對接“新經濟”

    改革大方向確定，關鍵是“怎么改”。

    證監會2018年工作會議提出，以服務國家戰略、建設現代化經濟體系為導向，吸收國際資本市場成熟有效有益的制度與方法，改革發行上市制度，努力增加制度的包容性和適應性，加大對新技術新產業新業態新模式的支持力度。

    再加上近期監管層密集調研科技類企業，讓市場對下一步改革充滿期待：A股是否很快就能迎來自己的“BATJ”？是否能夠接納備受追捧的“獨角獸”企業？

    這些問題的背后，是對上市標準等核心問題的挑戰。如果能夠突破，意味著上市標準多元化、盈利門檻降低甚至允許虧損。

    早在2014年阿里巴巴赴美上市時，內地交易所及投資者就紛紛扼腕嘆息。時任深交所總經理宋麗萍就曾對第一財經記者表示，創業板在內地啟動之后，當當網、阿里巴巴這些企業卻依然選擇到境外去上市，這個問題值得反思。為了增強創業板的吸引力，深交所積極參與修訂創業板的IPO規則，據宋麗萍當時透露IPO規則將“很快頒布”。

    但是改革因市場波動等多方原因而放緩，如今港交所改革上市制度、小米公司啟動上市進程，如何留住下一個“BATJ”公司，不再讓內地投資者“望洋興嘆”，也成為監管層迫切需要解決的難題。

    “當前注冊制改革面臨很強的內在動力和外部壓力。”董登新分析，一方面，十九大對金融和資本市場發展提出了新要求，中央經濟工作會議對高質量發展作出明確部署，這都對資本市場提高包容性、對接新經濟提出更高要求；另一方面，香港市場在支持創新創業企業方面大刀闊斧的改革也讓內地市場的改革更加迫切。

    在他看來，預計未來IPO上市標準學習納斯達克、香港創新板等市場的經驗，分別推出針對重資產型、輕資產型等不同企業，制定不同的上市標準。“但在防控風險的主基調之下，節奏依然不會太快，虧損企業上市、初創型企業上市，短期還很難實現，初期投資仍然更適合由VC（風險投資）、PE（股權投資）等承接。”他認為，改革最先會從創業板突破。

    深圳證券交易所2月9日首次罕見公布了《戰略規劃綱要（2018-2020年）》，表示將大力推進創業板改革，優化多層次市場體系。突出新經濟新產業特征，針對創新創業型高新技術企業的盈利和股權特點，推動完善IPO發行上市條件，擴大創業板包容性。

    雖然當前注冊制改革已經具備了比較好的條件，但依然存在不確定性。劉士余表示，一方面，目前在多層次市場體系建設，交易者成熟度，發行主體、中介機構和詢價對象定價自主性與定價能力，以及大盤估值水平合理性等方面，還存在不少與實施注冊制改革不完全適應的問題，需要進一步探索完善；另一方面，從外部環境看，歐美發達國家相關金融市場積累了一定泡沫和風險，已經有調整的征兆，給我國實施注冊制改革時間窗口的選擇帶來不確定性。

    “IPO改革三大難點，上市標準、上市節奏、發行定價，目前比較幸運的是發行節奏逐步市場化了，下一步難點就在于標準多元化、定價市場化。”董登新告訴記者，值得慶幸的是，近兩年市場生態在發生積極變化。

    他認為，一方面，滬港通、深港通開通給內地市場帶來的變化，也為改革推進形成了比較好的環境，投資者表現理性，并沒有出現游資南下“掃蕩”新股、垃圾股的情形；另一方面，大資管規模持續擴大，機構投資者影響力擴大，結構上出現“去散戶化”趨勢。這都為下一步改革提供了比較好的市場生態。