本報記者 于德良

    中國證券投資基金業(yè)協(xié)會會長洪磊在日前舉行的中國財富論壇表示，私募基金已成為我國多層次資本市場的重要生力軍。截至2018年5底，在中國證券投資基金業(yè)協(xié)會登記的私募基金管理人2.37萬家，已備案私募基金7.32萬只，管理規(guī)模12.57萬億元，從業(yè)人員24.4萬人，各類私募基金持有A股市值1.03萬億元，已經(jīng)成為公募基金、保險資金之后的第三大機構(gòu)投資者。但私募基金本質(zhì)屬性和治理邏輯不清晰，防范利益沖突、保護投資者利益仍面臨巨大挑戰(zhàn)。行業(yè)自律要站在法律規(guī)范前沿，遵循行業(yè)本質(zhì)要求，通過行業(yè)自律主動填補法律空白，推動《基金法》原則全面落地。

    私募基金已經(jīng)成為

    創(chuàng)新資本形成的有力工具

    自2013年私募基金納入新《基金法》統(tǒng)一規(guī)范以來，行業(yè)監(jiān)管不斷完善，行業(yè)自律漸成體系，社會公信逐步形成，私募基金迎來爆發(fā)式增長。截至2018年5底，在中國證券投資基金業(yè)協(xié)會登記的私募基金管理人2.37萬家，已備案私募基金7.32萬只，管理規(guī)模12.57萬億元，從業(yè)人員24.4萬人。私募證券投資基金活躍于股票、債券、期貨衍生品市場，提升資本市場價格發(fā)現(xiàn)和價值投資能力。私募股權(quán)和創(chuàng)業(yè)投資基金全面參與企業(yè)初創(chuàng)培育、成長壯大、資源整合與并購重組，為實體經(jīng)濟轉(zhuǎn)型和創(chuàng)新發(fā)展提供了可觀的資本金支持。

    在證券投資方面，私募基金已成為我國多層次資本市場的重要生力軍。截止2018年5月底，各類私募基金持有A股市值1.03萬億元，已經(jīng)成為公募基金、保險資金之后的第三大機構(gòu)投資者。在股權(quán)投資方面，私募基金為高質(zhì)量經(jīng)濟發(fā)展形成了不可或缺的資本金。截至2018年一季度末，私募基金累計投資于未上市未掛牌企業(yè)股權(quán)、新三板企業(yè)股權(quán)和上市公司再融資項目數(shù)量達8.56萬個，累計形成4.72萬億元資本金。2017年全年，私募基金為未上市未掛牌企業(yè)形成新增股權(quán)資本金1.14萬億元，相當(dāng)于當(dāng)年社會融資規(guī)模增量的5.85%，成為長期資本形成的重要載體。在投早投小方面，早期創(chuàng)業(yè)項目成為私募股權(quán)與創(chuàng)業(yè)投資基金的重點投資對象。截至2018年一季度末，私募股權(quán)與創(chuàng)業(yè)投資基金在投項目中，投向中小企業(yè)項目4.2萬個，在投本金1.35萬億元，分別占在投項目總數(shù)和在投本金的66.9%和29.0%;投向種子期與起步期項目3.1萬個，在投本金1.57萬億元，分別占在投項目總數(shù)和在投本金的50.1%和33.7%。在支持創(chuàng)新方面，私募基金敏銳布局戰(zhàn)略新興領(lǐng)域，為創(chuàng)新型企業(yè)發(fā)展提供關(guān)鍵支持。從私募股權(quán)與創(chuàng)業(yè)投資基金在投項目行業(yè)分布看，互聯(lián)網(wǎng)等計算機運用、機械制造等工業(yè)資本品、醫(yī)藥生物、醫(yī)療器械與服務(wù)、傳媒等產(chǎn)業(yè)升級及新經(jīng)濟代表領(lǐng)域成為布局重點，在投項目企業(yè)數(shù)量3.7萬個，在投本金1.60萬億元，分別占在投項目總數(shù)和在投本金的58.5%和34.5%，助推供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革與創(chuàng)新增長。

    私募基金仍面臨巨大挑戰(zhàn)

    從法律層面看，私募基金的內(nèi)涵和本質(zhì)缺少法理界定，導(dǎo)致行政監(jiān)管和行業(yè)自律規(guī)則無法將基金治理要求落到實處。國際證監(jiān)會組織2010年10月發(fā)布的《私募股權(quán)基金的利益沖突》報告明確提出：“私募股權(quán)基金是通過非公開方式募集形成的權(quán)益性資本”。其核心要義有以下幾點：首先，私募股權(quán)基金是權(quán)益性投資，不得以基金名義對外承諾收益。其次，私募股權(quán)基金是面向合格投資者募集，必須讓投資者了解與投資于特定基金有關(guān)的風(fēng)險。三是，私募股權(quán)基金是長期性資本，不是投機性資本，基金存續(xù)周期一般為十年以上，在存續(xù)期內(nèi)封閉運作。四是，私募股權(quán)基金是專業(yè)管理的組合投資。我們對私募基金本質(zhì)的理解與國際證監(jiān)會組織完全一致。但是，由于《基金法》缺少對基金的實質(zhì)性定義，全行業(yè)關(guān)于私募基金本質(zhì)和治理規(guī)范的共識尚未形成，監(jiān)管自律規(guī)則也無法在基金治理層面形成有效約束，大量募投管退活動與基金本質(zhì)發(fā)生偏離。

    一是有限合伙型基金中，部分LP和GP關(guān)系不清帶來利益沖突。

    LP與GP之間是信托關(guān)系，GP作為受托人，其行為應(yīng)當(dāng)與出資人或基金整體目標(biāo)保持一致。規(guī)范LP與GP之間的信義失衡和利益沖突，構(gòu)成了私募基金內(nèi)部治理的核心。從LP與GP的關(guān)系看，既有LP越位、過度干預(yù)GP經(jīng)營運作的困境，又有GP信義缺位，損害LP利益的風(fēng)險。實踐中，一個比較突出的問題是，有限責(zé)任公司擔(dān)任GP，造成GP的無限連帶責(zé)任無法穿透有限責(zé)任公司這一法律實體，有限責(zé)任公司股東及其實際控制人實現(xiàn)了風(fēng)險規(guī)避，但卻損害了GP對LP的信義義務(wù)。如果在基金治理層面不能解決好這一問題，在風(fēng)險來臨時，LP與GP之間將爆發(fā)嚴(yán)重的利益沖突，基金信義義務(wù)無法實現(xiàn)，從而動搖行業(yè)發(fā)展根基。

    二是同一GP同時管理多只同類型基金，存在潛在利益沖突。

    有的GP同時運作多只策略一致或投向一致的基金，各只基金的募投管退很難做到相互獨立，實踐中很容易出現(xiàn)分期募集、聯(lián)合投資甚至借新還舊、相互接盤等問題，不僅造成對投資者的不公平對待，成為利益輸送的掩體，甚至與其他資產(chǎn)管理產(chǎn)品多層嵌套，演變成事實上的資金池和龐氏騙局，基金財產(chǎn)獨立性原則和投資人利益至上原則受到嚴(yán)重挑戰(zhàn)。

    三是單一項目融資情況大量存在。

    由于上位法對基金本質(zhì)缺少界定，自律規(guī)則缺少法理支持，在登記備案中無法將是否組合投資、是否風(fēng)險自擔(dān)等本質(zhì)要求落實到位，大量名為受托管理、實為單一項目融資的資金中介業(yè)務(wù)以基金名義出現(xiàn)，導(dǎo)致單一項目風(fēng)險等同于基金風(fēng)險，加劇風(fēng)險集中度和風(fēng)險傳染可能。例如，一些機構(gòu)以私募基金之名，主動充當(dāng)銀行資金表外運作的通道，或引入信托融資業(yè)務(wù)模式，將私募基金業(yè)務(wù)項目化、債務(wù)化。這些做法均違背了基金的組合投資、風(fēng)險自擔(dān)本質(zhì)。

    四是運作期限短，缺少“耐心”資本應(yīng)有的投資運作屬性。

    國際上私募股權(quán)基金的存續(xù)期多數(shù)在十年以上，而國內(nèi)私募股權(quán)基金存續(xù)期普遍偏短，期限1-2年甚至6個月者并不鮮見。部分私募股權(quán)基金名為投資、實為儲蓄，從其運作本質(zhì)看，名為股權(quán)投資，實為資金拆借。這類基金出現(xiàn)的主要背景是，特定出資人持有大量可投資產(chǎn)，但是出于自身風(fēng)險偏好，規(guī)避資金運用風(fēng)險，不以權(quán)益性投資回報為目的，僅要求債權(quán)投資的固定收益。也有部分私募股權(quán)基金單純追求一二級市場價差，快進快出，有較強的投機心理。

    將自律挺在法律之前

    勇于承擔(dān)規(guī)范責(zé)任

    偏離本質(zhì)必然造成基金治理困境，進而誘發(fā)行業(yè)風(fēng)險。當(dāng)法律有所滯后時，行業(yè)自律要站在法律規(guī)范前沿，遵從法的基本精神，遵循行業(yè)本質(zhì)要求，通過行業(yè)自律主動填補法律空白，推動《基金法》原則全面落地。就當(dāng)前面臨的若干問題，協(xié)會將積極推動以下幾方面工作。

    一是推動完善上位法，維護公平發(fā)展環(huán)境。

    《基金法》和《私募基金管理條例》應(yīng)當(dāng)厘清私募基金本質(zhì)與邊界，明確契約型、合伙型、公司型基金的信托義務(wù)。無論何種組織形式，都要遵循非公開募集、組合投資、公平交易和風(fēng)險自擔(dān)本質(zhì)要求，私募股權(quán)投資基金應(yīng)當(dāng)圍繞權(quán)益資本展開投資，按封閉期要求規(guī)范運作。我們始終認(rèn)為，應(yīng)當(dāng)在信托關(guān)系下統(tǒng)一規(guī)范各類資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)，《基金法》應(yīng)當(dāng)成為資產(chǎn)管理行業(yè)的根本大法。私募基金是受到《基金法》規(guī)范和持續(xù)監(jiān)管的合法主體，應(yīng)當(dāng)在金融體系中得到公平對待。

    二是優(yōu)化登記備案規(guī)則，防止“病從口入”。

    堅持從行業(yè)本質(zhì)出發(fā)，明確登記備案和風(fēng)險監(jiān)測標(biāo)準(zhǔn)，防范利益沖突，防止剛性兌付、資金池產(chǎn)品甚至非法集資活動滲透到私募基金領(lǐng)域，守住行業(yè)風(fēng)險底線。協(xié)會已發(fā)布《私募基金登記備案相關(guān)問題解答（十四）》和登記須知，明確了不予機構(gòu)登記的6類情形；更新備案須知，明確了不予產(chǎn)品備案的3種情形。針對行業(yè)中出現(xiàn)的新問題、新風(fēng)險，協(xié)會正在持續(xù)完善登記須知和備案須知，積極研究并提出契合行業(yè)本質(zhì)和長遠(yuǎn)利益的解決方案。

    三是積極探索基金治理有效機制，推動行業(yè)治理水平提升。

    以“7+2”自律規(guī)則體系為基礎(chǔ)，推動基金管理人與中介機構(gòu)、投資者、被投企業(yè)之間形成三重信用博弈，讓市場主體行為回歸市場，讓私募基金管理人關(guān)注的焦點從監(jiān)管部門回到自身信用、客戶利益和實體經(jīng)濟需求。目前，私募證券投資基金管理人會員信用信息報告已經(jīng)正式上線，將會員機構(gòu)日常經(jīng)營與信用情況納入合規(guī)性、穩(wěn)定度、專業(yè)度、透明度4大維度15項指標(biāo)的信用評價體系。今年內(nèi)，信用信息報告制度將擴展到全部私募會員機構(gòu)，以信用約束促進行業(yè)良性發(fā)展。同時，協(xié)會將嚴(yán)格私募基金內(nèi)部控制要求，私募基金要有獨立的股東賬戶和資金清算賬戶，每只基金做到單獨建賬、單獨管理、單獨核算；在資金募集環(huán)節(jié)確保風(fēng)險揭示真實準(zhǔn)確完整，每個投資者逐項確認(rèn)并簽署13項風(fēng)險揭示聲明，確保公平對待投資者，投資者風(fēng)險自擔(dān)。此外，協(xié)會已初步完成《中國私募股權(quán)（創(chuàng)投）基金行業(yè)盡職調(diào)查問卷指引》，希望該清單能幫助機構(gòu)投資者更加高效地開展對基金管理人的盡職調(diào)查，選擇專業(yè)合規(guī)盡責(zé)的管理人投資，建立管理人展業(yè)的市場標(biāo)準(zhǔn)，激發(fā)行業(yè)發(fā)展活力。

    四是推動雙受托人制度在私募基金行業(yè)落地，讓基金信義義務(wù)得到全面履行。

    根據(jù)《基金法》，基金管理人和托管人是共同受托人?；鹜泄苋说姆ǘ氊?zé)既包括保管基金財產(chǎn)，辦理清算交割、復(fù)核審查資產(chǎn)凈值等謹(jǐn)慎職責(zé)，也包括開展投資監(jiān)督、召集基金份額持有人大會等勤勉職責(zé)；其中，投資監(jiān)督又包括了對基金投資對象、投資范圍、投資比例、禁止投資行為等的全面監(jiān)督。托管人受托職責(zé)是基金依法合規(guī)運作的重要保障。在基金管理人發(fā)生異常且無法履行管理職能時，基金托管人作為共同受托人，應(yīng)當(dāng)接管受托職責(zé)，盡最大可能維護投資人權(quán)益。