滬指上周調(diào)整了5天，直到周五才出現(xiàn)像樣的探底反彈走勢(shì)。周期板塊雖然也受到了擾動(dòng)，但上周五全線爆發(fā)，屬于市場(chǎng)表現(xiàn)亮眼的少數(shù)板塊之一。煤炭龍頭中國(guó)神華和建材龍頭海螺水泥、旗濱集團(tuán)，以及有色龍頭紫金礦業(yè)、江西銅業(yè)等均創(chuàng)近期新高，海螺水泥和旗濱集團(tuán)更是創(chuàng)出了歷史新高。

    上周發(fā)布的經(jīng)濟(jì)高頻數(shù)據(jù)，以及金融數(shù)據(jù)印證了我們對(duì)于經(jīng)濟(jì)小周期下行的判斷，但金融強(qiáng)監(jiān)管、去杠桿政策的密集出臺(tái)超出市場(chǎng)預(yù)期。對(duì)于滯脹的擔(dān)憂、利率的節(jié)奏和金融去杠桿的推進(jìn)，是我們判斷N字型回調(diào)的核心原因。

    我們認(rèn)為，春季行情并未結(jié)束，相比于2017年，2018年以來(lái)的行情演繹變化有三，不變有三。變化主要在于：1、海外經(jīng)濟(jì)再確認(rèn)使得市場(chǎng)預(yù)期由2017年的海外復(fù)蘇分歧走向2018年的中國(guó)受益分歧；2、供給側(cè)改革的階段性成效使得去杠桿核心矛盾由2017年的實(shí)體壓力變?yōu)?018年的金融壓力；3、數(shù)據(jù)真空期對(duì)應(yīng)預(yù)期活躍期，有限增量資金入場(chǎng)使得博弈環(huán)境由2017年的存量共識(shí)轉(zhuǎn)變?yōu)?018年年初的增量分歧。不變?cè)谟冢河芰π迯?fù)仍是核心邏輯、風(fēng)險(xiǎn)偏好仍未明顯提升、大小分化仍將持續(xù)。就市場(chǎng)非常關(guān)心的資金層面來(lái)看，存量市場(chǎng)整體轉(zhuǎn)向增量市場(chǎng)仍需要時(shí)間，但市場(chǎng)流動(dòng)性已有有限修復(fù)跡象，表現(xiàn)為部分增量資金入場(chǎng)。綜合海內(nèi)外資金情況，每周陸股通和兩融呈現(xiàn)凈流入狀態(tài)，對(duì)A股成交量的貢獻(xiàn)率達(dá)到近期高點(diǎn)（1%附近）。變化之三和不變之三共同強(qiáng)化了春季以來(lái)的市場(chǎng)風(fēng)格，擾動(dòng)雖已發(fā)生，但春季行情還未結(jié)束。

    全球經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的共識(shí)現(xiàn)在市場(chǎng)已經(jīng)有了，但對(duì)于海內(nèi)外是否會(huì)有共振，以及可能如何演繹市場(chǎng)關(guān)注度有待觀察。我們認(rèn)為，全球經(jīng)濟(jì)景氣向上、歐美等核心經(jīng)濟(jì)體杠桿率處于低位，而我國(guó)經(jīng)濟(jì)正在溫和探底、金融去杠桿仍在繼續(xù)。我國(guó)的經(jīng)濟(jì)周期和金融周期與國(guó)外的雙重錯(cuò)配是海內(nèi)外共振的核心阻力。同時(shí)，在這兩大周期之中，金融周期又是經(jīng)濟(jì)周期的核心掣肘。因此，在金融去杠桿取得階段性成果之前，風(fēng)險(xiǎn)偏好難有提升，經(jīng)濟(jì)周期與海外復(fù)蘇共振存在掣肘。

    結(jié)合以上判斷：全年N字型走勢(shì)判斷不變，春季躁動(dòng)帶動(dòng)的N字型向上還未結(jié)束。短期來(lái)看，周期行情有望延續(xù)；中長(zhǎng)期來(lái)看，在抓大放小的市場(chǎng)風(fēng)格還將延續(xù)的判斷下，金融、地產(chǎn)和二線消費(fèi)龍頭，全年角度也有望獲取絕對(duì)收益。制造業(yè)中TMT下半年表現(xiàn)更佳。非銀受益于大券商創(chuàng)新業(yè)務(wù)松綁以及龍頭券商創(chuàng)新業(yè)務(wù)利潤(rùn)貢獻(xiàn)預(yù)期上修，近期市場(chǎng)情緒上升以及散戶開(kāi)戶指標(biāo)反彈形成催化；銀行受益于系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)改善驅(qū)動(dòng)修復(fù)，金融去杠桿繼續(xù)優(yōu)化行業(yè)結(jié)構(gòu)，凈息差與不良率有望繼續(xù)改善；地產(chǎn)低庫(kù)存下，行業(yè)景氣悲觀預(yù)期上修，行業(yè)集中度提升繼續(xù)發(fā)力，長(zhǎng)效機(jī)制建立下地產(chǎn)有望迎來(lái)估值體系變化，全年看估值有20%空間。工資水平提升和精準(zhǔn)扶貧的驅(qū)動(dòng)下，消費(fèi)行業(yè)景氣度會(huì)逐步體現(xiàn)一線向二線消費(fèi)擴(kuò)散的長(zhǎng)期趨勢(shì)不變。