近日可轉債市場跌宕起伏，9月10日中證轉債指數攀升至近6年高點之后掉頭向下，昨日更是大跌1.72%，創下年內最大單日跌幅。

    分析人士認為，當前轉債市場整體成交活躍，正股行情好轉以及“固收+”基金和量化策略等帶來的需求增加，共同造就了轉債的火爆行情。但是，從目前情況來看，轉債市場估值已位于歷史高點，市場分化嚴重，需要警惕估值過高的風險。

    轉債市場行情火爆

    轉債市場的火爆，從相關指數走勢可窺見一斑。截至昨日，中證轉債指數報413.76點，雖然已經連續幾日回調，但是年內漲幅仍達到12.26%。若從更長的時間來看，中證轉債指數已經連續3年上漲，其中2019年大漲25.15%，2020年漲5.25%，走出了牛市行情。

    轉債市場在不斷擴容，Wind數據顯示，目前A股可轉債存量達6329.75億，規模較今年初增加近千億元，無論是總量還是增幅都達到5年之最。從一級市場來看，截至8月31日，今年以來A股共計發行公募可轉債78只，總規模約1875億元；而去年同期總發行127只，規模約1465億元。

    市場成交節節攀高，據申萬宏源統計，隨著市場持續擴容以及轉債整體表現強勢，在三季度正股成交額相接近的情況下，轉債成交額卻較去年同期劇增41%。

    “可轉債的牛市顯而易見，現在各家券商研究所都有專門負責轉債市場的研究員，這在幾年前還非常罕見。”一家券商資管業務人士對證券時報記者表示。

    中信證券研究所副所長明明對記者說，今年以來，轉債指數成為表現最為搶眼的寬基指數之一，同時也連續創下多年新高。轉債指數的表現與正股市場表現直接關聯，轉債正股等權指數今年以來漲幅也接近20%水平，表現同樣亮眼。

    “一方面和轉債正股結構密切相關，可轉債發行人財務質量相對優質，以中小市值公司居多，這一方向與年內A股市場結構性行情相匹配；另一方面2019年以來轉債市場進入上行期，連續多年慢漲之后，轉債市場估值水平相對合理，給予了市場較大彈性，可以更好地分享正股上漲紅利。”明明說。

    純達基金可轉債策略基金經理張一葉對證券時報記者表示，當前轉債市場關注度提升較快，資金仍在快速流入，現在每日成交額都維持在800億～900億的高位，在市場流動性充裕的條件下，預計未來成交還會進一步活躍。從宏觀層面來看，現在的利率水平仍然位于低點，貨幣流動性非常寬裕，這是支撐轉債市場繼續上行的基礎，未來股債雙暖趨勢預期仍在。

    量化等推動轉債

    需求增加

    隨著可轉債市場的發展，基于可轉債的基金等產品取得了良好收益，從而反向推動了相關產品規模增加，使得可轉債需求不斷提升。

    申萬宏源統計數據顯示，轉債基金表現可圈可點。截至8月31日，今年以來轉債基金收益中位數為13.87%，頭部基金漲幅已超過30%，全年有望延續過去兩年強勢表現。

    “固收+”主題的基金產品則是轉債市場一大受益者。“今年很多‘固收+’產品業績都不錯，其中重要的一點就是配置的可轉債漲幅比較大。”前述券商資管人士對證券時報記者表示。

    比如，2018年成立的易方達鑫轉增利混合基金，年內凈值漲幅高達30%。該基金半年報披露的持倉結構顯示，債券占比為65.06%，其中重倉債券占比約50.31%，幾乎都是可轉債。其中，持有的明泰轉債、精達轉債等6只債今年以來漲幅超過100%，明泰轉債更是上漲了198.44%。

    由于業績表現亮眼，“固收+”產品年內發行也水漲船高。統計數據顯示，截至2021年6月末，已成立的“固收+”存續產品數量達968只，存量規模達14397億。若算上打新基金，“固收+”整體規模將達19960億，產品數量及存量規模持續攀升。今年前8個月新成立的“固收+”基金達470多只，募資總規模近4000億元，數量和發行規模都出現快速增長。

    這些“固收+”產品重要投資標的之一就是可轉債，這也提升了轉債的整體需求。天風證券認為，“固收+”產品不斷發行，市場對于轉債的配置需求仍然較高，預計轉債市場整體估值大概率不會出現明顯壓縮，仍可能維持高位震蕩，或者即便出現壓縮，壓縮幅度也比較有限。在這種情況下，轉債市場的整體表現更多取決于正股表現。

    值得關注的是，去年以來量化等策略的快速發展，對于可以“T+0”交易的可轉債需求增加，客觀上也推動了轉債行情的發展。

    “轉債本身的交易制度就是‘T+0’交易，且無印花稅，這是天然優勢。這也使得我們的策略可以利用一些量化的方式，聚焦到更短的交易周期上。同時，也可以使用一些量化的手段去跟蹤、預測正股價格變動，從而形成轉債買賣的信號點。不難看出，轉債和量化交易之間有非常緊密的聯系。”張一葉對證券時報記者表示。

    不過，明明也表示，近幾年轉債市場日內交易活躍度有所增加，量化策略也有所增加，但這兩者并非完全重疊。大部分參與者日內反向交易（即當天買入又賣出）仍然有諸多限制，量化交易更多是增加了市場活躍度，預計量化交易是未來轉債市場策略的一類重要補充。

    “轉債市場T+0并不是新鮮事物，一直以來轉債可以實行日內交易。但是，賬戶是否可以日內反向，還需要根據具體參與方內部規定來定，并不是所有主流機構可以日內反向，特別是公募賬戶難度較大。”明明說。

    警惕高估值風險

    持續上漲的背后，轉債市場整體估值不斷攀升，風險也在增加。在9月10日中證轉債指數沖刺6年高點之后，回調也隨之到來。

    Wind數據顯示，從2018年末以來，滬深市場公募可轉債的純債溢價率從11.18%一路攀升至23.32%。純債溢價率表明轉債價超過純債價值的程度，提示債性的強弱，純債溢價率升高，說明可轉債的債性變弱。從這一點看，買入轉債所含風險越來越接近買入正股的風險，轉債特有的債性保護功能在逐步降低。

    “隨著今年市場強勢表現，轉債市場當前均價較高，意味著安全墊并不充分。而且，近期在情緒的推動下，轉債溢價率水平到達年內高點附近，與歷史相比也處高位，這意味著性價比在降低。若A股市場以結構性行情為主，則轉債市場也會加大分化。考慮到市場以正股驅動為主，建議投資者甄選個券，把握高性價比標的為主。”明明表示。

    張一葉也認為，當前轉債市場估值已是歷史高點，而且市場分化嚴重，需要警惕估值過高的風險。

    “當然，在目前這種資金推動的行情下，還是可以繼續保持樂觀，投資者需要識別好驅動主題項目落地的具體進展、把握好回撤風險，關注低估值且緊跟政策利好的賽道較為重要。”張一葉說。