7月6日，A股醫藥股全線下挫，申萬醫藥生物行業指數重挫逾3%，盤中一度跌近5%，居行業指數首位。其中，創新藥相關板塊成為殺跌主力軍。直接的導火索可能是一份《以臨床價值為導向的抗腫瘤藥物臨床研發指導原則》，但另一個重要原因或是部分公司股價連番上漲后估值高企所致。

    藥監局醞釀

    抗腫瘤藥物臨床政策

    7月2日，國家藥監局藥審中心（CDE）發布一則“關于公開征求《以臨床價值為導向的抗腫瘤藥物臨床研發指導原則》意見的通知”（下稱《指導原則》）。該《指導原則》中對藥物進行臨床對照試驗的兩項要求，被認為是導致市場大跌的導火索。

    《指導原則》指出，在藥物進行臨床對照試驗時，一是應盡量為受試者提供臨床實踐中最佳治療方式/藥物，而不應為提高臨床試驗成功率和試驗效率，選擇安全有效性不確定，或已被更優的藥物所替代的治療手段。二是新藥研發應以為患者提供更優的治療選擇為最高目標，當選擇非最優的治療作為對照時，即使臨床試驗達到預設研究目標，也無法說明試驗藥物可滿足臨床中患者的實際需要，或無法證明該藥物對患者的價值。

    上述提到的兩點要求，被部分市場人士解讀為利空。

    受此影響，7月6日，A股創新藥板塊殺跌明顯，萬得CRO指數一路走低，盤中最低跌逾9%，截至收盤收跌7%。CRO，即醫藥研發合同外包服務機構。

    截至收盤，CRO板塊中的泰格醫藥、美迪西等個股跌超10%，科學服務板塊的泰坦科技、藥石科技等跌逾8%，創新藥板塊中復星醫藥、微芯生物、艾迪藥業等跌逾5%。

    港股醫藥板塊也同樣出現大跌，恒生醫療保健業指數大跌5%，復星醫藥、藥明生物、金斯瑞生物科技等個股跌幅超過8%。

    股價大幅下跌，或還有一個重要原因，就是部分公司股價連番上漲后估值高企。以CRO公司為例，目前市盈率基本都在100倍以上。一位醫藥行業資深研究員對證券時報記者表示，他對CRO公司的高估值表示無奈，并稱“盡管估值這么高，但市場喜歡，我們也不得不寫報告應付一下，既不敢推薦，也不好說估值太高了。”

    證券時報記者統計發現，萬得CRO指數的8只成分股除成都先導外，其余7只股票在昨天殺跌之前均明顯上漲。美迪西在今年以來截至7月5日，累計漲逾175%；股價自2020年以來至《指導意見》出爐前的6月30日，累計漲幅更是高達814%；6日跌超10%后，市盈率仍高達186倍。

    除此之外，康龍化成、衍昭新藥在6日下挫之前，今年以來累計漲幅均超過50%。

    市場或過度解讀

    有部分市場意見認為，“以后國內創新藥申報新藥臨床使用，要和現有方案中的最優藥物做對比，否則不能上市。比如說，某藥企想做PD-1在某個適應癥上的臨床試驗，如果恒瑞或者百濟神州的PD-1已經在這個適應癥獲批，那請你在臨床試驗頭對頭打敗目前已經獲批的最好品種，否則上市免談。”

    另有部分市場聲音認為，《指導原則》對進行me-too（具有自己知識產權的藥物）、me-better（仿制創新藥）類藥物研發的企業提出了更高的要求，而作為它們下游研發外包服務商的CRO行業將可能面對訂單數量減少等情況，或將因此“迎來結構分化”。

    但也有分析人士表示，二級市場的“空頭”力量對政策“過度解讀”了。

    有分析人士告訴證券時報記者，《指導原則》沒有明確要做頭對頭臨床試驗。比如原研靶向藥批了，但臨床上沒大范圍應用，也可以和化療對照；當有最優的治療時，也沒說要頭對頭打敗，比如可能做個非劣效臨床試驗就可以，國內市場環境還是需要me-too和me-better兩類藥物存在的。

    一位醫藥基金經理也對記者表示，按照《指導原則》的意見指導落實的話，短期內可能會有一些過度重復研究的項目被叫停，但這也算正常，大方向是要求企業在臨床研究上實現真創新，畢竟國內現在創新藥的創新實力還不夠，出現熱門靶點扎推研究也算正常，政策就是想在這方面引導一下，長期來看仍然利好具備研究潛力的龍頭企業。

    鼓勵真創新

    業內人士指出，目前低水平重復問題困擾著整個醫藥行業。以PD-1/PD-L1（程序性死亡受體/配體1）為例，截至2020年三季度，共有314項進行中的PD-1/PD-L1臨床試驗。CAR-T療法（嵌合抗原受體T細胞免疫療法）研究同質化同樣嚴重，截至2020年6月30日，全球CAR-T治療臨床試驗登記項目數量超600項，其中中國以357項臨床試驗位居全球首位，其中175項都是靶向CD19。

    市場普遍認為，《指導原則》的出臺，根本目的是為了遏制這種低效同質化的“創新”，本質是鼓勵真正意義上的創新。

    東吳證券分析師在研報中分析稱，《指導原則》將倒逼藥企加速創新：一方面，這使得創新能力更強、致力于me-better藥和First-in-class藥（首創創新藥）研發的公司受益，同時也無形中加大了藥企新藥研發的難度；另一方面，頭部CRO公司憑借技術平臺與申報經驗優勢，有望在此條件下，增加訂單數量。

    一位老牌券商研究員告訴記者，目前《指導原則》仍在意見征求階段，對新藥研發的影響還不明確。不過可以明確的是，我國的新藥審批政策正逐漸向發達國家靠攏，創新藥企研發策略應更關注差異化。

    上述研究員表示，未來研發進展快的產品會更有機會，同靶點后續產品，如果沒有優勢的話，空間可能會被進一步壓縮。事實上，現在很多藥企做臨床，都是和最佳療法做對照的，而且國內藥企在前沿靶點進展并不慢，頭部企業甚至有機會做到和原研同步在國內上市。往更遠期看，肯定還是具備全球創新能力的藥企能擁抱更大的市場，國內很多藥企已經開始有這個苗頭了，可能很快也會看到BIC（同類最佳）和FIC（全球首創）的產品出來。

    注重“患者的聲音”

    華西醫藥崔文亮團隊認為，此次《指導原則》是延續了2015年以來，CDE一貫的政策改革趨勢。

    中金公司研究報告也指出，本次國內指導原則的推出，是2017年美國FDA以及2020年ICH（國際人用藥品注冊技術協調會）相關藥物臨床開發指導原則的呼應。本次原則明確提出臨床研究應以患者需求為導向，對機制研究、精準化治療、治療需求的動態變化、藥物安全性、治療體驗和便利性5個角度提出更高要求。對創新藥產業鏈要求的進一步提升，頭部公司長期受益，有助于資源進一步向優質創新藥企及頭部CXO企業（醫藥研發/生產外包服務企業）集中。

    有業內專家也對記者表示，藥物研發歷來都是以臨床價值為導向，此次《指導原則》不一定是要打擊me-too類藥物，而是更加強調要深入挖掘了解患者需求，從而更加精準地引導藥物研發方向。

    專家解釋，以往在臨床試驗中容易忽視“患者的聲音”，所謂“患者的聲音”不單只臨床需求，還包括患者對疾病、對治療的期望，疾病的癥狀、體征，對日常生活的影響等，未來的臨床試驗將更加強調收集和使用患者反饋。