■馬方業 李文

    自7月22日首批25家企業上市交易至今，科創板已正式運行兩個星期共計十個交易日。總體上看，市場交易紅火，熱中有穩。科創板并注冊制試點，開了個好局，起了個好步。

    資本市場制度創新式的大改革雖然平穩起步了，但是作為新生兒的科創板，也亟須各方面保駕護航以保持其活力。其中，券商的責任與擔當，應是首當其沖。畢竟券商作為連接投資機構和科創板企業的重要中介，是撬動科技創新企業發展的重要力量。在資本市場供給側結構性改革與設立創業板并試點注冊制下，更大規模、更強實力、更高水平的一批中國投行的橫空出世實在是太迫切了。

    巧的是，剛想睡覺，就來枕頭！日前，證券業協會向各大券商下發了《證券公司科創板發行定價配售能力專項評價實施方案》（征求意見稿）。應該說，這是監管部門及時醞釀并將出臺的督促各大證券公司提高相關業務能力、引導證券公司在科創板新股發行過程中合理定價和配售的一大新舉措。從意見稿中我們可以發現，券商分類評價將納入券商科創板發行定價配售能力指標。根據征求意見稿，考核指標或分為合規性指標、專業性指標兩大類。合規性指標主要考核券商在科創板承銷過程中是否存在違法違規行為，比如，若券商在保薦科創板的過程中出現了違法違規情況，將被扣除0.25分-10分，如果券商出現負面執業情況，將被扣除0.5分。專業性指標主要考察券商承銷技術層面的能力，包括承銷組織能力、定價能力、配售能力。比如，若主承銷的項目中止發行或發行失敗，每個項目將扣0.5分；主承銷商的項目上市首日破發20%以上，每個項目扣0.25分；在配售過程中公募基金等6類機構參與報價的比例，最高的前5%，加0.25分。可以說，在科創板發行、定價、配售各個階段，對券商都有非常針對性的量化約束。意見稿中有扣分，也有加分，其中更多的扣分點針對的是券商的定價能力這塊突出的短板。不過，我們也能明顯的感覺到扣分更多的是對券商助力科創板的一種鞭策與倒逼，而加分則更多的是一種激勵與獎勵。

    毫無疑問，中國的券商以往更多的是靠牌照、靠資源吃飯，IPO業務的核心側重的是攬資源、走流程，享受的是通道紅利，各大券商之間的競爭主要還是牌照紅利下的同質化競爭。新經濟新制度下，尤其是在科創板平穩運行并試點注冊制下，整個投行業務生態圈的改變已成必然，牌照紅利下的同質化競爭必然將讓位于更為充分的市場化競爭，通道型、流程型融資服務必然讓位于綜合融資型服務。審批制、通道制、保薦制以及牌照、資源等這些“舊船票”，已經很難再登上新經濟、科創板、注冊制這艘“新船”了。券商要想登上“新船”，“船票”一定是硬硬的專業投行真本事真功夫。當然，牌照、資源在未來不是說不重要，但把券商的評級與科創板掛鉤之后，其定價能力、風控能力及配售能力將越來越重要。正如中信建投證券公司執委、首席律師丁建強所言：“金融行業不可以再以掙快錢為經營哲學，必須以知識和能力作為經營的根本能力。”因此，從這個角度來看，科創板可以說是目前中國券商投行業務能力高低的一塊“試金石”。

    一方面，科創板擴大了券商投行業務的范圍和服務內容，投行的市場化保薦承銷能力和風控能力將成為未來投行的核心競爭力，而擬在券商分類評價指標中增加科創板發行定價配售能力指標，正對應了券商投行業務的發展方向。

    在科創板及注冊制改革背景下的分類評價指標將會更加“硬核”，這也正體現出資本市場改革對于真正投行的要求和期待。注冊制下券商告別單純通道業務模式，迎來綜合實力的競爭。科創板首要考驗券商的投行業務能力，其次考驗券商的研究定價能力、資金管理能力和主經紀商業務能力。也就是說，科創板以及注冊制改革給券商帶來業務模式變革的同時，對券商的專業性提出了前所未有的高要求。

    值得關注的是，在征求意見的專業性指標中，對定價能力制定了更為詳細的評價指標。我們認為，如果說資本實力是業務空間的關鍵要素，那么定價能力就是彰顯投行實力的基石。新股合理定價對成功配售、發行后股價穩定等均具有重要意義。科創板引導定價機制向市場化過渡，監管不再對價格進行干預，未來定價合理性將依賴投行對企業價值的判斷。當然，專業定價能力提升要求“研究先行”，投行優質項目的挖掘和合理定價，依賴于券商扎實的研判分析能力。這也要求券商重塑研究價值和發展模式，打造研究定價權和影響力。

    另一方面，可以看出，監管有意通過評級的方式壓實券商的投行責任。雖然科創板相關政策及規則已經明確了券商作為中介機構的相關職責，但“扣分項”的約束會讓券商更加如履薄冰。正如監管層此前提出的要求，“不斷健全內部管控機制，加強防控風險能力，敬畏法律，嚴格按照規則辦事，以高標準履行好信息披露第一責任人、資本市場看門人、經濟警察的角色，不斷提高履職盡責的水平”。

    在我國整個金融系統中，券商的地位長期來看相對較低，缺乏市場影響力。這其中的一個重要原因就在于券商此前并未發揮出其專業性優勢。科創板與注冊制改革賦予券商更大的定價權與話語權，必將逐步提升券商在資本市場乃至金融體系中的重要性。寶劍鋒從磨礪出。可以相信，經過科創板及注冊制這場資本市場制度創新與改革的洗禮，券商評級名單上缺席多年的AAA級券商也許會很快到來，如高盛那樣的中國的綜合性專業大投行也將會脫穎而出。而這也是中國券商新時代下的一項新使命。