文/陳九霖

    8月17日，我國央行公布了利率的“新玩法”，即：全新的貸款市場報價利率（LPR），定周二開始執(zhí)行。往后，每月20日上午9：30，全國銀行間同業(yè)拆借中心都會根據(jù)擴大后的18家銀行的報價，去掉最高報價和最低報價后，取算術(shù)平均，計算得出LPR，并予以公布。而且，各銀行應(yīng)在新發(fā)放的貸款中，主要參考LPR定價，不得以任何形式設(shè)定貸款利率定價隱性下限。

    貸款市場報價利率（LPR）這個制度，我國于2013年就曾啟動過，但是，后來一直沒有怎么推，直至目前，它只有2%的市場份額。這一改革之所以被稱為“新玩法”，主要是基于我國當前的貸款存在基準利率和市場利率并存的所謂“利率雙軌”問題而言的。當下，銀行發(fā)放貸款時，大多參照貸款基準利率定價。央行公布的“新玩法”，是要促進貸款利率“兩軌合一軌”。其主要目的是：第一，要改革完善貸款市場報價利率并形成新的機制；第二，要促進信貸利率和費用的公開透明。第三，要多種信貸政策工具聯(lián)動配合。最終的根本目的，是要降低實體經(jīng)濟的融資成本，確保實現(xiàn)降低中小微企業(yè)的綜合融資成本。

    對于這一改革，很多人直接地解讀為，這就是一種變相的降息，或者說，已經(jīng)釋放了我國未來想要降息的意愿。這就帶來了三個問題：第一，為什么我國不直接降息卻要用這么隱晦的方式去做呢？第二，國務(wù)院或央行為什么沒有明確地表述為降息呢？第三，如果把這次改革理解為降息，那么，這次改革會不會降低房貸利率呢？

    要回答這三個問題，首先，得搞清楚什么是降息。它是一種改變資金流動的行為，指的是降低存款利率和貸款利率，并相應(yīng)地調(diào)整貼現(xiàn)率。降息時，資金存入銀行的收益會減少，資金就從銀行流出，存款變成投資或者消費，從而導致現(xiàn)金的流動。

    其次，也得談及7月份的數(shù)據(jù)。國家統(tǒng)計局于8月13日發(fā)布了2019年7月中國經(jīng)濟運行的主要數(shù)據(jù)。無論從供給側(cè)的生產(chǎn)來看，還是從需求側(cè)的消費來看，7月份的數(shù)據(jù)都明顯回落。從結(jié)構(gòu)上看，房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)到位資金同比增7.0%，增速比前6個月回落0.2%。好消息是，在房地產(chǎn)投資的“中流砥柱”作用正在繼續(xù)減弱的同時，制造業(yè)投資增速為3.3%，增速持續(xù)回升0.3%，表明制造業(yè)投資開始改善。雖然上半年我國進行了大規(guī)模的減稅降費，但是，對于經(jīng)濟的刺激效果卻不佳，其中的病根就在房地產(chǎn)。當房地產(chǎn)已經(jīng)成為人們的投資“信仰”之后，減稅降費對人們購買力所提高的那一部分，并沒有流入其它的需求市場，而是繼續(xù)流入房地產(chǎn)市場，進而繼續(xù)推高家庭的杠桿率。如果像以前那樣繼續(xù)降低存款準備金率或是直接降息而進行大規(guī)模“放水”，那么，在沒有成功解決房地產(chǎn)問題的情況下，類似的刺激經(jīng)濟的手段，可能事與愿違，適得其反，起到反作用。

    同樣地，7月份，消費價格指數(shù)同比增速繼續(xù)高位運行至17個月高點，而生產(chǎn)價格指數(shù)卻同比跌至3年最低。在消費價格指數(shù)中，食品價格同比上漲9.1%，高于上月的8.3%，非食品價格同比上漲1.3%。與之對比的是，生產(chǎn)價格指數(shù)是負增長。可想而知，如果此時央行大規(guī)模地降息“放水”，資金當然不會流入不賺錢的工業(yè)領(lǐng)域，而是流進食品領(lǐng)域。而缺錢的恰是前者。

    我再換一個角度說明。我國目前的一年期存款基準利率是1.5%，活期利率是0.35%。由此可見，存款并沒有較大的繼續(xù)下調(diào)空間。何況改革的主要著眼點，還是希望調(diào)低貸款利息，并希望資金從房地產(chǎn)和虛擬經(jīng)濟中流出來，轉(zhuǎn)而支持實體企業(yè)的發(fā)展。即使如此，LPR改革是否能夠?qū)崿F(xiàn)真正意義上的降息，尚未可知。即使最終如愿，也不是存貸款全面意義上的降息。

    所以，簡單地將此次改革行為理解或解讀為降息，我認為是武斷的。這也是我所提及的第二個問題，即國務(wù)院或央行為什么沒有明確地表述降息的答案。換句話說，這次行動主要還是一次貸款市場報價利率“雙軌制”的改革，而不是真正降息！

    再來回答我的第三個問題，這次改革會不會導致房貸利率的降低呢？在我國，貸款市場的報價利率分為兩部分。一部分是5年以內(nèi)的貸款報價，另一部分是5年以上的貸款報價。對于5年以內(nèi)的貸款報價，銀行根據(jù)市場利率定價。5年以上的貸款報價主要是住房按揭貸款，但本次LPR改革對此并沒有明確闡述。因此，按我的理解，住房按揭貸款利率應(yīng)該會仍然接受窗口指導。

    過去十年，資產(chǎn)泡沫膨脹帶來的資本紅利，是支持中國利率震蕩走平的主要支撐。而今，房地產(chǎn)周期的緩慢下行，是主導中國經(jīng)濟增速放緩的主要變量，而經(jīng)濟增速的放緩也決定了投資回報率的下降。因此，即使政策的利率不降，實際利率的水平也可能會下降。

    最后需要指出的是，我國的房地產(chǎn)一直依賴著居民的杠桿買房和地方政府的借錢基建而維持。但是，這樣的模式并不長久。一個新的改革與轉(zhuǎn)型，對于中國經(jīng)濟來說，也是一段新的征程。

    （本文作者介紹：清華大學法學博士，北京約瑟投資有限公司董事長，曾擔任兩個世界500強企業(yè)副總