近日，中共中央辦公廳、國務院辦公廳印發《關于做好地方政府專項債券發行及項目配套融資工作的通知》，推出地方政府專項債券發行和管理的新規。其中提到“允許將專項債券作為符合條件的重大項目資本金”，拓寬了以往專項債只能做配套資金的用途范圍，引發市場關注。據多家券商研究機構及該領域專家測算，新政或撬動上萬億債務性資金。

    開大開好“前門”

    支撐大規模基建投資

    財政部、國家發改委、人民銀行、審計署、銀保監會、證監會等六部委有關負責人10日就《通知》答記者問時指出，“防范化解地方政府債務風險必須用改革的辦法解決發展中的矛盾和問題，堅持疏堵并重，把‘開大前門’和‘嚴堵后門’協調起來，在嚴格控制地方政府隱性債務、堅決遏制隱性債務增量、堅決不走無序舉債搞建設之路的同時，鼓勵依法依規通過市場化融資解決項目資金來源。”

    而允許將專項債券作為符合條件的重大公益性項目資本金是新規的一大亮點。

    “實際上從去年7月政策轉向以來，基建投資回升的力度并不大，新項目投資進展較慢，主要是兩方面的原因：一是在對地方政府債務終身追責的壓力下，地方政府主動作為的動力不足；二是過往政策不允許債務資金作為資本金，地方政府在缺錢的狀態下，缺乏資本金而無法啟動項目。”聯訊證券分析師劉萍認為，新政策出臺將利于地方政府加杠桿盤活存量專項債。

    中國財政學會投融資專委會副主任委員張依群也認為，允許將專項債券作為符合條件的重大公益性項目資本金是此次地方政府專項債券發行和融資政策的重大調整和創新，意味著在未來中國重大項目投資中的財政政策與貨幣政策聯系將變得更加緊密，形成合力共同支撐中國大規模的基建項目投資。

    民生證券研究院分析師李鋒認為，下半年仍有1.29萬億新增空間，專項債或成為基建發力重要因素。截至5月底，2019年新增專項債共發行8603億元，其中收費公路專項債發行216億元，除收費公路專項債外直接與基建相關的新增專項債1350億元，其余為棚改、土儲等債種。若放開專項債資本金限制，下半年發行專項債或能拉動超1萬億元基建投資。

    廣發證券分析師周君芝則認為，允許部分專項債發行融資補充項目資金本，可以提高基建投資效率，尤其是項目規模大、融資需求高的重大項目。資本金到位以后其他債務融資可以緊接著被撬動，項目運轉效率提高。

    將帶動萬億元投資增量

    具體這一政策的調整，會帶來多大影響？據該領域專家及多家券商研究機構的研報測算顯示，或撬動上萬億債務性資金。

    張依群告訴記者，由于專項債券作為重大項目資本金具有項目建設運營周期、項目實際收益水平測定、債券發行年限、項目實施進度等諸多限定條件，并受地方經濟發展狀況、地方財力承受能力等綜合因素限制，其撬動規模會相應減少，但保守估計也將會帶動3萬億元以上的投資增量，為支持國家重大公益性項目建設和國家重大區域發展戰略實施提供了有力的資金保障，形成投資消費的聯動效應，增強中國經濟抵御外部風險能力、實現在合理區間運行。

    劉萍認為，根據《政府工作報告》要求，今年將較大幅度增加地方政府專項債券規模，擬安排地方政府專項債券2.15萬億元，同比增加8000億元，重點支持重大在建項目建設和補短板。專項債投向以棚改、土地儲備為主，和基建相關的較少，2018年新增專項債中投向收費公路和軌道交通的占比只有7.1%。假定穩增長壓力下，今年投向基建相關領域的比例提高至10%~15%，則可用于資本金的專項債約2100億~3200億元，按照資本金比例20%計算，可拉動基建投資約1.05萬億~1.6萬億，按照項目建設周期3年計算，平均每年帶動的增量投資約0.35萬億~0.53萬億，按照2018年廣義基建投資17.6萬億計算，理論上可拉動基建投資增速2~3個百分點。

    “今年專項債中可用于基建部分資金約2000億至4000億左右。考慮專項債中基建占比適中、基建內重大項目占比符合現實，項目資本金拉動杠桿低于飽和值，整體基建的額外拉動或在3~5個百分點左右，對GDP增速額外拉動在0.2~0.4個百分點左右。”華創證券分析師張瑜表示，從數據拉動上看，單靠專項債基建部分可以用作資本金這一項政策調整，并不能帶來基建投資成大體量反彈，更多的是保證優質重大項目的順利實施，同時對基建投資形成一定的支撐，但并非重新鼓勵地方政府肆意加杠桿，政策定力仍存，隱性債務終身追責的高壓線仍在。

    應把專項債券項目

    使用風險作為防控重點

    “同時也必須清醒地看到，雖然重大公益性項目是國家重大發展戰略的體現，具有資金需求大、運營周期長、收益穩定性高、風險防控能力強等特點，但允許專項債券作為重大公益性項目資本金勢必會增大項目的建設運營風險和債券本身的還本付息的壓力，其風險增加是不言而喻且不可回避的。”張依群告訴記者。

    張依群表示，因此，在放寬專項債券用作項目資本金限制的同時，應把專項債券項目使用風險作為防控重點。一是堅持“一一對應”原則將專項債券作為資本金落到政府投資項目實體，形成真實項目資產對項目債務風險的有效支撐，將風險控制在項目自身范圍之內。二是堅持“債務疏堵結合、杠桿增減適度”原則，大開前門、嚴堵后門，嚴禁將專項債券作為融資平臺、基金公司的資金補充和資本金來源，堅決制止用杠桿加杠桿來擴大風險傳遞，防止因專項債務引發系統性債務風險。三是堅持“項目收益與融資平衡”原則，建立債券支持項目融資標準，制定和嚴格審查項目資本金條件，明確“誰舉債、誰還債、誰負責”的項目主體責任，實行債券項目跟蹤管理、評估問效，確保項目實際收益能夠覆蓋債券和市場化融資成本。四是堅持“正向激勵和責任追查”原則，實行免責和問責相區分，建立政府舉債終身問責、倒查追責制度，嚴禁項目單位以任何方式擴大隱形債務規模增加風險。

    相關部門負責人表示，《通知》已從合理明確融資標準、嚴格項目資本金條件、確保落實償債責任、保障項目融資與償債能力相匹配、強化跟蹤評估監督等五個方面，構建風險防控體系，在用改革的辦法“開大前門”的同時，堅決打好防范化解重大風險攻堅戰。

    尤其是從嚴設定政策條件，嚴禁利用專項債券作為重大項目資本金政策層層放大杠桿。允許將部分專項債券資金作為一定比例的項目資本金應當同時具備三項條件：第一，應當是專項債券支持、符合黨中央國務院重大決策部署、具有較大示范帶動效應的重大項目；第二，涉及領域主要是國家重點支持的鐵路、國家高速公路和支持推進國家重大戰略實施的地方高速公路、供電、供氣項目；第三，評估項目收益除償還專項債券本息后，其他經營性專項收入具備向金融機構市場化融資條件的項目。