《存托憑證發(fā)行與交易管理辦法》（下稱《辦法》）正在公開征求意見。業(yè)內(nèi)預(yù)期，CDR下半年落地概率較大。目前，涉及CDR發(fā)行定價(jià)與申購(gòu)細(xì)則、是否能與基礎(chǔ)證券自由兌換、企業(yè)篩選機(jī)制、投資者保護(hù)等諸多問題的配套細(xì)則正在抓緊研究制訂，有望在未來(lái)兩三個(gè)月出臺(tái)。

    CDR下半年有望落地

    新時(shí)代證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家潘向東表示，《辦法》的意見反饋截止時(shí)間為2018年6月3日，隨著一些細(xì)節(jié)問題進(jìn)一步明確，最快今年下半年CDR將會(huì)試點(diǎn)發(fā)行，正式落地實(shí)施。

    業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，CDR制度政策支持方向明確，體現(xiàn)了監(jiān)管層推進(jìn)紅籌企業(yè)回歸A股的決心和行動(dòng)力。華泰證券研究所大金融行業(yè)首席分析師沈娟表示，CDR是解決兩地法律、監(jiān)管的有效措施，有利于已上市、海外退市企業(yè)回A股上市。相較而言，CDR在時(shí)間、手續(xù)、保留現(xiàn)有架構(gòu)等方面具有較明顯的優(yōu)勢(shì)。從企業(yè)自身角度看，發(fā)行CDR成本較低，且為在原有融資渠道基礎(chǔ)上的進(jìn)一步拓寬，有助于豐富股權(quán)結(jié)構(gòu)的多樣性。

    “CDR是資本市場(chǎng)服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的重要舉措，有助于經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型升級(jí)。”太平洋證券總裁助理、研究院院長(zhǎng)魏濤在接受中國(guó)證券報(bào)記者采訪時(shí)表示，資本市場(chǎng)如何服務(wù)新經(jīng)濟(jì)是當(dāng)前資本市場(chǎng)改革的重要思路，CDR為代表產(chǎn)業(yè)前沿的“獨(dú)角獸”回歸A股創(chuàng)造了捷徑，有助于為資本市場(chǎng)補(bǔ)充新鮮有活力的企業(yè)，也為經(jīng)濟(jì)升級(jí)提供了戰(zhàn)略性資本支持，扶持一批新興經(jīng)濟(jì)，有利于增強(qiáng)經(jīng)濟(jì)持續(xù)健康發(fā)展的潛力。

    川財(cái)證券策略首席鄧?yán)娬J(rèn)為，《辦法》對(duì)存托憑證的減持、信息披露和退市回購(gòu)等做了從嚴(yán)規(guī)定，對(duì)投資保護(hù)措施做了詳細(xì)說(shuō)明。這些監(jiān)管措施將顯著減輕已在國(guó)外上市的市值偏大的紅籌企業(yè)通過(guò)CDR回歸上市對(duì)A股存量?jī)?yōu)質(zhì)股的沖擊。另外，從CDR的基礎(chǔ)門檻和試點(diǎn)范圍看，紅籌企業(yè)回歸對(duì)A股市場(chǎng)沖擊有限，新興成長(zhǎng)行業(yè)的獨(dú)角獸企業(yè)最為受益。

    配套細(xì)則有待出臺(tái)

    雖然《辦法》已明確CDR發(fā)行的法律適用和基本監(jiān)管原則，但在許多細(xì)節(jié)方面尚未做出明確規(guī)定，相關(guān)配套政策有待出臺(tái)。

    對(duì)于備受市場(chǎng)關(guān)注的存托憑證與基礎(chǔ)證券之間轉(zhuǎn)換的問題，《辦法》并未作出明確安排，僅表述為“存托憑證與基礎(chǔ)證券之間的轉(zhuǎn)換應(yīng)當(dāng)符合國(guó)家有關(guān)規(guī)定”。

    申萬(wàn)宏源（2.41+2.55%）分析師林瑾認(rèn)為，短期內(nèi)實(shí)現(xiàn)CDR與基礎(chǔ)證券全轉(zhuǎn)換的概率并不大。以目前國(guó)內(nèi)推進(jìn)資本市場(chǎng)開放的趨勢(shì)來(lái)看，未來(lái)CDR轉(zhuǎn)換有望放開，至少實(shí)行有一定額度限制的可轉(zhuǎn)換CDR可能性較大。

    “在現(xiàn)階段資本項(xiàng)目未能完全放開時(shí)，CDR發(fā)行基礎(chǔ)股票來(lái)源更多依托企業(yè)增發(fā)新股，而不是存量股票發(fā)行。”潘向東建議，長(zhǎng)期來(lái)看還是需要完善我國(guó)外匯管理制度，通過(guò)逐步放開資本項(xiàng)目管制，實(shí)現(xiàn)匯率市場(chǎng)化。未來(lái)，可以實(shí)現(xiàn)CDR與基礎(chǔ)證券的價(jià)格傳導(dǎo)機(jī)制和自由轉(zhuǎn)換機(jī)制，使得CDR功能得以充分發(fā)揮。

    此外，CDR發(fā)行定價(jià)與申購(gòu)細(xì)則有待明確。潘向東表示，一方面，海外紅籌企業(yè)或獨(dú)角獸企業(yè)通過(guò)發(fā)行CDR回歸，可以采取市場(chǎng)化定價(jià)，打破境內(nèi)IPO發(fā)行上市23倍市盈率的隱性約束，提高企業(yè)融資效率，提高CDR定價(jià)效率。另一方面，CDR發(fā)行大概率受歡迎程度較高，但是需要警惕發(fā)行前提高股價(jià)損害投資者利益等定價(jià)漏洞帶來(lái)的投資風(fēng)險(xiǎn)，加劇市場(chǎng)波動(dòng)，在申購(gòu)方面建議提高投資者交易門檻，防止過(guò)度炒作。

    對(duì)于《辦法》提到的成立科技創(chuàng)新產(chǎn)業(yè)化咨詢委員會(huì)對(duì)符合條件的獨(dú)角獸企業(yè)進(jìn)行篩選，目前咨委會(huì)如何運(yùn)作尚未明確。因此，“要建立市場(chǎng)化企業(yè)篩選機(jī)制。”潘向東表示，具體試點(diǎn)企業(yè)標(biāo)準(zhǔn)和最終的咨詢委員會(huì)成員以及審核決定機(jī)制有待證監(jiān)會(huì)進(jìn)一步明確相關(guān)配套政策。

    林瑾認(rèn)為，此次《辦法》的制定不僅注重與《證券法》的銜接安排，對(duì)持續(xù)監(jiān)管制度進(jìn)行原則性的銜接規(guī)定，同時(shí)，也為后續(xù)相關(guān)監(jiān)管規(guī)定細(xì)化具體要求預(yù)留空間。

    券商積極備戰(zhàn)

    對(duì)于存托機(jī)構(gòu)，東方金誠(chéng)金融業(yè)務(wù)部助理總經(jīng)理李茜認(rèn)為，券商優(yōu)勢(shì)明顯。《辦法》規(guī)定發(fā)行存托憑證需要具有證券承銷資格的證券公司承銷，這就使得此類券商能夠與客戶建立較緊密的業(yè)務(wù)合作，客戶資源優(yōu)勢(shì)明顯。另外，券商熟悉證券市場(chǎng)運(yùn)作，具有較強(qiáng)的服務(wù)優(yōu)勢(shì)，尤其是在海外有分支機(jī)構(gòu)的券商能夠更好地為客戶在兩地市場(chǎng)進(jìn)行協(xié)調(diào)。

    “公司一直在密切關(guān)注CDR政策的動(dòng)向，已開展多場(chǎng)專題培訓(xùn)和業(yè)務(wù)分析會(huì)。”北京某大型券商投行業(yè)務(wù)人士告訴中國(guó)證券報(bào)記者，行業(yè)十分歡迎CDR的落地，目前公司已在積極布局相關(guān)業(yè)務(wù)，個(gè)別項(xiàng)目也在全力推進(jìn)中。“CDR對(duì)發(fā)行人要求比較高，因此可以預(yù)料競(jìng)爭(zhēng)將十分激烈。”

    券商積極備戰(zhàn)源于CDR將帶來(lái)不菲的增量收益。據(jù)申萬(wàn)宏源策略團(tuán)隊(duì)估計(jì)，CDR初步融資規(guī)模為1700億，單均融資規(guī)模在120億-250億左右，預(yù)計(jì)CDR承銷保薦費(fèi)率在1.25%-1.50%之間。申萬(wàn)宏源分析師王叢云認(rèn)為，CDR發(fā)行主要采用新增基礎(chǔ)證券的方式，即融資的方式，因此CDR發(fā)行對(duì)于證券公司來(lái)說(shuō)是2018年證券承銷保薦業(yè)務(wù)的重要增量。

    此外，存托憑證在境內(nèi)證券交易所上市交易，也可以按照有關(guān)規(guī)定采取做市商交易方式。王叢云認(rèn)為，證券公司從事CDR做市交易獲取價(jià)差收入才是核心。雖然短期可能仍是以交易所自由交易為主，但證券公司為CDR交易做市是未來(lái)發(fā)展的大方向。

    從目前情況來(lái)看，李茜認(rèn)為，開展CDR業(yè)務(wù)獲益較大的主要還是大型龍頭券商。此類券商往往境外業(yè)務(wù)發(fā)展較成熟，綜合實(shí)力較強(qiáng)，能夠?yàn)楹Ｍ馍鲜械闹匈Y企業(yè)提供更全面服務(wù)。其他券商想要拓展此項(xiàng)業(yè)務(wù)，需要加快海外分支機(jī)構(gòu)布局，同時(shí)加強(qiáng)相關(guān)業(yè)務(wù)人才儲(chǔ)備。