美聯儲昨日如期宣布加息，但市場分歧卻進一步加大。

    從經濟基本面出發的一派堅持認為，在就業率和核心通脹都比較好的情況下，美聯儲未來加息的步調不僅將“堅定”而且會“加快”。美聯儲議息聲明中的措辭變化其實也暗含了上述意圖，比如形容經濟活動回暖的用詞就從“溫和”變成了“堅實”，這顯示美聯儲對經濟基本面的信心還在增強。昨日公布的點陣圖也顯示，未來兩年加息次數雖然不變，但節奏有可能會變快，基準利率恢復到自然利率的時點也有可能從此前預期的2020年提前到2019年。

    從市場交易出發的一派，則進一步看衰美聯儲后續的加息空間。理由主要有兩個：首先，本次加息過后美國國債收益率曲線已經平坦化，2年期和10年期的國債收益息差昨日一度跌破40個基點，創下2007年以來的最低。而傳統上來說，債券收益率曲線平坦化往往是經濟衰退的前兆，這個信號在歷史上非常靈驗，極少出現例外。

    其次，正因為美國核心通脹率表現比較好，美國和全球其他市場在此輪復蘇周期中的不同步變大了。這就導致一個悖論：如果美聯儲加息步伐過快，對其他經濟體的復蘇進程形成擠壓，其后續影響遲早也將反饋回美國市場本身，2012年的歐債危機就是比較典型的例子。當前美國10年期國債和德國10年期國債的利差之大，也讓市場堅信兩大市場之間實際的經濟增長不同步很難持續下去。

    但如果美聯儲放緩加息步伐，那美國資本市場的泡沫則將進一步累積，其調整壓力同樣不可小覷。有消息稱，今年2月份豪賭芝加哥期權交易所波動率指數（VIX指數）翻倍一戰成名的交易員本周可能已經再次出手，正在大量買入8月份到期期權且行權價格直指28，雖然目前VIX指數還不到13。

    綜合兩派的觀點，我們不難體會當前美聯儲做出加息決策的外部環境之復雜。整體來看，美聯儲的選擇只是“兩害相權取其輕”，其根本的著眼點還是自身經濟周期的需要，盡管可能要付出引發金融市場不穩定的代價。因為貨幣環境正常化的道路，不可能是波瀾不驚一帆風順的。

    在這種大背景下，我們應該如何取舍？從昨日央行應對本次美聯儲加息的表現看，答案已經非常明確，就是政策目標要優先考慮國內市場的需要。

    這一次，我們不僅沒有跟進上調逆回購利率，同時昨日在陸家嘴論壇上銀保監會主席郭樹清還再次強調了去杠桿和化解金融風險的必要性。更早一天公布的5月份金融統計數據，則顯示在4月底資管新規落地后影子銀行的整體規模已經開始大幅收縮，不少市場人士甚至開始擔心這會否拖累下半年經濟增長的整體表現。

    堅持收縮影子銀行，堅持金融去杠桿，是我們的貨幣環境走向正常化的必要手段。不跟進上調市場利率，則是綜合考慮到當前市場利率已經有所上行的事實。市場也普遍預計，在本月底資管新規落地之后首個宏觀審慎評估體系（MPA）考核時點來臨之際，進一步降準替換存量的中期借貸便利（MLF），以降低金融機構的負債成本，有可能是央行綜合應對當前局面的備選方案之一。

    和美聯儲一樣，我們的貨幣政策環境正常化之路同樣也需要付出代價。不過好消息是，從目前外匯市場的趨勢來看，由于美元已累積了不少回調的空間，我們在匯率上面臨的壓力至少不會太大。