劉云浦

    市場是否有效，這個爭論至今未分出勝負。維護市場有效理論的人提出了各種觀點來圓自己的觀點。有一個說法值得商榷，即投資者的多樣性。

    理論家支持市場有效觀點并不稀奇，而從事金融市場實踐的人士如果支持這個觀點，就需要認真對待了。華爾街明星分析師、哥倫比亞商學院教授邁克爾•J•莫布森認為：

    市場從來就不是出于理性人之手，它反映了一個多樣化群體的交互作用，而多樣性則是獲得精確結果的前提所在。在多樣性、互動和激勵同時到位的情況下，市場解決問題的效率將是無與倫比的。可以看出，莫布森作為資深投資界人士，他承認市場參與者并非都是理性人，但是他認為市場效率仍能保證的原因是投資者的多樣化。而理性人與非理性人相比，可能后者的多樣化程度更高一些。莫布森進一步提出：要形成一個有效的市場，我們首先需要三個條件：投資者的多樣化、集合（形成一個市場）和激勵（明顯的經濟回報，或是聲望之類的其他回報）。而多樣性又是其中最難以把握的方面，它可以表現為多種形式：技術面投資和基本面投資，增長型投資和價值型投資，長期和短期投資等。與此同時，多樣性還是我們認識市場有效性的關鍵因素之一。當我們在市場上步調一致的時候，也就是市場歸于無效的時候。

    真正的問題并不在于個體本身是否具有理性，而是在于他們是否會在同一時刻出現同種方式的非理性。所以說，認識個體行為的偏失可以完善我們的決策，而認識集體的運行機制則是超過市場基準收益率的一個關鍵要素。在認識到人類行為次優化這一現實的基礎上，關鍵問題也就變成了投資者是否具有足夠的多樣性，從而實現市場的有效性。多樣化傾向于造就有效的市場，而多樣性的喪失則會讓市場趨于無效化。

    量化投資在2021年股市上半年取得了佳績，而年末卻慘遭滑鐵盧式的失敗，主因是量化投資策略趨同導致市場多樣性受損。這兩年證券投資最明顯的特征就是“抱團”炒股，帶來的缺點之一則是規模大的基金難以在高點脫身，而且容易形成慣性思維，導致投資擁擠和市場多樣性受損。2021年初和2022年初的調整使得抱團資金損失慘重。量化基金的量化因子、投資策略同質化現象嚴重，一定程度上加快了量化策略的失效速度。而且量化策略需要根據市場情況及時調整，上一年有效的策略在年初投資風格切換時可能大多沒有調整，同質化應對市場的錯誤策略導致大部分量化投資在2021年底至2022年初的表現很差。

    依賴相同的策略進行交易，大體量的資金交易將導致市場價格偏移，勢必會加劇市場波動。具體而言，面對相同的市場行情，若不同機構間發出完全相同的買入或賣出信號，一旦同方向操作機構過多，則可能導致較大的市場波動。需要注意的是，若只是交易價格的短暫不穩定，順其自然即可；若持續時間較長，波及金融市場穩定性，則需人工干預。

    （作者：劉云浦寶新金融集團副主席）

（編輯 上官夢露）