以十年國債為代表的無風險利率從2021年底開始加速下行。中央結算公司中債研發中心數據顯示，2022年1月，10年期國債收益率較上月末下行8BP，至2.6997%；30年期國債收益率較上月末下行6BP，至3.2718%，下行態勢明顯。

    2月22日，受烏克蘭危機影響，全球避險情緒再度升溫，十年期美債收益率下行7BP至1.86%，但國內債市延續獨立走勢，現券期貨整體延續弱勢。

    多位公募投研人士認為，債市的調整只是短期現象，中期維度上，收益率仍將跟隨國內基本面運行和貨幣政策的寬松運行而震蕩下行。以年度為時間單位看，國內債市很難超過三年連續上漲，背后主要邏輯是國內經濟韌性較強。如果年內經濟成功筑底，貨幣政策隨海外主要經濟體重新轉向中性，不排除債市隨之出現調整。

    俄烏局勢對債市影響有限

    嘉實超短債基金經理李金燦認為，之所以近期債市情緒不佳，一方面是部分城市房貸利率調降引發寬信用的擔憂仍在繼續發酵，另一方面則是俄烏局勢加速惡化、引發油價上漲擔憂，這可能會加劇全球的通脹壓力，同時使美聯儲加息前景變得“撲朔迷離”。但無論是哪種原因，其對國內債券市場的影響均是不可持續的。

    具體來看，對于前者，房地產調控政策的邊際變化雖然會短暫沖擊市場情緒，但中期維度還需要更多數據層面對寬信用的證實，才會對市場形成實質性沖擊。目前市場對于經濟的分歧較大，但事實上從高頻數據表現來看，一季度的經濟數據仍將會是較為疲軟的狀態，債市仍有時間窗口；對于后者，俄烏局勢對資本市場的沖擊偏短期。實際上，以史為鑒，歷次地緣政治風險對市場的擾動均難以持續，短期情緒的波動不會成為指導利率走勢的主線，因此不必過度擔憂。

    “在貨幣政策‘以我為主’的明確表述下，當前國內債市仍然以國內主線為核心、以國外主線為擾動，關注國內基本面和寬貨幣進程的意義更強。因此，3月份是政策利率調降的適宜時機，除了基本面穩增長的目的之外，預期管理也是央行需要面臨的問題，恰逢經濟數據公布、兩會步入尾聲、美聯儲議息會議到來的重要時間節點，通過降息來維穩市場情緒仍然具有必要性。整體而言，中期維度上債券市場仍有機會。”李金燦表示。

    轉債市場大概率“殺估值”

    對于轉債市場，有基金經理明確表示2022年大概率將“殺估值”。

    博時基金固定收益投資三部總經理張李陵認為，2022年轉債殺估值的情況，大概率從高價開始。如果上半年貨幣政策保持寬松，在信貸保持積極投放的情況下，冗余流動性還會存在，這樣轉債市場就不會出現系統性風險。但是會出現風格切換，從制造業轉債切換到低價轉債。如果經濟向上帶動利率向上的話，轉債一定會殺估值。因此今年轉債不好做的原因在于，上半年可能要做風格，到了下半年要關注它的風險。

    張李陵認為，從風格上看，轉債有大票風格和小票風格，大票風格是鋼鐵、煤炭、銀行這類。“分析轉債市場的估值和信用的利差，有極強的相關性，信用利差往下壓的時候轉債的估值是往上的，這個時候就是資產荒疊加制造業復蘇驅動的結構性行情，這樣的行情是非常賺錢的，但是必須用極度分散的小票來做。”張李陵表示。

    債市或進入寬信用驗證期

    蜂巢添冪中短債基金經理王宏表示，復盤2022年以來的債市行情，市場主要受“寬貨幣”和“寬信用”政策預期影響，春節前市場主要受“寬貨幣”影響，在降息預期和央行政策利率超預期下調的影響下，債券收益率大幅下行，其中短債收益率下行更多更順暢，長債則受基建等“寬信用”政策影響下行幅度稍低，利率曲線變陡。

    春節后市場則主要受“寬信用”影響，除山東菏澤、重慶、贛州下調首付比例之外，廣州上海杭州等一線城市也開始放松房地產貸款，市場對“寬信用”預期進一步增強，疊加1月份社融數據大超預期，美聯儲加息周期將近，帶動現券收益率持續上行，利率曲線有所走平。

    后續來看，美聯儲3月份加息基本確定，海外加息周期開啟，國內經濟則已經進入了“寬貨幣+寬信用”發力階段，基建和地產政策都已經發力，至于寬信用的具體效果，市場對此更多的是預期，并沒有形成共識，后續還需要通過社融、房地產銷售、拿地、新開工等數據進行驗證。

    王宏認為，在經濟沒有被數據證實企穩之前，央行“寬貨幣”政策大概率會持續，不過政策重心可能更多在寬財政和寬信用，債市大概率依然會偏弱運行，考慮到當前仍處于“寬貨幣”階段，預計債券上行幅度有限。