帶來嚴重問題，甚至是金融危機。對金融產品的結構、品種、規模、發展速度應綜合考慮，確定量化或與實體經濟成長匹配的金融發展控制體系。

    三是減少對不良資產和落后產能的資本支持。需要對包括國有企業在內的落后產能盡快出清，對國有企業必須實行有進有退的管理，避免浪費國家經濟資源。

    四是資本市場存在投資風險需要理性對待。通過資本市場推行員工持股和股權激勵，將管理層和員工的利益與國家利益和企業效益構成利益共同體，更好地做好市值管理。

    混改并不是一混就靈，資本市場也不是包治百病的良藥，需要發揮資本市場發展混合所有制改革的積極作用，也要理性客觀地對待資本市場，因地制宜、因企制宜，不搞一刀切、不搞全覆蓋，才能有利于國有資產保值增值，實現國有資本做強做優做大。

    （作者系國務院國資委研究中心副研究員）