證券時報記者 于德江 張騫爻

    A股市場免稅概念持續(xù)火熱。6月29日，海南離島免稅細則出臺，6月30日早盤，免稅概念集體狂歡，凱撒旅業(yè)、王府井、中國中免、海航基礎(chǔ)等多股漲停。

    其中，中國中免連續(xù)2個交易日漲停，總市值突破3000億元，股價再創(chuàng)上市以來新高。在這之前，王府井兩個月漲幅超過270%，格力地產(chǎn)連續(xù)收獲8個漲停……甚至離境退稅概念股也一度被跟風(fēng)熱炒，茂業(yè)商業(yè)、杭州解百、合肥百貨等受到短線資金追捧。

    但是，免稅業(yè)消費群體畢竟有限，在二級市場爆炒之下，投資者更應(yīng)該理性思考，免稅行業(yè)當(dāng)前規(guī)模幾何？疫情影響下未來增速能否達到預(yù)期？相關(guān)公司又能在免稅或離境退稅業(yè)務(wù)上獲益多少？

    規(guī)模預(yù)期過于樂觀

    公開數(shù)據(jù)顯示，2018年中國免稅行業(yè)銷售額達到395億元，增速達27.3%。目前，尚無權(quán)威機構(gòu)給出具體的2019年中國免稅市場的規(guī)模，但有券商分析師在研報中預(yù)計2019年中國免稅市場規(guī)模為485億元，增速22.8%。更有分析師預(yù)計，2019年至2022年，中國免稅業(yè)規(guī)模將在2018年395億元的基礎(chǔ)上進一步增長至885億元，復(fù)合增速為22%。

    從樂觀分析師的預(yù)測來看，中國免稅行業(yè)千億規(guī)模可期，依據(jù)主要有兩點：一是中國免稅規(guī)模在全球的占比仍然較低，與出境游情況不相匹配；二是國家政策強力支持，海外消費有望回流。

    客觀來看，中國免稅銷售增速確實明顯高于全球水平。中國免稅行業(yè)增速較快，但全球占比仍然較低。以2018年數(shù)據(jù)計算，中國免稅市場規(guī)模僅占全球免稅市場的8%左右，而同期中國出境游人次和出境游消費占全球10%和18%。也正因如此，多位分析師認為中國免稅行業(yè)增長潛力巨大。

    但是，未來3年的中國免稅業(yè)想要像前兩年一樣保持20%以上的行業(yè)增速，具有較大挑戰(zhàn)性。

    國家對免稅店實行特許經(jīng)營，因此，免稅店并非主流的消費場景，客戶是特定的出入境、離島的旅客，群體數(shù)量有限。其次，免稅消費有嚴格的金額和件數(shù)限制，單客消費金額受政策影響較大，而政策放寬并落地需要一定的時間，制約了行業(yè)的增長空間。第三，受海外疫情影響，正常的國際通航仍未恢復(fù)，進出境旅客數(shù)量斷崖式下滑。

    中免集團官網(wǎng)公布的免稅政策顯示，口岸進境免稅店的適用對象是尚未辦理海關(guān)進境手續(xù)的旅客，連同境外免稅購物額總計不超過8000元。中免集團旗下的三亞國際免稅城官方網(wǎng)上商城顯示，消費者需為年滿16周歲，乘飛機、火車或輪船離開海南本島但不離境的國內(nèi)旅客，單價8000元以下商品每年限購3萬元，單價8000元以上商品每年限購2件。海南的免稅政策將會放寬，但落地后免稅店的審批及建設(shè)同樣需要時間。

    疫情對免稅業(yè)的影響不容小覷，從中國中免的情況可知一二。3月20日，中國中免在回答投資者提問時表示，因疫情影響，公司境內(nèi)外免稅店的經(jīng)營均受到一定沖擊。6月12日，中國中免再次表示，受境內(nèi)外疫情影響，公司經(jīng)營受到一定沖擊，公司積極應(yīng)對，根據(jù)自身經(jīng)營特點制定線上業(yè)務(wù)提升方案，快速推進公司線上線下業(yè)務(wù)一體化落地，努力推動公司免稅業(yè)務(wù)升級。

    今年一季度，中國中免營收76億元，同比下降44%；凈利潤-1.2億元，由盈轉(zhuǎn)虧。中國中免在一季報中表示，受新冠肺炎疫情影響，公司免稅商店客源同比大幅下降，部分免稅商店先后閉店或調(diào)整營業(yè)時間，從而對公司正常的經(jīng)營造成較大影響。

    牌照格局或?qū)⑸?/p>

    免稅行業(yè)是旅游業(yè)的一個重要分支，今年以來在出境游受新冠疫情嚴重沖擊的情況下，各地政府便不斷出臺免稅政策刺激消費。

    中國免稅市場屬于典型的寡頭壟斷格局，全國龍頭免稅運營商分別是：中國免稅品（集團）有限責(zé)任公司（中免集團）、日上免稅行（集團）有限公司、深圳市國有免稅商品（集團）有限公司（深免集團）、珠海市免稅企業(yè)集團有限公司（珠免集團）、海南省免稅品有限公司（海免公司）和中國出國人員服務(wù)總公司（中出服）和港中旅，牌照壁壘較高。

    截至目前，已頒發(fā)的8張免稅牌照共分屬于5家企業(yè)。其中，中免、日上、中僑免、海免同為“國旅系”免稅品牌，而中出服被凱撒旅業(yè)深度綁定、珠免也于不久前落入格力地產(chǎn)的懷抱。

    隨著中免先后收購日上51%股權(quán)，以及海免51%股權(quán)，中免在離境免稅和離島免稅市場上最大的競爭對手被吞并，中免在國內(nèi)具有明顯的經(jīng)營牌照和門店數(shù)量優(yōu)勢，在免稅領(lǐng)域形成“一家獨大”。

    中國中免目前已經(jīng)先后中標中國香港機場煙酒段、首都機場、白云機場、澳門機場、上海機場免稅以及國內(nèi)其他機場口岸免稅店，意味著中國免稅行業(yè)在供給側(cè)整合，從而呈現(xiàn)出中免系一家獨大的格局，收購海免之后，中國中免不僅將牢牢占據(jù)三亞和海口兩大離島免稅市場，還將其在整個中國免稅市場的市占率由87%提升至93%（以2018年的數(shù)據(jù)估算）。為了突出免稅主業(yè)，中國國旅在6月29日正式改名為中國中免。可以說，免稅行業(yè)格局是壟斷下的有限競爭。

    今年以來，國家十分重視免稅渠道建設(shè)，從增加免稅執(zhí)照，設(shè)立離島免稅試點到擴大免稅銷售業(yè)的布局，頒布各種政策和措施多方面鼓勵支持免稅銷售業(yè)的發(fā)展，我國免稅市場規(guī)模因此迅速擴大，國內(nèi)免稅業(yè)格局也發(fā)生了新的變化。

    目前各地的情況來看，北京正在加快落實國家免稅店創(chuàng)新政策，優(yōu)化口岸、市內(nèi)免稅店布局；上海支持免稅品經(jīng)營企業(yè)增設(shè)市內(nèi)免稅店；廣州也正積極爭取政策突破設(shè)立市內(nèi)免稅店。

    免稅消費走向前臺

    近日，河南首家市內(nèi)免稅店——中服免稅鄭州店正式揭幕。6月10日，王府井集團股份有限公司發(fā)布公告，宣布公司獲得免稅品經(jīng)營資質(zhì)，宣告國內(nèi)第八張免稅牌照正式誕生。

    此前有券商分析人士指出，從長期看，王府井的免稅牌照存在參與北京機場免稅的預(yù)期，也就是說屆時王府井與中免的市場份額會發(fā)生變化。

    6月30日，海南免稅政策正式落地，具有免稅品經(jīng)銷資格的經(jīng)營主體均可平等參與海南離島免稅經(jīng)營。在這一誘人的大蛋糕吸引下，近期不少企業(yè)都籌劃切入免稅行業(yè)。

    2019年，凱撒旅業(yè)開始嘗試涉足免稅市場，在海口設(shè)立了免稅業(yè)務(wù)管理平臺同盛免稅，并在此前與中國出國人員服務(wù)有限公司（以下簡稱“中出服”）達成合作、入股天津國際郵輪母港進境免稅店以切入免稅領(lǐng)域，并收購江蘇免稅公司20%股權(quán)。2020年，凱撒旅業(yè)又將注冊地址遷至海南三亞，并引入了三亞市政府國有獨資企業(yè)三亞發(fā)展控股有限公司的戰(zhàn)略投資。

    2020年2月，眾信旅游也宣布與中國中免子公司中免集團簽署戰(zhàn)略合作協(xié)議，表示將共同開發(fā)境內(nèi)外旅游零售市場。

    2020年4月，攜程集團與三亞旅文集團簽署了戰(zhàn)略合作協(xié)議，復(fù)星旅文集團也稱將在三亞設(shè)立區(qū)域總部，籌建上海復(fù)星旅文集團三亞公司，紛紛加碼海南。分析人士指出，不排除上述企業(yè)以有序競爭方式參與海南離島免稅可能性。

    可以看到，隨著免稅企業(yè)增多，一方面免稅牌照的護城河效應(yīng)逐漸減弱；另一方面，免稅企業(yè)之間的競爭將更加激烈，未來的免稅市場競爭不僅來不僅來自于國內(nèi)，更是來自于全球。

    6月以來，伴隨著海南免稅政策的出臺，海南省方面也在積極接觸國際免稅零售巨頭。計劃引入海南。海南自由貿(mào)易港建設(shè)總體方案公布后的第一天，海南省委書記劉賜貴就與世界最大機場免稅商杜福睿集團視頻連線，推進相關(guān)領(lǐng)域務(wù)實合作。據(jù)了解，杜福睿集團（Dufry）業(yè)務(wù)遍布全球65個國家，2019年銷售額達88.5億瑞士法郎，為全球排名第一的免稅集團。

    隨著切入免稅領(lǐng)域的公司越來越多，外界一度質(zhì)疑免稅牌照含金量是否會稀釋。一位券商分析人士告訴記者，“此前韓國免稅也有牌照的增加，但龍頭依然是龍頭，不僅僅是要看牌照的含金量，重點還是要看免稅店的實際經(jīng)營情況，這些公司能不能共同把免稅這塊蛋糕做大，而不是‘吹大’。”

    游資云集跟風(fēng)炒作

    免稅概念股龍頭之一的王府井，就鬧出了牌照風(fēng)波，陷入了內(nèi)幕交易的質(zhì)疑。即便公司緊急澄清，仍未能完全打消市場疑慮。另一免稅概念股龍頭是格力地產(chǎn)，此前重組預(yù)案中的購買資產(chǎn)發(fā)行價為4.3元/股，而二級市場股價最高時達到了13.84元/股，公司目前最新總市值為239億元。王府井獲得免稅牌照后，上海國資旗下的零售上市公司百聯(lián)股份也出現(xiàn)大漲。

    在王府井陷入內(nèi)幕交易質(zhì)疑之時，天風(fēng)證券零售首席分析師劉章明接受證券時報·e公司記者采訪時表示，免稅業(yè)務(wù)對公司未來業(yè)績增長能有多大的促進業(yè)務(wù)，需要時間觀察。“我們團隊看免稅行業(yè)，也看商業(yè)，中國國旅（即中國中免）市值成長用了5年的時間，王府井需要時間，現(xiàn)在也說不清這種異動的漲法到底是因為什么，疫情后整個消費類的股票都漲的挺好的。”劉章明說，“拿到牌照后開店還要審批，批了之后店也不知道能做多大，做成至少需要一兩年的時間，現(xiàn)在的這個炒作有點太瘋狂了。”

    王府井曾在6月2日、6月10日和6月12日三次登上龍虎榜，滬股通專用席位交易活躍，大舉買入和賣出。知名游資席位在王府井也頗為活躍，中金公司北京建國門外大街營業(yè)部6月2日買入2272.32萬元，國泰君安上海江蘇路營業(yè)部6月8日~6月10日買入6858.44萬元，中信證券上海分公司、興業(yè)證券股份陜西分公司、中金財富南京太平南路營業(yè)部、華泰證券深圳益田路榮超商務(wù)中心營業(yè)部以及多個機構(gòu)席位參與其中。

    格力地產(chǎn)5月底至今已經(jīng)5次登上龍虎榜。國盛證券寧波桑田路營業(yè)部5月29日買入2684萬元，華鑫證券南昌紅谷中大道營業(yè)部、華鑫證券上海茅臺路營業(yè)部5月28日~6月1日合計買入7500萬元。格力地產(chǎn)6月4日龍虎榜上知名游資席位云集，6月2日~4日，國泰君安上海江蘇路營業(yè)部買入3.31億元，申萬宏源上海閔行區(qū)東川路營業(yè)部買入2.65億元，華泰證券上海普陀區(qū)江寧路營業(yè)部買入2.22億元。

    短期業(yè)績影響有限

    疫情過后，免稅行業(yè)最大的利好消息就是海南離島免稅購物限額從每人每年3萬元提高至10萬元，并且在現(xiàn)行38類商品基礎(chǔ)上進一步擴大免稅商品種類。

    記者6月初走訪海口和三亞兩家市內(nèi)免稅店時發(fā)現(xiàn)，客流已明顯復(fù)蘇。在海口規(guī)模最大的日月廣場免稅店內(nèi)，消費者絡(luò)繹不絕，不少更從東北等地來旅游購物，并直言免稅品價格相比香港免稅店折扣更大更優(yōu)惠。三亞國際免稅城更是人頭攢動，不僅如此，周末免稅城周邊的酒店全部滿員，人流量完全不輸旅游旺季。

    多重利好加持，近期免稅相關(guān)概念股漲聲一片。業(yè)內(nèi)一致認為，近期二級市場狂追免稅板塊，除了對免稅行業(yè)前景的美好預(yù)期之外，還進一步體現(xiàn)了免稅牌照的稀缺性。

    值得注意的是，涉足免稅領(lǐng)域的公司中，除了中國中免外，其他持有免稅牌照的上市公司的經(jīng)營范圍不僅限于免稅。

    例如，格力地產(chǎn)因收購珠免走出了8個漲停，但公司的主營業(yè)務(wù)仍是房地產(chǎn)，而且珠免的市占率僅為中免的一個零頭。格力地產(chǎn)表示，對珠免的重組完成后，免稅業(yè)務(wù)與公司現(xiàn)有的消費板塊業(yè)務(wù)可互相補充，有利于業(yè)務(wù)和品牌推廣，聯(lián)動打造互補的以免稅業(yè)務(wù)為特色的大消費業(yè)務(wù)。

    不少分析人士指出格力地產(chǎn)的收購“醉翁之意不在免稅”。景鑒智庫創(chuàng)始人周鳴岐此前向媒體表示，一方面，通過珠免的進貨渠道優(yōu)勢，格力地產(chǎn)可以進一步打通它的大消費板塊，強化有稅品商業(yè)，而這也將令其未來在商業(yè)地產(chǎn)項目的拿地、經(jīng)營上都具有更大的優(yōu)勢，增加更多的籌碼；另一方面，擁有橫琴國際休閑旅游島的“地利”條件，借助珠免格力地產(chǎn)將更充分地享受粵港澳大灣區(qū)帶來的政策和旅游消費紅利，想象空間還是十分可觀的。

    王府井拿到免稅牌照后，券商給出的最樂觀的估計是到2024年免稅運營收入占比達到50%。從短期看，公司目前尚未實質(zhì)開展免稅業(yè)務(wù)，因此免稅業(yè)務(wù)對公司業(yè)績影響較小。

    “從形態(tài)來看我國免稅主要包括出入境離境免稅，離島免稅兩個方面，一類主要針對出入境人群，一類則針對出島人群。這就決定了能接觸到免稅的人群有限。行業(yè)前景是好的，但市場規(guī)模可能被夸大，投資還需謹慎。”申萬宏源資深業(yè)務(wù)經(jīng)理胡馨尹向記者表示。

    光大銀行金融市場部分析師周茂華向證券時報·e公司記者表示，免稅板塊大漲是因為目前市場的大邏輯還是在消費與科技，寬松的流動環(huán)境，經(jīng)濟復(fù)蘇消費回暖疊加政策的催化促使資本看好，但目前股價走勢與業(yè)績發(fā)展預(yù)測是分化的，投資者應(yīng)該警惕炒作風(fēng)險。