A股回購“熱潮”

    監管層已修訂完善了上市公司股份回購制度，對回購進行了大松綁，這使得上市公司在目前市場環境下進行回購的熱情迅速攀升。在相關規定實施后就立即有數十家上市公司發布有關回購的公告，21世紀經濟報道記者在采訪中也了解到，不少上市公司表現出積極參與回購的態度。

    與此同時，對于此次上市公司股份回購規則修訂，證監會將引入的庫存股制度也受到了市場的高度關注，庫存股制度將加大股份回購制度的靈活性及可操作性。目前市場也擔心相關制度的實施過程中可能產生內幕交易和操縱市場的風險，因此需嚴格監管。當然，監管層也正在制定并將出臺配套政策，加強對市場的監管。

    導讀

    從海外市場的經驗來看，對庫存股的監管十分嚴格，目前主要有美國為代表的“原則允許、限制例外”和德國為代表“原則禁止、允許例外”兩種立法模式。

    股份回購制度修改推進的速度超乎市場預期。9月7日，證監會首次表態，將會同有關部門提出完善上市公司股份回購制度修法建議，就《中華人民共和國公司法修正案》草案公開征求意見。

    僅一個多月后，10月26日，十三屆全國人大常委會第六次會議正式審議通過了《全國人民代表大會常務委員會關于修改<中華人民共和國公司法>的決定》（以下簡稱《修改決定》），也開啟了股份回購制度的庫存股時代。

    政策火速通過并實施的背后是監管層希望利用修改股份回購這一重要基礎制度的契機引導更多上市公司增量資金進入市場，一方面維護公司整體價值及廣大中小投資者股東權益，另一方面達到穩定市場的目的。

    資金入場筑底

    回顧今年的A股市場，在政策調整之前，股份回購已經形成了階段性的小高潮，但是礙于適用情形的局限，多數以回購為目的上市公司資金被拒之市場之外。

    截至證監會首次表態要修改股份回購規則時（即9月6日），2018年滬深兩市已經先后有478家上市公司合計完成了642筆回購，已回購金額達到了236.1億元，回購股票數量33.25億股。

    這一規模已經超越了2017年全年，據統計2017年全年共有382家上市公司實施回購，累計回購次數564次，累計回購規模91.96億元，回購股票數量19.89億股。

    10月26日，前海開源基金首席經濟學家楊德龍接受記者采訪時認為：“A股上市公司股份回購與海外市場相比總金額并不算多，只是和歷史相比有很大增長。A股公司回購的目的多是維護股價，時機往往選擇在股價暴跌或者股權質押有爆倉風險的時候。實際上，當公司股票市場價格低于股票價值，或者沒有更好的投資機會卻有充足的現金流時，股份回購才是最佳選擇。”

    如今，回購制度修訂完成，上市公司的股份回購將拓寬，更多的上市公司增量資金等待入場。

    根據興業證券的研究顯示，若以上市公司自有資金回購，或將貢獻超3萬億的潛在資金。

    興業證券指出，A股上市公司現金及等價物占資產比重平均值達15%，遠高于美股上市公司的5.8%。政策松綁之后，鼓勵現金較多的公司主動回購，可形成持續回購的可行路徑。截至2018年中報，全部A股現金及等價物總額達26.15萬億。

    “假設現金持有占比超過8%的公司將超出部分用于回購，共有2212家上市公司可進行回購，總金額達3.49萬億。若現金占比高的公司進行回購，3.49萬億的回購金額對于46萬億總市值的A股提振效應明顯。”興業銀行首席策略師喬永遠表示。

    與此同時，政策修改后，市場認為這將有利于上市公司資金形成常態化的回購行為，從而也為市場逐漸筑底。

    一位浙商證券分析師10月29日接受記者采訪時也指出：“股票回購多發生在股市低迷期，與A股走勢并無直接關系。五次回購潮中四次發生在股市低迷期，分別是2014年3月-2014年10月市場磨底期、2015年3月-2015年10月、2016年3月-2016年8月、2018年至今震蕩下行期。如今，政策修改后股份回購將更多釋放積極信號，成為判斷市場底部的指標之一。”

    庫存股雙刃劍

    對于此次上市公司股份回購規則修訂，證監會將引入的庫存股制度也受到了市場的高度關注。

    庫存股是指公司雖已公開發行，但通過購入、贈予或其他方式重新獲得，可供再行出售或注銷之用的股票。修改前的政策中，并未有庫存股制度，這也制約了上市公司股份回購功能的發揮。

    此前一位接近證監會的人士也對記者表示：“目前政策沒有庫存股制度限制了股份回購的市場化功能作用發揮的必要條件和空間。現行規定中，如公司實施股權激勵，回購股份獎勵給本公司職工的必須要在一年內轉讓，但多數上市公司的股權激勵計劃從授權到行權一般都要經過至少2-3年，不能滿足長期激勵需要，庫存股制度將加大股份回購制度的靈活性及可操作性。”

    但市場對于庫存股制度建立的觀點也有多種看法，其中有部分觀點認為庫存股是雙刃劍，上市公司通過股份回購持有庫存股后，客觀上也可能增加內幕交易和操縱市場的風險，因此需嚴格監管。

    新時代證券首席中小盤研究員孫金鉅便認為，鑒于庫存股對公司資本和股價直接產生影響，庫存股的管理需嚴格且細致：細化取得程序，在試點初期嚴格限制證券和資金的取得和來源，防止杠桿資金作為資金來源，避免形成流動性螺旋。

    “證監會即將出臺的配套政策中一定要明確對于庫存股的監管，其中針對庫存股的信息披露，持有的比例和限制都應該做出明確的規定和嚴格的限制。”10月29日一位中金公司投行部的人士對記者表示。

    從海外市場的經驗來看，對庫存股的監管十分嚴格，目前主要有美國為代表的“原則允許、限制例外”和德國為代表“原則禁止、允許例外”兩種立法模式。

    一位金誠同達的律師10月29日告訴記者：“具體來看，美國模式監管較松，通過‘安全港’規則建立了股份回購的‘白色地帶’，通常只要滿足規定的交易方式、回購時間、價格和交易數量等條件，公司即可實施回購。德國模式則對股份回購監管較嚴，不僅對回購資金來源、數目有限制，在防范內幕交易與信息披露規范上亦有嚴格程序約束。”

    孫金鉅也表示：“相較而言，美、德兩種模式各有利弊，德國模式嚴監管下可能壓制上市公司回購股份的積極性。而美國模式的監管寬松也可能導致公司回購信號可信度降低等問題。因此，我國相應庫存股制度的建立也需要兼取美、德二者之長，在支持公司股份回購的同時做好程序規范、加強信息披露管理。”

    對于股份回購中庫存股的監管，交易所陸續表態將嚴控，上交所便第一時間表示將繼續嚴格公司及其控股股東和董監高信息披露要求，防范利用回購實施利益輸送、內幕交易、市場操縱等不當行為。