金地集團（600383）：并表項目減少影響收入，凈利潤穩增長，融資成本維持低位

    事件：2017年，公司實現營業收入376.62億元，同比下降32.15%；公司實現歸屬于上市公司股東的凈利潤68.43億元，同比增長8.61%；EPS1.52元，同比增長8.57%；2017利潤分配預案為每10股派發現金股利5.30元（含稅）。

    并表結算面積減少，毛利率提高，凈利潤穩定增長

    2017年營業收入下降較多，主要是由于合作項目增加，并表結算面積減少使得結算收入減少，公司自09年以來土地儲備的權益比例逐年下降，可并表項目減少，2017年土儲權益比例51.2%，未來兩年并表結算收入減少的趨勢可能延續。另一方面，公司歸母凈利潤同比增長8.61%，主要是由于毛利率的提高，其中，房地產業務毛利率為33.96%，較上年同期增加5.23個百分點，而公司非并表項目銷售額的快速增加反映在投資收益上，其中，2017年公司對聯營企業和合營企業的投資收益同比增長217%。

    拿地創歷史新高，一二線土儲占比超80%

    公司2017年共獲取94宗土地，總合同投資額突破1，000億元，為公司新增了約1，300萬平方米的總土地儲備，創歷史新高，按照17年766.7萬方的銷售面積計算，拿地銷售比為1.70，力度加大。公司繼續堅持合理布局，深耕一線城市及強二線城市，一線城市的權益投資額占比約23%，二線城市的權益投資額占比約64%，三四線城市的權益投資額占比約13%，同時，公司在2017年新進入海口、重慶、成都、濟南、惠州、徐州、滁州、鎮江等城市，為集團規模發展開拓了新的增長點。截至報告期末，公司總土地儲備約3，770萬平方米，權益土地儲備約1，930萬平方米，已布局全國41個城市。

    融資渠道多元，融資成本維持低位，財務狀況穩健

    2017年公司完成40億元公司債、30.5億元物業費ABS、30億元超短期融資券、15億元中期票據及2億美元債券的發行。2017年末，公司債務融資余額為553.54億元，債務融資加權平均成本為4.56%，相比去年4.52%略微提高，仍維持較低水平。資產負債率為72.13%，凈負債率為48.2%，相比去年有所增加，但仍處于行業較低水平，加杠桿空間較大，財務狀況很穩健。

    投資建議

    按照最新收盤市值，公司股息率為4.77%，分紅水平較高。我們認為公司土地儲備及項目優質，財務狀況穩健，在行業集中度提升的背景下獲取優質土地及融資優勢明顯，鑒于公司權益比例降低，并表結算面積可能減少而投資收益增加，我們將2018-19年EPS由1.93和2.42元下調為1.82和2.13元，預計2020年EPS為2.40元，對應PE為6.1X、5.2X、4.6X，維持“買入”評級，根據行業整體預期估值下行進行調整，對應18年PE調整到9倍，6個月目標價由19.3元下調至16.4元。

    風險提示：重點布局城市受到較為嚴厲的調控，銷售不及預期（天風證券陳天誠）