創(chuàng)新企業(yè)發(fā)行上市，關(guān)鍵不在數(shù)量，而應(yīng)通過先行先試，取得制度創(chuàng)新成果，然后再將此成果推廣到整個市場。

    目前試點(diǎn)創(chuàng)新企業(yè)股票、存托憑證的發(fā)行、上市、交易等制度規(guī)則基本出臺完畢。證監(jiān)會負(fù)責(zé)人表示，此次創(chuàng)新試點(diǎn)工作強(qiáng)調(diào)好中選優(yōu)，選擇少數(shù)企業(yè)作為試點(diǎn)，重在制度建設(shè)，不追求數(shù)量、規(guī)模。筆者認(rèn)為，先選擇個別創(chuàng)新企業(yè)進(jìn)行試點(diǎn)，打牢制度基礎(chǔ)后再穩(wěn)步推進(jìn)，這是審慎做法。

    試點(diǎn)創(chuàng)新企業(yè)在發(fā)行上市交易等方面，有一系列制度創(chuàng)新，有創(chuàng)新就可能有漏洞，這些需要經(jīng)過時(shí)間和實(shí)踐才能發(fā)現(xiàn)。而目前有資格納入試點(diǎn)的創(chuàng)新企業(yè)，一般都是較大型企業(yè)，發(fā)行募資往往幾十億甚至幾百億元，這些都決定了不能隨便通過大量案例的試錯來逐漸完善制度，而必須在將制度漏洞基本封堵的基礎(chǔ)上，才能擴(kuò)大試點(diǎn)。

    試點(diǎn)創(chuàng)新企業(yè)在發(fā)行上市等方面的制度創(chuàng)新，將來還可予以固化并在整個市場予以推廣。第一個有可能取得突破并予推廣的創(chuàng)新點(diǎn)，就是虧損企業(yè)也可上市。《股票首發(fā)辦法》特別明確了虧損創(chuàng)新試點(diǎn)企業(yè)也可IPO，與此相配套，其退市規(guī)則也有特點(diǎn)，比如按上交所《試點(diǎn)創(chuàng)新企業(yè)股票或存托憑證上市交易實(shí)施辦法》第十條，認(rèn)定境內(nèi)創(chuàng)新公司股票是否觸發(fā)退市風(fēng)險(xiǎn)警示、暫停上市或者終止上市情形時(shí)，相關(guān)會計(jì)年度從公司股票上市后首個完整會計(jì)年度起算。也就是說，試點(diǎn)企業(yè)上市前與上市后的虧損年份不連續(xù)計(jì)算，當(dāng)然上市后連虧四年同樣終止上市。

    這里面有個問題，就是滬深市場以及投資者，到底能承受多大虧損體量的創(chuàng)新企業(yè)上市。創(chuàng)新企業(yè)只顧燒錢鋪攤子，先虧損幾十億甚至上百億元，由此債權(quán)人、銀行處于高度風(fēng)險(xiǎn)中，然后在滬深市場發(fā)行股票或CDR，風(fēng)險(xiǎn)可能再轉(zhuǎn)嫁到境內(nèi)投資者。當(dāng)然，對于發(fā)行CDR的，境外市場也發(fā)行了基礎(chǔ)證券，境外投資者也有投資，但不能以此作為境內(nèi)投資者就可承受此類風(fēng)險(xiǎn)的佐證。因此，雖可允許虧損企業(yè)上市，但對虧損體量應(yīng)設(shè)限，若是天量虧損，將來多年盈利也難以扳本，投資者幾無勝算。

    第二個可能取得突破并予推廣的創(chuàng)新點(diǎn)，就是詢價(jià)制度。2006年詢價(jià)制度實(shí)施以來，人情報(bào)價(jià)、串通報(bào)價(jià)等違規(guī)行為時(shí)有發(fā)生；再后來一些詢價(jià)對象以募集資金量或市盈率來倒算報(bào)價(jià)，可以說目前境內(nèi)市場還缺乏真正有定價(jià)能力的詢價(jià)對象。此次監(jiān)管部門將要求參與詢價(jià)的專業(yè)機(jī)構(gòu)投資者必須出具研究報(bào)告，并強(qiáng)調(diào)詢價(jià)機(jī)構(gòu)應(yīng)增強(qiáng)責(zé)任意識，這些制度創(chuàng)新應(yīng)有一定效果。當(dāng)然筆者認(rèn)為僅此還不夠，還需從基金治理制度等基礎(chǔ)層面，來推動基金公司等真正擔(dān)負(fù)起信托責(zé)任，否則，拿投資者的錢不當(dāng)錢、人情報(bào)價(jià)現(xiàn)象就難根治。

    第三個可能取得突破并予推廣的創(chuàng)新點(diǎn)，就是抑制炒新制度。此次上交所為防范創(chuàng)新企業(yè)股票或存托憑證出現(xiàn)非理性投機(jī)炒作，明確提出要防止游資大戶通過連續(xù)拉漲停等異常交易手法，要防止在上市初期漲停板打開后出現(xiàn)新一輪投機(jī)炒作，可以說這恰當(dāng)總結(jié)了當(dāng)前A股市場炒新和題材概念炒作的主要手法，也即主力通過兇悍操作讓新股短期連續(xù)大漲，誘導(dǎo)投資者把股票內(nèi)在價(jià)值拋到九霄云外、而只顧其投機(jī)價(jià)值，今后，抑制創(chuàng)新企業(yè)股票或CDR高舉高打式炒作的措施，也可推廣到整個市場來用。當(dāng)然，在筆者看來，這其中很可能涉嫌市場操縱，唯有從市場操縱角度予以嚴(yán)厲打擊，才能遏制此類炒作歪風(fēng)。

    推動試點(diǎn)創(chuàng)新企業(yè)股票、存托憑證的發(fā)行、上市、交易，其著眼點(diǎn)不應(yīng)局限于為投資者拓寬投資路徑，若倉促爭搶優(yōu)質(zhì)上市資源，制度準(zhǔn)備不足可能讓投資者付出代價(jià)。事實(shí)上，目前投資者要投資創(chuàng)新企業(yè)以及其他紅籌股，只要開通港股等境外賬戶就可辦到，有的甚至只需開通港股通賬戶即可，通過CDR等創(chuàng)新渠道，反而增加不少中介成本；而且，除了美國存托憑證發(fā)展較好之外，其他市場的存托憑證家數(shù)都不多，香港主板的存托憑證只有三兩只，CDR或不宜作為主流品種來發(fā)展。

    總之，推動試點(diǎn)創(chuàng)新企業(yè)發(fā)行上市，關(guān)鍵不在數(shù)量，而應(yīng)通過先行先試，取得制度創(chuàng)新成果，然后再將此成果推廣到整個市場。