天雷滾滾，債券市場違約已成常態，萬一中招，求償路漫漫道阻且長。

    難道只有一條路？

    證監會指導滬、深交易所分別聯合中國結算今日發布了《關于為上市期間特定債券提供轉讓結算服務有關事項的通知》，對違約債券等特定債券的轉讓、結算、投資者適當性、信息披露等事項作出安排。

    劃重點

    一是特定債券在證券代碼維持不變的前提下，簡稱前將冠以“H”字樣；

    二是特定債券僅安排在交易所固定收益證券綜合電子平臺上進行轉讓；

    三是特定債券的轉讓以全價報價，并實施逐筆全額結算，登記結算機構將不再提供應計利息數據；

    四是特定債券的轉讓價格不設漲跌幅限制，投資者可根據實際情況自行協商轉讓價格；

    五是投資者持有的某特定債券數量少于最低申報數量的，可一次性全部賣出。

    繼銀行間債券市場之后，交易所債券市場違約及高風險債券轉讓迎來破題。

    重點解決風險及違約債券流動性問題

    為何推出違約債券轉讓服務？

    近年來，由于國內外經濟環境變化，出現了公司債券信用風險事件，多數風險都得到了及時處置與化解，市場整體運行平穩。隨著市場逐步適應債券違約的市場化、法治化處置方式，建立風險及違約債券的特別轉讓機制條件日趨成熟。完善并調整原有風險及違約債券的停牌及摘牌機制，有利于提高交易轉讓流動性，完善市場定價機制，有利于債券信用風險化解、處置和出清。

    為此，中國證監會統籌深滬交易所試點建立特定債券相關轉讓機制，發布并實施《通知》，為風險及違約債券提供契合其特點的轉讓結算服務，符合市場預期，有利于強化債券信用風險管理，維護債券市場穩定，保護投資者合法權益。

    《通知》在前期信用風險處置成效的基礎上，重點解決風險及違約債券的流動性問題，總體思路是立足現行制度規則框架和現有債券和交易結算系統，同時兼顧市場交易的實際需求，以特定債券的特殊性為核心，在轉讓結算方面做出差異化安排。

    特定債券具體是指哪些債券？

    具體來看，違約債券的范圍主要指在滬深交易所上市或掛牌，但未按約定履行償付義務或存在較大兌付風險的有關債券，主要包括已發生兌付違約的債券，以及存在債券違約情形的發行人發行的其他有關債券等。除存在不適宜轉讓的情形外，特定債券原則上均應當按《通知》有關規定轉讓。

    哪些投資者可以參與特定債券轉讓？

    根據《通知》中投資者適當性有關規定，僅限符合《債券市場投資者適當性管理辦法》規定的合格機構投資者可以受讓特定債券，原持有特定債券的非合格機構投資者可以選擇繼續持有或賣出。

    一般來講，持有特定債券的投資者需要深度參與違約處置，維權耗時可能較長，最終的實際償付也較難預期。因此，特定債券更適合風險偏好較高、風險承受能力較強、熟悉債券產品及相關法律制度，并具有一定債券風險處置經驗的合格機構投資者參與投資。

    中介機構在特定債券轉讓業務中應當履行哪些職責和義務？

    證券經營機構應當切實履行投資者適當性管理職責，確保特定債券受讓方符合上交所投資者適當性管理規定，并切實做好受讓方簽署特定債券轉讓風險揭示書等工作。

    證券經營機構及特定債券受托管理人應當在投資者尋找交易對手方、轉讓溝通協商、履行告知義務等相關環節予以配合及協助，促進轉讓達成。證券經營機構還應為投資者參與特定債券轉讓提供必要的技術支持，特別是對于擬賣出特定債券的非合格機構投資者，應提供必要的服務和幫助。

    匿名拍賣銀行間市場開賣違約債

    在債券違約常態化的背景下，銀行間債券市場亦在探索針對特定債券的交易機制。

    2018年5月，中國外匯交易中心、全國銀行間同業拆借中心下發《關于開展債券匿名拍賣業務的通知》（中匯交發〔2018〕192號），并同時發布《全國銀行間同業拆借中心債券匿名拍賣實施細則》、《債券匿名拍賣業務投資者風險承諾函》兩個配套文件。參與機構簽署《債券匿名拍賣業務投資者風險承諾函》后，即可參與債券匿名拍賣業務。

    據了解，債券匿名拍賣業務適用于低流動性、高收益性債券，由交易中心在固定的交易時間、統一的平臺組織債券交易。

    2月27日，今年首輪債券匿名拍賣順利開展，這是匿名拍賣業務上線以來的第三次操作。

    值得注意的是，本次拍賣新增到期違約債券并成功達成交易。此次進入拍賣的債券中，包括3只到期違約債券：分別為15永泰能源MTN001、17永泰能源MTN002、18永泰能源CP001，其中17永泰能源MTN002達成交易。

    4月18日，中國外匯交易中心組織開展新一輪債券匿名拍賣。

    此次進入拍賣的債券中，包括3只到期違約債券：分別為15永泰能源MTN001、15宏圖MTN001、18永泰能源CP001，其中15宏圖MTN001達成交易。

    外匯交易中心表示，將匿名拍賣機制應用于到期違約債券轉讓，在強化價格發現的同時，還可降低潛在風險，是交易中心和市場對于優化到期違約債券轉讓機制的共同探索。

    而除外匯交易中心外，北京金融資產交易所亦在違約債券轉讓中扮演重要角色。今年3月中旬，北金所發布了已違約的17永泰能源MTN001的債券轉讓信息，面額為5000萬元，以動態報價的方式公開轉讓，轉讓底價為2750萬元。

    違約多發中國高收益債市場啟航

    場內場外債券市場紛紛探索違約及高風險債券的交易流通機制，皆因為債券違約愈發常態化這個最大的背景。與此同時，違約及高風險債券流動性極差，但并非是沒有需求。有人想賣、有人也想買，自然需要渠道。

    1違約漸成常態化

    2014年3月5日，“11超日債”未能按期兌付當期利息，是中國公募債券市場的首單實質性違約，中國債券零違約自此成為歷史。

    從那時算起，如今我國債券市場距離首單違約已走過5年時間，首次違約主體突破100家，涉及違約債券超過400只，違約債券余額超過2000億元。債券違約市場逐漸呈現常態化的特征。

    一是債券違約風險事件逐漸增多。2014年只有11超日債1只債券違約，而到2018年有125只債券違約，2018年成了歷年來違約最為高發的一年。

    二是各個債券市場均已有違約事件發生。

    三是債券違約覆蓋各類企業。

    四是幾乎所有行業都出現了違約案例。

    五是大部分地區都有違約風險發生。

    2違約處置較為困難

    發生債券違約對持有人影響不小，不僅面臨債券違約可能造成的本金和利息損失，以及由此可能帶來的產品贖回等壓力，還需要投入較長的求償時間。

    光大證券報告指出，在我國，部分發行人違約后的兌付進度較慢，這對投資者而言，除了本息的損失，求償過程中投入的人力、物力和時間也是一項較大的成本。

    我國債券違約后的求償并沒有統一的處理模式或流程，大體上可歸結為五類：增信機構代償、自主協商處置、違約求償訴訟、破產處理、外部力量干預。

    然而，統計發現，違約債券的后續回收狀況并不樂觀。

    興業證券的統計發現，截至2018年年底，公募債發生違約188只，其中只有40只取得了兌付進展，其中有28只完成足額兌付。整體上看，違約公募債券的回收率為21.3%，足額兌付率為14.9%。從企業性質來看，民營企業的違約債券回收率為16.3%，處于較低水平；央企和地方國企違約回收率分別為20%和50%。

    光大證券今年1月的統計顯示，國企債券違約后足額償付的平均時間為121天，非國企則為123天；整體回收率為37.15%，國企為36.33%，民企為37.48%。

    天風證券今年3月的一份報告指出，雖然近半數的企業通過各種措施對違約債券進行兌付，但由于通常情況下，同一主體違約債券只數多、金額大，債權人能夠回收的金額依然有限。具體來看，在162只違約公募債券，存在兌付行為的有39只，占總數的23.08%；兌付金額僅為166.88億元，占違約總金額9.06%；平均債券回收率為19.50%，平均回收周期為149.49天。

    3高風險債券也有人愛

    對于部分違約或高風險債券持有人來說，有迫切出售此類債券的需求。

    有人想賣，恰好也有人想買。

    中金公司報告指出，我國債券市場投資者較多，而不同的機構風險偏好并不相同，部分投資者對高收益債券有投資需求。包括一些券商在內的金融機構開始關注低評級信用債券，對一些低流動性、高收益性債券存在客觀投資需求。

    問題是，缺乏好的渠道。

    我國債券市場流動性本身就有待提高，對于已經違約或者存在違約風險的債券來說，流動性就更差了，在現有交易方式下很難促成成交。

    這一背景下，探索特定債券的交易流通機制便成了客觀需要。

    值得一提的是，目前我國具備高收益特征的債券規模不斷壯大，但還沒有產生類似美國垃圾債市場的特定高收益債券市場。

    分析認為，搭建違約及高風險債券的流通交易平臺，不僅有助于改善相關債券的流動性，提高市場風險定價能力，而且可培育和發展中國高收益債券市場。