9月17日，央行開展2000億元MLF操作，中標利率3.30%，利率保持不變。當日有800億元逆回購和2650億元MLF到期。

    華泰固收當日發布的一份分析報告顯示，近期基本面對政策拿捏提出了更高的要求，央行本次對于MLF的“另類”操作也是應對這一組合的政策表現。

    本次MLF操作，資金面充裕有利于短端利率的下行，但是政策利率調整預期降溫，長端利率無法打開空間，仍判斷收益率曲線短期走陡概率大。債市面臨的基本面邏輯尚未動搖，這決定了債市“跌不怕”，配置壓力仍大，債市上有頂、下有底格局難改。

    實際上，更受市場關注的是：9月，央行是否降息？

    對此，9月16日，接受21世紀經濟報道記者訪問的八位經濟學家預期，央行繼降準后，將采取降息措施，以降低實體經濟融資利率。

    但是，對于央行選擇降低MLF還是LPR利率，市場預期比較分化。

    隨著8月宏觀數據發布，工業增速降至2009年以來最低，但CPI或突破3%，PPI或面臨石油漲價等輸入性通脹壓力。一種觀點認為，央行應當降低MLF利率，帶動LPR利率下降。

    但另一觀點指出，央行或只降低LPR利率。央行9月6日公告降準，每年降低銀行資金成本150億元，對應貸款利率大概可降低5-10bp。

    全球主要央行的貨幣政策重新步入寬松空間。9月12日，歐洲央行宣布將存款利率從-0.4%下調10bp至-0.5%，自2016年以來的首次降息；同時重啟QE（量化寬松政策）。美元7月降息25bp后，美聯儲9月17日至18日將召開利率會議，市場目前普遍預計將再降息25bp。

    不同的市場信號市場對央行降息爭議頗大，部分原因來自趨勢指向不同的市場信號。

    9月16日，國家統計局發布數據，制造業投資增長2.6%，增速比前7月回落0.7個百分點；基礎設施投資同比增長4.2%，增速比前7月加快0.4個百分點；房地產開發投資同比增長10.5%，增速比前7月回落0.1個百分點。

    消費方面，8月份，社會消費品零售總額同比名義增長7.5%，扣除價格因素實際增長5.6%；工業領域，8月份，規模以上工業增加值同比實際增長4.4%，比7月份回落0.4個百分點。

    市場對央行應當降低MLF（貨幣市場的中期借貸便利利率）和LPR（貸款市場報價利率）的呼聲不斷增大。

    9月16日，中信證券首席經濟學家諸建芳認為，地產投資后續有進一步回落壓力。他認為，貨幣政策層面，MLF預計近期將降低10-15bp，從而帶動LPR利率下降15-20bp。

    但是，可能的通脹因素是否會制約降息空間？

    在通脹領域，一是看消費者價格指數（CPI），8月CPI上漲2.8%，與上月持平，市場擔憂CPI破3%。二是工業生產者出廠價格（PPI），8月PPI同比下降0.8%，環比下降0.1%。9月14日，國際原油出口大國沙特阿拉伯兩處石油設施遭無人機襲擊后，引發全球石油價格短線暴漲，布倫特原油周一一度跳漲19%，創下了近30年最大單日漲幅。

    “不能只看表面的價格上漲，而不看背后的原因，”9月16日下午，招商銀行首席經濟學家丁安華表示，目前主要的通脹因素原因是供給中斷或供給沖擊。

    丁安華認為，如果剔除供給的原因，當前我國面臨的是通縮壓力，而不是通脹，當前仍有進一步微調貨幣政策的空間。比如說豬肉，應采取的措施是對農戶提供免息或低息的貸款，盡快恢復生產。

    降MLF還是LPR

    市場爭議最大的，是降息步伐。一種觀點認為，應當盡快下調MLF和LPR利率。

    9月16日下午，匯豐大中華區首席經濟學家屈宏斌表示，（降息）宜早不宜晚，（MLF和LPR）兩者都可調。除了豬肉外的通脹數據在下行，世界主要央行也在減息，這些都表明央行應該盡早降息加大逆周期調節力度。

    屈宏斌說，MLF和LPR都有下調的空間。同時，通過增加中小企業信貸擔保覆蓋面等措施也有助于減少風險溢價降低中小企業的實際融資成本。

    9月16日，民生銀行首席研究員溫斌認為，我國降息時間窗口已開啟，應盡快下調MLF利率，通過新的LPR形成機制，引導貸款利率下降。貨幣政策要保持松緊適度，維持流動性合理充裕，加大對制造業、民營企業的信貸支持力度。

    交通銀行首席經濟學家連平認為，通脹是由于短期的觸發因素，不會太長。降低LPR利率可通過MPA等監管考核指標來推動，MLF利率也有下降空間了。

    國盛證券首席宏觀分析師熊園認為，短期看，本次降準完后大概還會再降一次，但最快也要到今年底明年初。降準之后“降息”更可期，后續大概率會降低MLF利率（最快9月中下旬），年內LPR報價也有望再調降2-3次，但房貸利率不會下調。

    但另一種觀點認為，當前不適合降低MLF利率，而應當降低LPR利率。

    9月16日下午，興業銀行首席經濟學家魯政委在接受21世紀經濟報道記者采訪時表示，“LPR報價利率會降，雖然MLF在趨勢上會講，但是現在還不會降。”

    魯政委指出，兩次國務院常務會提出要盡快落實降低企業實際融資成本。8月16日的國常會指出，“多種貨幣信貸政策工具聯動配合，更大發揮擔保體系作用，降低實體經濟融資成本”；9月4日的國常議明確指出，“加快落實降低實際利率水平的措施，及時運用普遍降準和定向降準等政策工具”。

    9月16日下午，光大證券固定收益首席分析師張旭認為，從匯率、通脹、經濟增長三方面判斷，當前下調MLF利率的迫切性并不高。而且，LPR報價利差具有較大的壓降潛力，此時下調MLF利率的弊大于利。

    張旭指出，在大量銀行貸款暫未參考LPR的客觀背景下，LPR不宜下降過快，避免銀行在切換基準時賦予新貸款過高的初始上浮比例。同理，在LPR報價利差尚未充分壓縮的背景下，當前MLF利率也不宜下調，這樣才能更好地達到運用市場化改革辦法推動降低貸款實際利率的目的。

    央行150億的賬本

    市場焦點再次指向貨幣政策如何疏通貨幣傳導機制。

    魯政委指出，央行“算過賬”，降準每年降低銀行資金成本150億元，銀行“當然不能自己留，肯定要讓利給企業”，“150億元對應貸款利率大概相當于降低5-10bp”。

    所謂“算過賬”，是指央行9月6日降準公告專門指出，“此次降準釋放資金約9000億元，有效增加金融機構支持實體經濟的資金來源，還降低銀行資金成本每年約150億元，通過銀行傳導可以降低貸款實際利率”。

    他表示，降低LPR利率，央行已經表示與樓市無關。但是降低MLF利率，市場容易形成持續的降息預期。在樓市沒有形成穩定的預期之前，不合適降低MLF利率。從匯率來講，央行短期內也不會將所有的貨幣政策工具全用上。

    張旭指出，事實上，去年初以來，金融市場利率已經出現了明顯下降，但貸款利率沒有很好地反映市場利率的變化，問題出現在從金融市場向貸款市場利率傳導的過程。

    例如，2018年一季度，3年期AA+級中期票據收益率的均值為5.50%，至2019年二季度時已經下降至4.00%，下降了150bp。同期金融機構人民幣一般貸款加權平均利率由6.01%下降至5.94%，僅僅下降了7bp。

    “很顯然，貸款市場與債券市場之間的利差已經明顯走闊。從某種意義上講，改革完善LPR形成機制，是為了降低貸款利率與債券市場收益率之間的利差。”張旭說。

    他表示，如果當前僅僅為了降低貸款利率而下調MLF利率，那么降低的是債券市場利率，而不是利差。甚至，利差還有可能被動上行。這樣做似乎又回到了老路，并不是解決問題的根本之道，偏離了運用市場化改革辦法推動降低貸款實際利率的初衷。