今年1月份金融機構新增人民幣貸款3.23萬億元，創歷史新高，貨幣政策是不是“大水漫灌”？票據融資大幅增加會不會帶來新的風險？針對這些市場關注的問題，央行近期專門召開專家座談會進行了討論。

    貨幣政策力度適當

    “熱了澆點水，冷了加加溫，這是貨幣政策最重要的功能。”交通銀行首席經濟學家連平表示，央行在保持宏觀穩定的基礎上進行的逆周期調節力度是適當的。現在所實施的政策的背景是2018年以來經濟環境發生變化，外部負面因素增加，內部貨幣條件明顯收緊。在這種情況下貨幣政策進行逆周期調節是非常有必要的。

    “去年面對內外部經濟環境形勢的變化，央行率先作出調整，實施4次降準和增量MLF操作，向市場注入流動性，遏制了信用風險、資金鏈斷裂的風險。”興業銀行首席經濟學家魯政委說。

    中國銀行首席經濟學家曹遠征表示，貨幣政策補充流動性避免了金融風險的出現。從貨幣政策、宏觀審慎政策“雙支柱”框架角度來看，降準等貨幣政策補充流動性措施更多是出于維護金融穩定而實施的，不宜看作是貨幣政策放松。

    中國財政科學研究院院長劉尚希談到，貨幣問題還涉及貨幣乘數、貨幣周轉速度、貨幣狀態等方面。他將貨幣狀態比作水的三種形態，“水在正常狀態下是液體，零度以下是固體，超過100度是氣體。貨幣在正常狀況下就是水的液體狀態；在經濟很冷的情況下貨幣狀態凍住了，原有的流動性可能一下子消失了；經濟很熱的情況下變成氣態。”

    劉尚希強調，在不同的條件下，貨幣狀態不一樣，需要的貨幣總量也就不一樣。貨幣狀態是實體經濟的狀況決定的，因此要根據實體經濟的狀態去調節貨幣的龍頭，并不是貨幣龍頭擰大一點就是“大水漫灌”。

    穩健并不代表一成不變

    “穩健的貨幣政策其實是在不同的階段根據不同的要求要有一定傾向性，有的時候向松的方向調整，有的時候向緊的方向調整。”連平也表示，穩健的貨幣政策在必要的時候做適當的調整，必要的時候要增加流動性投放，總量上不造成太大的變化，是非常合理的。劉尚希進一步指出，“這就像開車一樣，路會發生變化，就不能老不打方向盤，要么往左一點要么往右一點，路不可能永遠是直線。”

    人民銀行貨幣政策司司長孫國峰也表示，繼續實施穩健的貨幣政策，并不意味著貨幣條件維持不變，而是要根據形勢發展變化動態優化和逆周期調節，適度熨平經濟的周期波動，在上行期防止經濟過熱和通貨膨脹，在下行期對抗經濟衰退和通貨緊縮。

    對于近期的金融數據，連平指出，今年1月金融數據較去年三、四季度相比有所改善，但根本談不上貨幣政策“大水漫灌”。目前貸款增速余額為13.4%，考慮到表外融資增速極其緩慢，近期表外融資開始出現正增長，但是幅度仍然有限，在這種情況下，貸款增速適當快一些符合逆周期調節要求。

    劉尚希強調，不搞“大水漫灌”，是指我們不再走過去那種刺激性的老路，而是堅持以供給側結構性改革為主線。同時，以供給側結構性改革為主線，也是需要開展需求側管理的，這也是實現“六穩”、實現經濟金融穩定的需要。

    回顧2009年，貸款增速達到32%，票據融資占比達到40%以上。連平表示，與這種極端現象相比，當前的情況屬于適度、平穩的運行。

    票據融資增加符合歷史規律

    1月份票據融資顯著增加，表內票據融資和表外未貼現銀行承兌匯票分別新增5160億元和3786億元，二者合計占新增社會融資規模的19.3%，較去年同期上升13.5個百分點，引起市場的關注。

    摩根士丹利中國首席經濟學家邢自強表示，1月票據融資上升符合歷史經驗和規律，在信貸恢復周期，票據融資增長明顯領先于中長期貸款增加6-9個月，處于非常明確的先行關系，歷次周期都是這樣。社融和新增貸款當中票據融資增長加快，而其他增長還不是很快的原因，跟當前企業中長期信心仍然比較差有關。如果后續包括減稅降費等其他逆周期調節政策能夠跟上，公共部門投資增加，上游有水下游漲，企業的信心也會逐漸恢復。

    中央財經大學中國銀行業研究中心主任郭田勇表示，票據融資增長較快，反映當前商業銀行風險偏好程度還是偏低的，因為票據融資相對于貸款對于銀行來說風險可控程度更高。當務之急仍然要對銀行風險偏好進行引導和調整。

    劉尚希也強調，貨幣政策傳導機制不僅是貨幣政策的問題，還涉及信貸政策、監管政策、實體經濟的需求，同時還涉及金融機構敢不敢貸、想不想貸、考核是否合理等。在這個問題上，貨幣政策、金融監管政策和財政監管政策需要加強協調。

    邢自強還指出，廣義社融剔除票據融資后的其他部分也開始出現溫和反彈，這是最近一年半以來第一次。具體來講，一是債券發行好轉，央行出臺民企債券融資支持工具使得市場情緒有所改觀；二是銀行表內信貸新增較多。

    去年我國首次實現降杠桿

    人民銀行辦公廳主任、新聞發言人周學東說，表內貸款多增一定程度上彌補了表外融資的減少。2018年，資管產品規模由此前的100萬億元收縮了6%左右，主要是表外業務中的委托貸款、信托貸款等在收縮。“銀行表外業務是不受資本約束的，不計提風險準備。這一部分收縮的情況下，合規的有必要上升，因此表內貸款多增可以對沖表外業務收縮的影響。一減一加，總量是大體平衡的，談不上大水漫灌。”

    此外，宏觀杠桿率也是重要的觀察指標。人民銀行調查統計司司長、新聞發言人阮健弘給出一組數據，2018年我國宏觀杠桿率比2017年降低1.5個百分點，此前2012-2017年宏觀杠桿率的年平均漲幅是11.8個百分點，這意味著2018年我國首次實現降杠桿。

    從結構看，與2017年相比，我國住戶部門杠桿率上升3.8個百分點，增幅比上年同期收窄0.6個百分點；政府部門杠桿率上升0.5個百分點，增幅比2012-2017年的平均增幅低0.3個百分點；企業部門杠桿率下降5.8個百分點，此前2012-2017年平均增幅為7.3個百分點。對于杠桿率下降原因，阮健弘指出，一是供給側改革明顯成效，實體經濟穩中向好；二是穩健貨幣政策和金融加強監管政策效果顯現，表外債務得到控制，表內融資增速有所提高；三是地方政府擔保行為進一步規范，平臺公司的軟預算、國企債務增長得到控制。

    2018年末M2增速為8.1%，社會融資規模增速為9.8%，名義GDP同比增長9.7%。孫國峰表示，M2和社會融資規模增速與名義GDP增速是大體匹配的，宏觀杠桿率也保持了穩定，沒有出現所謂的“大水漫灌”。今年1月份貸款和社會融資增長加快，有年初季節性沖高因素的影響，也有2018年表外融資大幅下降后的恢復性因素，同時也反映了貨幣政策傳導正在邊際改善。總體看當前貨幣信貸和社會融資規模增長與名義GDP增速是基本匹配的，并不是“大水漫灌”。