東阿阿膠業績斷崖式下跌折射產業亂象

    連續提價刺激過度囤貨經銷商與廠家從互相成就到互相“傷害”

    7月14日晚間，東阿阿膠半年度業績下滑近八成的預告引發市場軒然大波。連續12年增長的“白馬股”為何季度業績首現虧損？東阿阿膠提價模式失效背后面臨怎樣的行業困境？中國證券報記者近日在山東省東阿縣調研發現，在東阿阿膠連續十幾年提價的情況下，經銷商幾十萬、幾百萬囤貨行為普遍，有的經銷商囤貨囤到過期只能低價處理。在長時間的漲價歷程中，不同時期形成的渠道庫存成本讓東阿阿膠甚至是整個阿膠行業終端價格陷入混亂。

    這或許折射出行業面臨的窘境：阿膠行業標準的缺失，讓質量參差不齊的阿膠產品充斥市場；曾經集體做多的阿膠同行，在市場容量達到頂峰后開始殘酷的價格戰；曾經互相成就的醫藥工業和醫藥商業開始互相傷害，渠道商減少進貨，并加大促銷力度，加劇了終端價格混亂。過去十多年，阿膠行業從4億元左右市場容量膨脹到300億元，行業繁榮之后開始呈現標準缺失下的“囚徒困境”。

    禍起渠道庫存

    7月16日，中國證券報記者來到東阿縣阿膠街，一公里長的街上有十幾家東阿阿膠和其他品牌阿膠直營店或專賣店，道路盡頭的轉角處則是東阿阿膠廠區。

    一家東阿阿膠專賣店的老板介紹，目前一般的500g紅標阿膠售價僅為1600元，而目前出廠價為1780元，其他地區市場零售價可以到2200元左右。該老板坦言，近年來東阿阿膠連續提價，價格太高，今年賣的不太好。她和廠里簽了協議，一個季度要完成100萬元的銷售額，完不成的話只能把貨囤著。

    在一定期限內，阿膠被認為越陳越好。但根據《藥品管理法》規定，藥品有效期最長不超過5年。如果超出5年，便不能在食品、藥品流通渠道進行銷售。“渠道商一般囤貨2、3年時會賣出。”一家阿膠企業銷售負責人石林（化名）介紹。

    東阿阿膠一家浙江二級經銷商負責人李明（化名）說，在東阿阿膠漲價的預期下，經銷商囤貨是普遍行為。很多公司和個人幾十萬、幾百萬的囤貨。之前，價格一直從低位向高位漲，譬如每斤從400元漲到600元，囤貨有利可圖。隨著價格漲幅放緩，囤貨已經沒有什么意義。而市場上的貨基本飽和，經銷商資金周轉面臨考驗，不少經銷商減少了進貨。

    一位阿膠銷售人員王晶（化名）介紹，當地直營店之前幾百萬的囤貨都很正常，導致市面上各個年份生產的東阿阿膠都有，價格也不一樣。前一陣市場還處理了一批半年后滿五年的老批號東阿阿膠，價格在1000元/斤。

    中國證券報記者在阿膠街看到，不同專賣店的東阿阿膠生產日期有2016年、2017年不等。一家店的老板還拿出了2013年的東阿“喜字阿膠”，盒蓋上顯示有效期到2018年8月，1400元/斤可以買到。

    東阿阿膠最新披露的投資者關系活動記錄表顯示，“渠道原本靠囤貨來盈利，我們漲價所有渠道商都盈利。現在渠道發生了變化，由靠囤貨轉為靠周轉率，我們順應渠道變化進行了降庫存的調整。”

    李明認為，“連續漲價對公司的銷售有影響。東阿阿膠自己設定為滋補品中的奢侈品，一斤2000多元，一般老百姓吃不消。公司今年以來進貨量大幅度下降，降幅超過60%。”

    7月15日，東阿阿膠高級副總裁劉延風在投資者電話會上表示，“整個補益品行業增速從前幾年超過20%下降到2018年的5.8%，阿膠品類增速下降到0.03%，公司增速9%。”

    米內網數據顯示，東阿阿膠2018年阿膠銷售額為42.3億元，同比增長5.1%；行業排名第二的福膠集團阿膠銷量12億元，同比下滑4.8%。

    在2018年年報中，東阿阿膠首次披露了公司醫藥工業銷售量、生產量和庫存量三個指標，分別為8188噸、7694噸和811噸，較上年均有所下降，增減幅度分別為-11.04%、-17.38%和-37.85%。

    盡管不同信源給出的數據大相徑庭，但阿膠銷售不再那么順暢是不爭的事實。這讓行業曾經的賺錢法寶——囤貨成為負擔。對于公司這次業績斷崖下跌，一個不容忽視的因素是強勢的下游渠道經營模式發生了變化。業內人士介紹，中成藥產品對終端渠道的依賴遠高于化學藥、生物藥，后兩者更多依賴醫院渠道。

    石林說，由于藥店渠道較為強勢，阿膠行業大量的利潤留給了終端渠道。尤其是小廠家，品牌力弱，和強勢的渠道博弈時話語權較弱。以該公司阿膠產品為例，250g裝產品零售終端指導價為1180元，而出廠價只有414元。

    早就放棄醫院渠道的東阿阿膠，更是高度依賴醫藥零售系統。而醫藥零售終端在持續多年跑馬圈地式狂飆突進后，開始尋求內涵式增長，追求高周轉率；大量醫藥連鎖企業這幾年陸續上市，出于業績釋放的需要，有動力甩掉低成本的庫存兌現利潤。于是，不同時期形成的渠道庫存涌入市場。由于成本不一，加劇了終端價格混亂。

    曾經互相成就的盟友如今互相“傷害”。這給東阿阿膠帶來的最直觀影響就是利潤滑坡。2019年一季度，東阿阿膠營收和凈利潤首現雙降，分別下滑23.83%和35.48%。公司預計半年報凈利潤為1.81億元至2.16億元，同比下滑75%至79%。以此推算，二季度公司虧損超過兩億元。這將是公司上市23年來首個季度虧損。

    應收賬款和應收票據指標，進一步體現了東阿阿膠與下游渠道在囤貨方面博弈主動權的翻轉。2009年-2014年，公司應收賬款及應收票據數額一直不大，除2013年外全部控制在2億元以內。但2015年-2018年間，公司應收賬款快速上漲，分別為4.29億元、4.53億元、10.57億元和24.07億元。與之相應，公司營收并沒有大幅提高，2017年、2018年營業收入增速分別為16.7%和-0.46%。

    東阿阿膠相關人士透露，提價的最初幾年，客戶幾乎都是預付款提貨模式。但是，為搶占下游渠道，最近幾年公司適度放寬條件，給予客戶適度授信。

    傳統渠道越來越貴，效果卻在互聯網等新零售渠道沖擊下越來越差。這讓東阿阿膠不敢再押寶醫藥零售體系。東阿阿膠現任總裁秦玉峰提出，要重啟醫院市場，走“醫療+藥店”的雙輪驅動模式。此外，阿里健康、京東等各種電商平臺成為拓展重點。

    對于東阿阿膠的戰略調整能否奏效？某券商醫藥分析師認為，“東阿阿膠這幾年終端銷售基本沒有增長，業績下滑后就比較尷尬，大家看不清公司未來增長的長期邏輯。現在公司提出的戰略調整能否成功要打個問號，影響因素太多。”

    漲價策略失效

    過去十多年，經銷商熱衷于囤貨，這源于阿膠一路提價，因為囤貨能有利潤。

    東阿阿膠的提價始于秦玉峰掌舵東阿阿膠的2006年。當年，秦玉峰出任東阿阿膠總經理，提出產品聚焦和價值回歸戰略，開啟提價模式。秦玉峰曾公開表示，價值回歸即回歸到20世紀30年代阿膠的等值價值，換算到現在大約4000-6000元/斤。

    自2005年起，東阿阿膠的阿膠塊迄今累計提價18次。公開數據顯示，2001年，東阿阿膠的阿膠塊零售價僅為每斤40元，目前已經漲到2200元左右，價格增長近55倍。據不完全統計，2005年以來，除2008年外其余年份都有提價，有的年份甚至不止一次，幅度小時為個位數，最多時一年提價超過70%。

    事實上，過去幾年東阿阿膠提價過程中，曾出現多次業績大幅放緩情況。2006年5月和12月底，東阿阿膠兩次提價，幅度分別為21%和30%，2007年11月提價25%。但是，隨之遭遇終端價格管不住的問題，2008年全年東阿阿膠未再提價。

    2009年，頭頂國內控制營銷模式首創者光環的職業經理人程繼忠加入東阿阿膠，通過控制營銷模式，讓公司價值回歸戰略得以持續推進。2010年，公司多次小幅提價，當年阿膠價格漲幅超過50%；2011年初，甚至一次性提價61%。2012年1月，東阿阿膠再次提價10%。

    據長期觀察東阿阿膠的人士介紹，2009年-2011年的多次大幅提價過程中，也出現了經銷商賭阿膠價格上漲從而囤貨較多的問題，并造成了2012年終端市場價格混亂。

    為此，東阿阿膠自2012年5月份開始控制發貨，整肅渠道，消化渠道庫存，采取的措施包括調整對銷售人員考核辦法等，將考核周期延長到一年，避免年內沖量導致下一年再次出現消化庫存的問題。同時，公司全年再無提價行為。

    但帶來的問題是2012年公司半年報表現不佳，扣非后凈利潤出現負增長，并引發市場高度關注。直至年底，公司才實現全年營收和凈利潤的兩位數增長。

    到了2014年，公司再次陷入業績滯漲。一季報、半年報、三季報以至于年報，公司營業收入增速一直未能轉正。但這一年，公司創出了歷史上年內最大提價幅度，1月份和9月份兩次分別提價19%和53%，依靠提價確保利潤增長。

    從2015年開始，公司提價更有規律性，每年提價一次，提價時間安排在11月、12月份。但提價幅度逐年變小，2015年-2018年，公司主要產品阿膠塊出廠價分別提價15%、14%、10%和6%。

    值得注意的是，連年提價后東阿阿膠毛利率并沒有大的變化，2011年以來毛利率一直穩定在65%左右。某券商醫藥分析師指出，這說明價格上漲只是覆蓋了成本上升，并沒有帶來更多附加值。

    回溯十余年的發展史，東阿阿膠一直處在“提價——渠道囤貨——渠道去庫存——再次提價——渠道囤貨——去庫存”這個循環中。因為存在提價預期，渠道壓貨一直沒有出現大的問題。

    但是，因渠道調整，公司2019年二季度可能出現單季度虧損約2億元的情況。這讓公司的提價營銷模式成為市場質疑的焦點。

    “認可阿膠的人群就這么多。原材料價格不斷攀升，驢皮一度漲到400元左右一公斤。同時，在消費人群固定、銷量增長難度大的情況下，為了應對成本端壓力、確保企業毛利率穩定只能提價。”一位阿膠行業銷售負責人對東阿阿膠的提價策略卻予以認可。

    行業排名第二的山東福膠集團總裁楊鏵對于東阿阿膠今年以來業績大幅下滑予以理解，并對中國證券報記者表示“持續十多年增長，（下滑）可以理解。”

    一位業內人士指出，其實整個阿膠行業都受益于東阿阿膠帶頭的漲價策略，從而集體創造出阿膠行業市場容量過去十幾年從4億元左右快速膨脹到300億元的產業繁榮景象。特別是2009年以后，同仁堂、太極集團等公司也加入阿膠擴產潮，而東阿當地參差不齊的上百家阿膠及阿膠產品企業更是如雨后春筍般涌出。

    亟需行業標準

    業內人士分析，東阿阿膠業績驟降爆發在2019年是多重因素疊加的結果，包括提價預期減弱、管理層應變遲緩、產品價格高企抑制消費等。但還有些深層次問題才讓這次調整來得如此迅猛，對公司業績傷害如此之大。

    隨著阿膠價格飆漲，市面上種類繁多的阿膠產品魚龍混雜。在淘寶上，500g阿膠塊的價格從一百多到三千元不等。王晶說，光東阿縣就有幾百家阿膠生產廠家。

    阿膠藥食同源的屬性，使其天然缺乏足夠的門檻。由于國內阿膠及阿膠制品缺乏統一的行業標準，大量低成本的阿膠充斥市場。“吃不死就可以”，這是一位阿膠行業資深人士憤怒之語，也顯示阿膠行業目前的亂象。

    王晶介紹，其所在的阿膠企業生產的阿膠塊零售價格650元/斤，代理可以五折拿貨，即325元/斤，含發票和運費，貨拿的多還可以再優惠。帶小藍帽“保健號”標識的阿膠糕出廠價89.5元/盒，一盒480g，可以提供質檢證明。公司以貼牌代加工為主，不少全國知名的藥店、商超都委托其生產。旺季的時候每天都能生產一噸膠。“我們的阿膠在當地算中等價格，一些缺乏資質的小廠家價格更低，想著賺一把就走。”

    對于市場上充斥的大量低價阿膠，石林表示，從經濟的角度看，這些阿膠產品很難說是用驢皮生產的。

    石林算了一筆賬，按照三斤至四斤驢皮出一斤阿膠的行業平均水平，驢皮在400元/公斤的高位時，一斤阿膠僅驢皮成本就在600元-800元，驢皮成本占阿膠生產成本的70%左右。據此推算，一斤阿膠僅成本就不會低于1000元，這還沒有考慮企業的資金、營銷等各項費用。即使現在驢皮價格回落到170元/公斤的水平，一斤阿膠的成本也接近400元。

    此前有媒體曝出，一些廠家為了節約成本，用馬皮、牛皮、騾子皮甚至皮革下腳料，代替驢皮進行制作。

    阿膠系列產品的品質更難保證。桃花姬是東阿阿膠2007年首創的一款阿膠糕產品，采用阿膠、芝麻、核桃、黃酒等制作而成。桃花姬目前只在北京和山東地區試點推廣，2018年銷量約為6億元。而同類產品如雨后春筍般涌出，一大批在包裝、名稱都與桃花姬高度相似的產品通過線下、線上渠道推向市場。

    7月15日，秦玉峰在與投資者的電話會上感慨，“阿膠糕推出后培養了市場，阿膠糕品類市場規模應該50億元。”但是，顧客消費不了單價300元以上的桃花姬產品。僅阿里健康一個平臺的數據，2018年阿膠糕的銷售額就達到12.4億元，但東阿阿膠桃花姬的占比僅為0.4%。

    “網上甚至有20元一斤的阿膠糕產品，別說里面有阿膠，這個價格連好的芝麻、核桃都買不到。”石林表示。

    東阿縣縣長馬廣朋曾表示，由于國內阿膠及其他阿膠制品缺乏統一的行業標準，各生產企業產品質量標準備案不一，這給監管部分帶來一定困難。行業標準缺失，讓劣質阿膠產品影響了東阿縣的區域形象，不利于行業長期健康發展，亟需快速制訂行業統一規則，規范阿膠行業發展。今年2月，東阿縣人民政府公布了阿膠以及阿膠糕的團體標準，并表示將積極推進團體標準的完善升級，力促將團體標準上升為地方標準、行業標準乃至國家標準，使其更具約束性和法律效力。